公司深度报告：龙头地位稳固，上升空间打开
上汽集团（600104）公司深度报告 2018年07月11日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（首次） 报告日期：2018年07月11日 目前股价 34.68 总市值（亿元） 4,051.82 流通市值（亿元） 3,989.39 总股本（万股） 1,168,346 流通股本（万股） 1,150,343 12个月最高/最低 37.66/28.43 孙志东021-31829704 Email:sunzhidong@cgws.com 执业证书编号:s1070518060004 凌春021-31829704 Email:lingchun@cgws.com 执业证书编号:S1070518030001 联系人（研究助理）： 刘佳021-31829693 Email:jialiu@cgws.com 从业证书编号:S1070118030025 数据来源：贝格数据 龙头地位稳固，上升空间打开 ——上汽集团（600104）公司深度报告 2018E 2019E 2020E 营业收入 989,247 1,090,106 1,215,973 (+/-%) 13.6% 10.2% 11.5% 净利润 37,774 40,608 44,574 (+/-%) 9.8% 7.5% 9.8% 摊薄EPS 3.23 3.48 3.82 PE 10.7 10.0 9.1 资料来源：长城证券研究所 公司自主品牌地位巩固，发力高端市场：（1）上汽乘用车2016、2017和2018Q1分别实现销量32万辆、52万辆和18万辆，同比增长89%、62%和54%，市场份额以年均0.8个百分点迅速提升。这一方面是由于长期研发投入带来的技术积累，从而保证技术和产品的不断更新；另一方面上汽乘用车产品谱系完善，轿车、SUV同时发展，且均有明星车型，抵抗市场销量波动的能力较强。预计上汽乘用车未来三年仍能维持年均20%-30%之间的销量增速，2020年销量超过100万辆。（2）上汽乘用车2018年推出3款燃油车和4款电动车，其中包括两款B级SUV，产品结构上移明显，且新产品均有网联化版本供选择，产品溢价能力提升。（3）上汽乘用车新能源车型延续2016、2017的高增长态势，在主力车型eRX5、ei6、ERX5、 Ei5和eMG6的全面贡献下，2018年5月上汽乘用车新能源车型首次销量过万，市场竞争力进一步提升。此外，将于2018年9月推出的Marvel X预计会大大提升荣威的品牌溢价，并引领电动车的高端化进程。（4）上汽乘用车销量迅速增长，规模效应显现，毛利率上升明显，预计在70-75万辆时可实现盈亏平衡。2018年开始，还将对部分研发费用进行资本化，这将进一步加快实现盈亏平衡的速度。 战略清晰，把握新能源X互联网X智能化大趋势：（1）公司积极参与到新能源汽车的整条产业链中，前瞻性布局使得其在新能源汽车的产业链体系中已经具有了较强的优势。公司与宁德时代、英飞凌、麦格纳在电池、电动车功率模块和电机方面全面合作，还在新能源汽车后市场设立安悦充电、环球车享等。（2）公司在网联化方面的先发优势明显，自2016年推出首款互联网汽车以来，经过近两年的系统更新迭代，公司的互联网车型占比持续超过40%，公司一方面继续扩大数据积累优势，另一方面也进行更多前瞻性创新性尝试。（3）公司也积极进行智能驾驶的布局。公司和华为、中移动合作5G技术的开发；增资控股中海庭，专注于开展高精度导航地图的采集、加工等业务；与Mobileye拓展在智能驾驶技术方面的合作。 -40%-20%0%20%40%17-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-06上汽集团 汽车 沪深300 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司深度报告 公司报告 汽车 证券研究报告 市场数据 荣威 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 上汽大众龙头地位稳固，SUV贡献较大增量：大众品牌在中国的品牌溢价能力较高，旗下车型经典、长期畅销，在各细分领域基本名列前茅。2017年推出B级SUV途观L和C级SUV途昂，SUV占比超过20%，产品结构上升；此外，宽体轿车凌渡从2017Q2开始销量增速远高于A级轿车市场增速，角逐轿跑这一蓝海市场，后续潜力较大。2018、2019年SUV集中上市，大众品牌Tharu、T-Cross和斯柯达品牌柯珞克、柯米克将提供较大的销量增量。 上汽通用销售结构持续上升，子品牌发展趋于均衡：上汽通用2017年和2018Q1销量增速远高于市场增速，主要是由于凯迪拉克和雪佛兰品牌的销量增长。2016和2017年凯迪拉克销量位居二线豪华品牌首位，在豪华车市场份额提升迅速，2018年凯迪拉克会推出全新紧凑型SUV XT4和 C级轿车CT6的换代版本，2019年会推出中大型SUV XT6，A级轿车CT3和B级轿车CT4，从而形成轿车CT系列与SUV XT系列，产品系列清晰，谱系逐渐完善，预计2018年能实现50%左右的销量增速。雪佛兰品牌走出低谷，2018Q1增速达40%，科沃兹成中流砥柱，月销近两万辆，预计全年将实现20%-30%左右的销量增速。2018年预计上汽通用车型量价齐升，利润也有强势增长。 盈利预测及投资建议：预计18-20年公司归母净利润为378亿、406亿和446亿，同比增幅为9.8%、7.5%和9.8%，对应PE分别为10.7X，10.0X和9.1X，首次覆盖，给予‚强烈推荐‛评级。 风险提示：汽车市场低迷、中美贸易战的持续影响、新车销量不及预期。 荣威 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 公司情况介绍 ......................................................................................................................... 7 1.1 公司拥有国内最完整的汽车产业链 .......................................................................... 7 1.2 公司拥有完整的车型谱系，抗风险能力强 .............................................................. 8 1.3 盈利能力较强 ，分红稳步提升 .............................................................................. 10 2. 公司自主品牌地位巩固，发力高端市场 ......................................................................... 12 2.1 国内自主品牌崛起，但是竞争日益激烈 ................................................................ 12 2.2 自主品牌企业分化，龙头企业优势建立 ................................................................ 13 2.3 产品谱系逐渐完善，双品牌战略初见成效 ............................................................ 16 2.4 轿车产品力持续增强，开拓自主品牌新局面 ........................................................ 16 2.5 重磅车型持续推出，产品结构上移明显 ................................................................ 17 2.6 传统产能+新能源产能两手抓，保证后续产品顺利投产 ...................................... 19 2.7 规模效应显现，盈亏平衡可期 ................................................................................ 19 3. 自主趋势：新能源X互联网X智能化 ............................................................................. 21 3.1 新能源汽车市场爆发，公司领先优势明显 ............................................................ 21 3.2 爆款迭出，彰显公司研发实力 ................................................................................ 23 3.3 战略清晰，把握未来新能源X互联网大趋势 ........................................................ 24 4. 上汽大众：龙头地位稳固，SUV贡献较大增量 ............................................................. 27 4.1 中国第一家汽车合资公司，行业的奠基石 ............................................................ 27 4.2 中庸却不平庸，车型经典长期畅销 ........................................................................ 28 4.3 销售结构上移，途观L、途昂和凌度持续发力 ..................................................... 30 4.4 2018年SUV集中上市，产品线进一步丰富 ........................................................... 31 4.5 集团最大利润贡献方，未来仍将保持 .................................................................... 32 5. 上汽通用：销售结构持续上升，子品牌发展趋于均衡 ................................................. 33 5.1 深耕中国市场二十余年，产品谱系最为完整 ........................................................ 33 5.2 凯迪拉克领军二线豪华品牌，产品系列更加清晰 ................................................ 33 5.3 别克销量承压，2019年开启强产品周期 ............................................................... 34 5.4 雪佛兰走出低谷，科沃兹成中流砥柱 .................................................................... 36 5.5 产能充足，为销量增长提供保障 ....................................................................
