三生制药2020年实现营收55.88亿元，同比增长5.1%，归母净利润8.36亿元，同比下降14.2%，同口径调整后正常化归母净利润14.16亿元，同比增长5.3%。核心产品特比澳表现强劲，全年销售27.63亿元，占公司总营收的比例提升至49%；特比澳医保谈判降价幅度符合预期，预计可以实现持续的增长。促红素渗透率提升，实现销售9.74亿元，益赛普受到疫情及降价的影响，全年销售6.15亿元，蔓迪销售3.68亿元，线上收入同比增长约100%。我们预计现有产品可以持续稳定的增长。公司核心品种赛普汀获批上市，并顺利通过谈判进入医保。我们预计国内HER2单抗的市场空间有望达到百亿级别，目前仅有罗氏和复宏汉霖的曲妥珠单抗以及公司的赛普汀3家产品展开竞争，格局良好。赛普汀进入医保后，有望以价换量，实现快速放量。公司管线布局集中在肿瘤、肾科、自免等领域，在研产品包括单抗、双抗等大分子和其他小分子。在内部研发的同时，公司积极开展外延合作，引进创新性的技术平台以及与现有品种具有协同性的管线。我们下调21~22年盈利预测（原值16.9/19.2亿元），新增23年盈利预测，预计2021~2023年归母净利润14.79/17.68/20.47亿元，同比增长77.0%/19.5%/15.8%，对应当前股价PE为10/9/7x。我们认为，现有产品足以维持公司未来稳健的业绩增长，当前估值具有吸引力，维持“买入”评级。
