眼部产品夯实龙头地位，未来主要看点在新品牌新品类

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 丸美股份 603983.SH 眼部产品夯实龙头地位，未来主要看点在新品牌新品类 核心观点  20年公司营收与归母净利润分别同比下降3.1%与9.81%，扣非后净利润下降10.5%，受疫情影响，收入和盈利均有所下滑，其中20Q4收入同比增长3.13%，归母净利润下滑18.85%，单季度收入增速对比前三季度有所回暖。公司拟每股派发现金红利0.35元。  分渠道来看，公司20年线上渠道营收同比增长17.59%，占比进一步提升至54%；线下渠道营收下降19.98%，百货和日化专营店受疫情影响相对明显，美容院表现相对较好，收入增长2.77%。分品牌看，主品牌MARUBI丸美实现营收16.57亿元，同比基本持平，占比95%，春纪收入0.74亿元，占比4%。分品类看，眼部类、护肤类、洁肤类和彩妆等收入分别增长14.18%、-9.25%、-17.1%和-13.4%，核心眼部产品占比维持在36%左右，夯实了眼部护理专家的品牌定位。  20年公司综合毛利率同比下降1.96pct，主要由于执行新会计准则，与收入相关的物流运输费用记入成本所致，可比口径基本持平；期间费用率同比小幅提升0.13pct，其中销售费用率同比上升2.32pct，管理研发费用率同比下降0.15pct，财务费用率下降2.04pct。全年公司经营性现金流净额下降22.17%，年末公司应收账款较年初增加189%。  虽然20年受疫情影响公司线下渠道受到了较大冲击，盈利能力上仍维持了较高的净利润率水平，以及主品牌在中高端眼部护理与抗衰老产品线的市场地位。在寻求年轻化的方向上，20年公司陆续推出针对年轻客群的小红笔眼霜、钻光瓶等新品，全年新品销售占比近20%。21年3月公司发布全人源胶原蛋白成分与科技护肤新品牌美丽法则，积极探索多品牌路线的差异化发展，预计今年公司将继续爆款新品的策略，提升年轻消费者对品牌的认知。 财务预测与投资建议  根据年报，我们下调公司未来3年收入预测，预计2021-2023年每股收益分别为1.36元、1.59元和1.86元（原预测21-22年每股收益为1.57元和1.85元），参考行业可比公司平均估值水平，给予公司2021年50倍PE估值，对应目标价68元，维持公司“增持”评级。 风险提示：疫情的短期冲击、宏观经济波动对零售的影响，新产品开发风险、市场竞争加剧风险等。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年04月26日） 56.45元 目标价格 68元 52周最高价/最低价 92.47/44.6元 总股本/流通A股（万股） 40,182/7,700 A股市值（百万元） 22,683 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2021年04月26日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 10.81 4.34 10.12 -20.24 相对表现 11.34 2.16 11.61 -41.73 沪深300 -0.53 2.18 -1.49 21.49 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 联系人 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,801 1,745 2,092 2,474 2,905 同比增长(%) 14.3% -3.1% 19.9% 18.3% 17.4% 营业利润(百万元) 613 573 665 779 912 同比增长(%) 26.5% -6.5% 16.2% 17.0% 17.2% 归属母公司净利润(百万元) 515 464 545 638 747 同比增长(%) 24.0% -9.8% 17.3% 17.0% 17.2% 每股收益（元） 1.28 1.16 1.36 1.59 1.86 毛利率(%) 68.2% 66.2% 66.5% 66.8% 67.2% 净利率(%) 28.6% 26.6% 26.1% 25.8% 25.7% 净资产收益率(%) 25.5% 16.4% 17.1% 17.6% 18.1% 市盈率 43.6 48.3 41.2 35.2 30.0 市净率 8.4 7.5 6.6 5.8 5.1 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 Q3业绩有所波动，未来推新节奏将继续加快 2020-11-02 电商维持高速增长，产品推新节奏明显加快 2020-08-31 19年业绩快速增长，20年聚焦电商与营销变革 2020-04-26 丸美股份年报点评 —— 眼部产品夯实龙头地位，未来主要看点在新品牌新品类 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据年报，我们下调公司未来3年收入预测，预计2021-2023年每股收益分别为1.36元、1.59元和1.86元（原预测21-22年每股收益为1.57元和1.85元），参考行业可比公司平均估值水平，给予公司2021年50倍PE估值，对应目标价68元，维持公司“增持”评级 表1：行业可比公司估值（截止2021年4月26日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 2019A 2020A 2021E 2022E 2019A 2020A 2021E 2022E 上海家化 600315 0.82 0.63 0.76 1.18 71 93 77 50 珀莱雅 603605 1.95 2.37 2.96 3.66 90 75 60 48 壹网壹创 300792 1.52 2.24 3.19 4.46 56 38 26 19 水羊股份 300740 0.07 0.35 0.57 0.86 388 74 45 30 雅诗兰黛 EL.N 4.12 5.99 7.02 72 52 45 欧莱雅 OR.PA 7.30 8.21 8.98 47 42 38 调整后平均 50 40 数据来源：朝阳永续，Bloomberg，东方证券研究所 丸美股份年报点评 —— 眼部产品夯实龙头地位，未来主要看点在新品牌新品类 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 2,102 1,670 2,770 3,283 3,887 营业收入 1,801 1,745 2,092 2,474 2,905 应收票据及应收账款 2 5 6 7 9 营业成本 573 590 700 820 953 预付账款 21 32 39 46 54 营业税金及附加 20 18 22 26 31 存货 187 138 175 205 238 营业费用 540 564 673 791 929 其他 817 836 842 842 842 管理费用及研发费用 136 129 150 176 205 流动资产合计 3,128 2,682 3,832 4,384 5,030 财务费用 (22) (57) (39) (37) (45) 长期股权投资 0 50 0 0 0 资产减值损失 14 6 3 2 2 固定资产 249 244 326 357 383 公允价值变动收益 6 (3) 0 0 0 在建工程 0 2 34 30 27 投资净收益 27 36 38 38 38 无形资产 18 19 17 16 15 其他 40 44 45 45 45 其他 41 799 20 12 5 营业利润 613 573 665 779 912 非流动资产合计 308 1,113 397 415 430 营业外收入 2 0 2 2 2 资产总计 3,436 3,795 4,230 4,799 5,460 营业外支出 1 5 0 0 0 短期借款 0 107 107 107 107 利润总额 614 567 667 781 914 应付票据及应付账款 290 253 301 353 410 所得税 101 104 122 143 168 其他 450 427 416 460 508 净利润 513 463 545 638 747 流动负债合计 740 787 824 919 1,025 少数股东损益 (2) (1) 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 515 464 545 638 747 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.28 1.16 1.36 1.59 1.86 其他 26 8 0 0 0 非流动负债合计 26 8 0 0 0 主要财务比率 负债合计 766 794 824 919 1,025 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 0 23 23 23 23 成长能力 股本 401 401 401 401 401 营业收入 14.3% -3.1% 19.9% 18.3% 17.4% 资本公积 754 754 754 754 754 营业利润 26.5% -6.5% 16.2% 17.0% 17.2% 留存收益 1,515 1,823 2,227 2,701 3,257 归属于母公司净利润 24.0% -9.8% 17.3% 17.0% 17.2% 其他 (0) (0) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 2,670 3,001 3,406 3,880 4,435 毛利率 68.2% 66.2% 66.5% 66.8% 67.2% 负债和股东权益总计 3,436 3,795 4,230 4,799 5,460 净利率 28.6% 26.6% 26.1% 25.8% 25.7% ROE 25.5% 16.4% 17.1% 17.6% 18.1% 现金流量表 ROIC 24.3% 14.6% 15.5% 16.2% 16.6% 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 513 463 545 638 747 资产负债率 22.3% 20.9% 19.5