2018年半年报点评：业绩快速增长，终端提价、产品结构优化提升盈利能力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 8月6日，公司发布2018年半年报。报告期内，公司实现营业收入25.86亿元，同比增长21.80%；归属于上市公司股东的净利润2.00亿元，同比增长27.73%；实现基本每股收益0.16元。同时公司预计2018年1-9月实现归母净利润2.84-3.21亿元，同比增长15%-30%。 一、 二、分析与判断  业绩快速增长，盈利能力增强 公司上半年营收同比增长22%，归母净利润同比增长28%，业绩持续快速增长。分季度看，Q1、Q2营收分别同比增长19%、25%，归母净利润分别同比增长31%、25%。盈利能力方面，终端提价、产品结构持续优化带动公司毛利率提升0.33pct至36.49%；得益于期间费用的有效控制，净利率提升0.36pct至7.73%。  费用控制有效，期间费用率小幅下降 报告期内，公司控制产品促销力度，使销售费用率下降0.84pct至19.09%。管理费用中的工资福利费、研发费用增长较多使管理费用率上升0.35pct至6.01%，利息支出增加使财务费用率上升0.11pct至1.25%。期间费用率整体控制较为有效，下降0.38pct至26.34%。  产品矩阵进一步丰富、产能持续扩张助力公司成长 产品结构方面，继Face、Lotion、自然木之后，公司继续布局高端系列，于7月推出新品“新棉初白”，产品矩阵得到进一步丰富。产能方面，湖北高档生活用纸基地于3月启动建设，一期建成后将新增产能10万吨，有效覆盖华中市场。产品矩阵进一步丰富、产能持续扩张助力公司成长。 三、盈利预测与投资建议 我们认为产品结构优化、产能释放将有效驱动公司成长，预计公司2018、2019、2020年实现基本每股收益0.36、0.45、0.56元，对应2018、2019、2020年PE分别为25X、20X、16X。维持公司“推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格大幅波动；产能扩张不及预期；市场拓展不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4,638 5,605 6,729 8,043 增长率（%） 21.8% 20.8% 20.1% 19.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 349 460 580 724 增长率（%） 34.0% 31.9% 26.0% 24.9% 每股收益（元） 0.46 0.36 0.45 0.56 PE（现价） 20 25 20 16 PB 2.3 3.3 2.9 2.4 资料来源：Wind、公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前股价： 8.79元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2018-8-6 近12个月最高/最低（元） 10.62/7.37 总股本（百万股） 1288 流通股本（百万股） 1259 流通股比例（%） 98.2 总市值（亿元） 111 流通市值（亿元) 113 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -11%0%10%21%31%42%17-817-1118-218-5中顺洁柔沪深300 资料来源：Wind、民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：聂贻哲 执业证号： S0100117110075 电话： 01085127729 邮箱： nieyizhe@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.《中顺洁柔（002511）2018年一季报点评：业绩快速增长，产品结构优化、渠道下沉、产能释放助力公司发展》20180425 2. 《中顺洁柔（002511）2017年年报点评：产品结构持续改善，渠道+产能驱动公司成长》20180417 [Table_Title] 中顺洁柔（002511） 公司研究/简评报告 业绩快速增长，终端提价、产品结构优化提升盈利能力 —中顺洁柔（002511）2018年半年报点评 简评报告/轻工制造 2018年08月07日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 中顺洁柔（002511） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业总收入 4,638 5,605 6,729 8,043 成长能力 营业成本 3,019 3,617 4,310 5,115 营业收入增长率 21.8% 20.8% 20.1% 19.5% 营业税金及附加 39 34 53 60 EBIT增长率 9.5% 39.0% 22.7% 22.6% 销售费用 886 1,040 1,265 1,528 净利润增长率 34.0% 31.9% 26.0% 24.9% 管理费用 249 294 340 409 盈利能力 EBIT 446 620 761 932 毛利率 34.9% 35.5% 35.9% 36.4% 财务费用 47 44 42 40 净利润率 7.5% 8.2% 8.6% 9.0% 资产减值损失 6 6 5 5 总资产收益率ROA 6.0% 7.6% 8.7% 9.5% 投资收益 6 5 4 5 净资产收益率ROE 11.5% 13.1% 14.2% 15.1% 营业利润 414 574 718 892 偿债能力 营业外收支 7 7 6 6 流动比率 1.2 1.3 1.6 1.8 利润总额 421 586 728 901 速动比率 1.0 1.0 1.2 1.4 所得税 72 126 148 177 现金比率 0.4 0.4 0.6 0.8 净利润 349 460 580 724 资产负债率 0.5 0.4 0.4 0.4 归属于母公司净利润 349 460 580 724 经营效率 EBITDA 617 795 940 1,116 应收账款周转天数 44.8 46.5 46.0 45.8 存货周转天数 58.5 89.3 77.9 75.3 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 总资产周转率 0.9 0.9 1.1 1.1 货币资金 1086 1000 1500 2200 每股指标（元） 应收账款及票据 608 719 856 1020 每股收益 0.5 0.4 0.5 0.6 预付款项 47 53 71 79 每股净资产 4.0 2.7 3.2 3.7 存货 547 885 920 1055 每股经营现金流 0.8 0.2 0.7 0.7 其他流动资产 718 718 718 718 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 3014 3387 4078 5087 估值分析 长期股权投资 0 0 0 0 PE 20 25 20 16 固定资产 2321 2375 2435 2507 PB 2.3 3.3 2.9 2.4 无形资产 127 117 107 96 EV/EBITDA 19.6 15.0 11.9 9.4 非流动资产合计 2778 2662 2595 2561 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 5792 6048 6673 7648 短期借款 518 403 222 218 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 应付账款及票据 586 547 633 762 净利润 349 460 580 724 其他流动负债 38 38 38 38 折旧和摊销 177 181 185 189 流动负债合计 2572 2528 2618 2880 营运资金变动 (5) (385) 80 (43) 长期借款 150 37 37 37 经营活动现金流 585 283 873 897 其他长期负债 26 (20) (66) (78) 资本开支 398 53 108 146 非流动负债合计 176 17 (29) (41) 投资 0 0 0 0 负债合计 2748 2544 2589 2840 投资活动现金流 (983) (48) (104) (141) 股本 757 1288 1288 1288 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 638 (159) (46) (11) 股东权益合计 3044 3504 4084 4809 筹资活动现金流 550 (321) (269) (56) 负债和股东权益合计 5792 6048 6673 7648 现金净流量 153 (86) 500 700 资料来源：Wind、公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 中顺洁柔（002511） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 聂贻哲，浙江大学工学硕士，2017年加入民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布