梦之蓝引领新一轮成长，新江苏打开全国化空间

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：116.90 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1506.99 流通股本(百万股) 1242.19 市价(元) 116.90 市值(百万元) 176167.13 流通市值(百万元) 145212.01 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1 洋河股份（002304.SZ）_公司点评：蓝色经典全面提价，戴维斯双击在望 2 洋河股份（002304.SZ）_一季报点评：加速增长持续验证，全国化空间充分打开 3 洋河股份（002304.SZ）_公司点评：波澜不惊，重视18年加速发展趋势 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 17,183 19,918 24,212 29,207 34,677 增长率yoy% 7.04% 15.92% 21.5 % 20.63% 18.73% 净利润 5,827 6,627 8,299 10,165 12,395 增长率yoy% 8.61% 13.73% 25.22% 22.49% 21.94% 每股收益（元） 3.87 4.40 5.51 6.75 8.23 每股现金流量 4.91 4.57 8.91 5.52 7.26 净资产收益率 22.37% 22.45% 26.29% 28.14% 29.79% P/E 28.6 25.2 21.2 17.3 14.2 PEG 1.4 1.1 1.3 0.8 0.6 P/B 6.4 5.7 5.3 4.6 4.0 投资要点  相较于其它优秀的白酒公司，洋河周期属性更弱，底盘扎实。公司具备优秀的治理结构、完善的产品及渠道体系，公司长期的竞争优势依旧明显。近几年公司在产品力以及品牌力所做的努力颇多，梦之蓝系列的产品得到消费者热捧。我们认为压制公司估值的要素在于增速不快以及市场对公司品牌认知的分歧，梦之蓝的加速增长有望推升公司业绩的加速以及估值体系的提升。  治理结构、完善的产品及渠道体系是洋河的核心壁垒。洋河机制灵活，组织架构紧凑，产品布局完善，渠道优势明显。对于大多国企背景的白酒企业而言，洋河的治理结构优势更为明显。组织结构的系统竞争力有望带领洋河不断走向卓越。  未来增长点一：复制海天系列成功之路，梦系列成为增长新引擎。洋河蓝色经典定位中高端，产品结构齐备，目前梦、天、海收入占比约为3:3:4，梦占比呈持续上升趋势。我们认为梦之蓝同样具备海天系列的成长要素，且品质、品牌进一步升级，随着省内消费升级与新江苏市场的持续开拓，梦之蓝将有望复制海天系列的高增长。我们看好梦之蓝在全国次高端市场持续放量增长，梦之蓝占比逐步提高将推动利润弹性加速体现。  未来增长点二：新江苏战略推进顺利，全国化海阔天空。我们梳理了新江苏战略的执行与成效，整体推进顺利，但公司在新江苏市场个位数的份额与江苏省内超过35%的份额相比仍有较大空间。新江苏市场对省外发展起到良好的引领作用，未来公司将积极拓展省外市场覆盖面，到2020年建成深度全国化的市场，省外收入占比有望达到70%。  为什么我们当前更看好洋河？从估值的角度，公司当前对应2018年21倍PE，与高端白酒企业相比，公司估值处于较低水平（低于茅台、高于五粮液、老窖），但公司机制更加灵活，品牌力提升进度超出市场预期。梦之蓝的加速增长有望推升公司业绩的加速以及估值体系的提升。  投资建议：继续重点推荐，重申“买入”评级。我们预计2018-2020年公司收入为242.12/292.07/346.77亿，同比增长21.56%/20.63%/18.73%；利润为82.99/101.65/123.95亿，同比增长25.22%/22.49%/21.94%；对应EPS为5.51/6.75/8.23元，维持“买入”评级。  风险提示：打压三公消费力度继续加大；食品安全问题； [Table_Industry] 证券研究报告/公司深度报告 2018年08月09日 洋河股份（002304.SZ）/饮料制造行业 梦之蓝引领新一轮成长，新江苏打开全国化空间 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%洋河股份沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 品牌力与渠道力是洋河的核心壁垒...................................................................... - 4 - 品牌力：创新品牌营销方式，品牌力提升超预期 ........................................ - 4 - 渠道力：扁平化、高铺货、多赠饮，渠道接近快消模式 ........................... - 10 - 未来增长点一：复制海天系列成功之路，梦系列成为增长新引擎 .................... - 13 - 蓝色经典完整齐备，产品结构由海、天向梦升级 ...................................... - 13 - 海之蓝的成功经验：从四个方面说起 ........................................................ - 15 - 天之蓝升级换挡，复制海之蓝的快速成长 ................................................. - 17 - 梦之蓝引领新一轮升级，参照海天成长路径，未来高增长可期 ................ - 20 - 未来增长点二：新江苏战略推进顺利，全国化海阔天空 ................................... - 22 - 省外市场加速渗透，有望复制省内市场高增长 .......................................... - 22 - 新江苏战略成效显著，全国化空间打开 ..................................................... - 28 - 投资建议：继续重点推荐，重申“买入”评级 ................................................. - 30 - 风险提示 ............................................................................................................ - 31 - 图表目录 图表1：洋河改制新生历程 ................................................................................. - 4 - 图表2：改革红利带动洋河业绩高速增长 ........................................................... - 4 - 图表3：洋河具有经典名酒基因 .......................................................................... - 5 - 图表4：洋河于第三届全国评酒会上跻身八大名酒 ............................................. - 5 - 图表5：洋河蓝色经典独辟蹊径 .......................................................................... - 6 - 图表6：绵柔白酒突破传统香型桎梏 ................................................................... - 7 - 图表7：“新国酒”梦之蓝频频亮相重大国际场合 .............................................. - 8 - 图表8：“新国酒”梦之蓝频频亮相重大国际场合 .............................................. - 9 - 图表9：洋河品牌价值再创新高，位居BrandZ™中国品牌百强第49 ............... - 9 - 图表10：Brand Finance评比全球第三、中国第二的烈性酒品牌价值 ............. - 9 - 图表11：洋河“1+1”营销模式 ........................................................................... - 10 - 图表12：洋河“4x3”终端营销模式 .................................................................. - 10 - 图表13：洋河密级铺货并注重陈列 .................................................................. - 11 - 图表14：洋河积极拥抱互联网 ......................................................................... - 12 - 图表15：洋河拥有业内最庞大的销售团队 ....................................................... - 12 - 图表16：双品牌、多系列实现高中低全价位覆盖 ............................................ - 13 - 图表17：蓝色经典系列占比持续提升............................................................... - 14 - 图表18：梦之蓝引领新一轮产品结构升级 ....................................................... - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 图表19：海之蓝、天之蓝的产品升级之路 ....................................................... - 14 - 图表20：2017年以来海之蓝数次提价 ............................................................. - 14 - 图表21：2017年以来天之蓝数次提价 ............................................................. - 14 - 图表22：04-12年海之蓝收入高速增长 ............................................................ - 15 - 图表23：04-12年白酒行业收入总体保持快速增长 ......................................... - 16 - 图表24：公司连续改制释放活力，抓住行业发展机遇 ..........