2020年报点评：国内航空需求有望释放，公司即将重回增长轨道

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月20日 公司研究 国内航空需求有望释放，公司即将重回增长轨道 ——吉祥航空（603885.SH）2020年报点评 增持（维持） ◆事件：公司发布2020年报。公司2020年实现营业收入约101亿元，同比下降39.69%；归母净亏损4.74亿元，同比19年（盈利9.94亿元）由盈转亏，位于业绩预亏区间中位数偏上；扣非归母净亏损6.71亿元，同比19年（盈利9.04亿元）由盈转亏，略高于业绩预亏上限（6.6亿）。尽管公司2020年未能实现盈利，但仍拟向全体股东派发现金股利（税前）0.1元/股。 ◆海外航空需求持续处于低位，公司ASK大幅下降。公司2020年可用座公里（ASK）同比下降23.61%，较19年同期增速（17.19%）由正转负，其中国内客运需求恢复较好，20年国内航线ASK同比仅下降11.84%；海外客运需求疫情以来持续处于低位，20年地区、国际航线ASK分别同比下降75.69%、75.84%。公司综合客座率为75.19%，同比减少10.04pct。公司2020年飞机利用率为8.05小时，较19年减少2.62小时。公司20年底共运营98架客机（含九元航空），相较19年底增加2架，低于上年同期净增数（6架）。 ◆客公里收益同比下降14.54%，客运收入大幅下降。2020年公司运营的A320、B737、B787飞机的客公里收益分别同比变化-22%、-8.11%、+60.71%，但公司由于国际航线较少，B787飞机对公司整体客公里收益的改善幅度有限。报告期内公司客公里收益为0.40元，同比下降14.54%。综合量价影响，公司2020年实现客运收入93.8亿元，同比下降42.4%。 ◆货运业务表现亮眼。由于疫情催生防疫物资运输需求，而疫情期间大量海外客运航线停运导致腹仓运能短缺，航空货运供需矛盾突出，20年公司货运吨公里收益同比上涨115%。公司20年实现货邮运输收入6.2亿元，同比上涨107%。 ◆部分经营成本刚性，毛利率转负。由于经营业务大幅缩减，是在油价大幅下跌、起降费减免等扶植政策的背景下，报告期内公司航油成本、起降费分别同比下降49.98%、31.46%；但折旧成本存在刚性，公司2020年租赁折旧成本同比上涨7.96%。综合以上，公司20年主营成本同比下降33.95%，降幅低于收入降幅。受此影响，公司报告期内航空运输业务毛利率为-2.53%，同比由正转负。 ◆机队引进提速，迎接国内航空需求释放。公司2021年机队规划净增加17架飞机，较2020年底机队规模增加约17%，增速明显高于行业平均水平，其中吉祥航空母公司净增加11架，九元航空净增加6架。在国内航空需求集中释放的背景下，公司机队引进提速有望提升公司整体盈利能力。 ◆投资建议：五一机票预订量价齐升，有望超过2019年五一假期水平，国内航空需求集中释放趋势明确；公司机队引进提速，有望提升公司整体盈利能力。考虑公司国内航线收入占比较高，我们上调公司21-22年EPS 17% /12% 至0.21元/0.56元，新增23年EPS为0.69元；维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；油价、汇率波动影响航空公司盈利；空难等事故发生降低旅客乘机需求。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 16,749 10,102 14,025 17,150 19,579 营业收入增长率 16.59% -39.69% 38.84% 22.28% 14.17% 净利润（百万元） 994 -474 418 1,096 1,349 净利润增长率 -19.34% - - 162.41% 23.06% EPS（元） 0.51 -0.24 0.21 0.56 0.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.71% -4.37% 3.52% 7.96% 8.87% P/E 30 - 72 28 22 P/B 2.3 2.8 2.5 2.2 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-19 当前价：15.34元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 19.66 总市值(亿元)： 301.61 一年最低/最高(元)： 8.82/16.52 近3月换手率： 43.89% 股价相对走势 -25%-5%14%33%53%02-2003-2005-2006-2008-2009-2011-2012-20吉祥航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.46 62.31 29.86 绝对 -1.86 55.86 61.87 资料来源：Wind 相关研报 3月民航恢复势头持续向好，“五一”机票预订量价齐升——航空运输业2021年3月经营数据点评（2021-04-16） 需求恢复推动航空股价修复，减费放权提升航司盈利能力——3月15日航空股大涨及航空运输业2021年2月经营数据点评（2021-03-16） 征收标准下调利好航司，民航业“降费增效”大势所趋——民航发展基金再次下调点评（2021-03-05） 寒冬已过，春日可期——交通运输行业2021年春季策略报告（2021-03-04） 逆势扩张洲际航线，公司长期成长无忧——吉祥航空（603885.SH）2020年业绩预告点评（2021-01-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 吉祥航空（603885.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 16,749 10,102 14,025 17,150 19,579 营业成本 14,400 10,273 12,700 14,811 16,829 折旧和摊销 714 889 930 1,027 1,127 税金及附加 10 5 8 10 12 销售费用 676 425 561 686 783 管理费用 448 456 421 514 587 研发费用 55 49 70 51 59 财务费用 340 375 308 333 345 投资收益 0 88 110 150 200 营业利润 1,287 -749 487 1,409 1,752 利润总额 1,397 -646 567 1,489 1,832 所得税 385 -161 142 372 458 净利润 1,012 -485 426 1,117 1,374 少数股东损益 18 -12 8 20 25 归属母公司净利润 994 -474 418 1,096 1,349 EPS(按最新股本计) 0.51 -0.24 0.21 0.56 0.69 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 2,737 613 1,741 2,311 2,185 净利润 994 -474 418 1,096 1,349 折旧摊销 714 889 930 1,027 1,127 净营运资金增加 -724 -1,467 839 667 938 其他 1,752 1,665 -446 -480 -1,229 投资活动产生现金流 -9,534 -590 -2,345 -2,375 -2,300 净资本支出 -2,991 -568 -2,500 -2,500 -2,500 长期投资变化 6,774 19 0 0 0 其他资产变化 -13,317 -41 155 125 200 融资活动现金流 6,693 259 2,277 845 722 股本变化 169 0 0 0 0 债务净变化 5,346 1,393 1,727 263 891 无息负债变化 2,994 -163 903 631 442 净现金流 -84 247 1,673 781 607 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 33,138 32,308 35,965 38,790 41,574 货币资金 1,622 1,833 3,506 4,287 4,895 交易性金融资产 113 145 100 100 100 应收帐款 529 520 510 684 834 应收票据 10 0 5 6 5 其他应收款（合计） 1,208 1,183 1,545 1,711 2,134 存货 198 207 193 242 290 其他流动资产 497 160 160 160 160 流动资产合计 4,646 4,318 6,451 7,650 8,930 其他权益工具 0 5,359 5,359 5,359 5,359 长期股权投资 6,774 19 19 19 19 固定资产 13,380 14,289 15,442 16,535 17,560 在建工程 6,132 6,018 6,214 6,371 6,497 无形资产 133 875 846 817 790 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 797 17 17 17 17 非流动资产合计 28,492 27,990 29,513 31,141 32,644 总负债 20,194 21,424 24,055 24,949 26,282 短期借款 3,410 6,240 7,898 8,031 8,791 应付账款 1,263 1,014 1,165 1,373 1,588 应付票据 88 196 144 180 239 预收账款 1,160 0 570 628 504 其他流动负债 0 25 25 25 25 流动负债合计 9,825 11,346 13,719 14,513 15,746 长期借款 6,912 6,019 6,019 6,019 6,019 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 139 117 117 117 117 非流动负债合计 10,370 10,078 10,336 10,436 10,536 股东权益 12,944 10,884 11,910 13,841 15,292 股本 1,966 1,966 1,966 1,966 1,966 公积金 5,822 5,822 5,864 5,973 6,096 未分配利润 5,106 4,460 4,639 5,541 6,545 归属母公司权益 12,899 10,851 11,869 13,780 15,206 少数股东权益 45 33 41 61 86 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 14.0% -1.7% 9.4% 13.6% 14.0% EBITDA率 14.5% 5.5% 11.5% 15.3% 15.4% EBIT率 9.6% -4.6% 4.9% 9.3% 9.7% 税前净利润率 8.3% -6.4% 4.0% 8.7% 9.4% 归母净利润率 5.9% -4.7% 3.0% 6.4% 6.9% ROA 3.1% -1.5% 1.2% 2.9% 3.3% ROE（摊薄） 7.7% -4.4% 3.5% 8.0% 8.9% 经营性ROIC 5.4% -1.7% 2.3% 4.8% 5.3% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 61% 66% 67% 64% 63% 流动比率 0.47 0.38 0.47 0.53 0.57 速动比率 0.45 0.36 0.46 0.51 0.55 归母