业绩增速超预期，收入盈利结构持续优化

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2021年03月13日 新城悦服务（01755.HK） 业绩增速超预期，收入盈利结构持续优化 业绩延续高速增长，收入毛利结构持续优化。公司2020年实现营收28.7亿元，同比增长42%；实现归母净利润4.5亿元，同比增长60%，超出市场预期。其中基础物管/社区增值/智慧园区/开发商增值服务分别实现营收12.6/5.0/3.9/7.2亿元，同比增长48%/119%/30%/12%，占总收入比例同比变动+1.8/+6.1/-1.2/-6.7个pct；分别实现毛利为3.9/2.1/2.1/0.6亿元，同比增长62%/66%/32%/17%，毛利占比同比变动+4.2/+2.8/-0.8/-6.2个pct，收入及毛利结构实现持续优化。经营性现金净流入7.9亿元，同比增长44%。公司董事会建议每股派息0.28元，分红派息率为50%，派息比率连续三年维持在50%及以上。 综合毛利率稳步提升，成本管控及运营效率提升，利润率稳步提高。2020年公司综合毛利率为29.6%，同比提升1.1个pct，其中基础物管/社区增值/智慧园区/开发商增值服务毛利率分别为31.3%/43.0%/16.4%/29.0%，较去年同期分别变动+2.7/-13.6/+0.3/+1.2个pct，基础物管毛利率提升预计主要系疫情背景下社保减免、政府补贴等政策影响、新项目持续交付以及公司退出部分盈利能力较差的项目所致，社区增值服务毛利率下降主要系毛利率偏低的社区零售、团膳、设施设备服务等业务收入占比大幅提升所致。销售/行政费用率分别为1.9%/9.0%，较去年同期分别变动+0.6/-2.5个pct，其中扣除期权费用后行政费用率下降3.3个pct，行政费用率大幅下降主要系公司良好的成本管控、运营效率提升及管理规模扩张后带来的管理规模效应。2020年归母净利率提升1.9个pct至15.8%。 管理规模快速扩张，项目直拓持续发力。截至2020年末公司在管面积/合约面积分别为1.01/2.03亿平米，较去年同期分别净增0.41/0.50亿平米，同比增长69%/33%，在管面积净增量中来源于新城系/第三方面积分别为1736/2391万平米，合约面积净增量中源自新城系/第三方面积分别为1878/3158万平米。2019年起公司持续加大第三方外拓力度，迅速搭建外拓项目团队及激励机制，项目直拓持续发力；考虑到公司退出的项目，2020年预计新增第三方合约面积约3600万平米，其中55%来自于公司项目直拓（直拓新项目占比超过80%），45%来自于收并购项目。预计公司2021年末有望实现在管/合约面积为1.5/2.7亿平米，到2023年在管/合约面积有望达到4.2亿平米，未来仍将延续高速扩张趋势。 多板块助力社区增值服务迎来高速增长。2020年公司社区增值服务迎来爆发式增长，多个业务板块布局卓有成效。相对成熟的拎包入住、资产管理及公共资源管理板块年内仍实现高速增长，其中拎包入住业务实现收入1.56亿元，同比增长96%，占社区增值服务收入比例达到31.3%。公司在2020年持续布局，通过收购诚悦时代引入团膳服务，并进一步拓宽社区零售、设施设备等服务范围，其中社区零售实现收入0.64亿元，同比大幅增长427%，团膳及设施设备服务则分别实现收入0.49/0.74亿元，社区零售、团膳及设施设备服务收入占社区增值服务占比达37.6%。预计随着管理规模快速扩张及政策层面大力支持，公司社区增值服务收入有望延续高速增长。 投资建议：我们预测公司2021-2023年归母净利润为6.6/9.6/13.5亿元，同比增长45.9%/44.6%/41.3%，对应EPS分别为0.80/1.16/1.64元，2021-2023年CAGR为43.9%。当前股价对应PE分别为23.8/16.5/11.6倍。公司收入盈利结构持续优化，未来具备确定成长性，横向对比估值处于偏低水平。考虑到公司将被纳入港股通，当前具备较强性价比，维持目标价33.4港元（对应2021年35倍PE），维持“买入”评级，入通有望促估值修复。 风险提示：关联公司交付不及预期风险，毛利率中长期下行风险，第三方外拓市场竞争加剧风险等。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,024 2,866 4,058 5,603 7,511 增长率yoy（%） 76.0 41.6 41.6 38.1 34.1 归母净利润（百万元） 282 452 660 955 1,349 增长率yoy（%） 87.5 60.4 45.9 44.6 41.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.34 0.55 0.80 1.16 1.64 净资产收益率（%） 31.2 34.7 33.8 36.7 38.5 P/E（倍） 55.7 34.7 23.8 16.5 11.6 P/B（倍） 17.0 12.3 8.2 6.2 4.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所，港元兑人民币取1:0.8358 买入（维持） 股票信息 行业 物业管理 前次评级 买入 最新收盘价 22.90 总市值(百万元) 18,800.21 总股本(百万股) 820.97 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 62.59 股价走势 作者 分析师 夏天 执业证书编号：S0680518010001 邮箱：xiatian@gszq.com 研究助理 程坚 邮箱：chengjian@gszq.com 相关研究 1、《新城悦服务（01755.HK）：业绩预增符合预期，估值具备较大优势》2021-02-04 2、《新城悦服务（01755.HK）：高成长趋势确定，低估值具性价比》2020-11-02 3、《新城悦服务（01755.HK）：内接外拓增长趋势强劲，社区增值服务多点开花》2020-08-13 -37 %-18 %0%18%37%55%73%91%110%2020-032020-072020-112021-03新城悦服务 恒生指数 2021年03月13日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 2052 2985 4125 5633 7401 营业收入 2024 2866 4058 5603 7511 现金 1339 1882 2746 3773 5086 营业成本 1424 1986 2775 3784 5008 应收票据及应收账款 394 604 872 1166 1566 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 11 23 32 45 60 预付账款 100 237 240 418 464 管理费用 234 258 369 493 631 存货 11 18 22 32 39 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 208 245 245 245 245 财务费用 -17 -22 -23 -31 -50 非流动资产 148 329 454 565 659 资产减值损失 10 21 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 6 -23 0 0 0 固定资产 9 14 26 35 43 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 12 197 311 412 499 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 127 117 117 117 117 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 2200 3314 4579 6198 8060 营业利润 367 578 904 1312 1863 流动负债 1215 1856 2423 3343 4227 营业外收入 26 63 21 25 29 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 4 2 2 2 应付票据及应付账款 774 1135 1534 2104 2711 利润总额 392 636 923 1335 1891 其他流动负债 441 722 889 1239 1516 所得税 90 147 211 307 435 非流动负债 18 48 48 48 48 净利润 302 489 712 1028 1456 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 20 37 52 73 106 其他非流动负债 18 48 48 48 48 归属母公司净利润 282 452 660 955 1349 负债合计 1233 1904 2471 3391 4275 EBITDA 358 587 862 1249 1773 少数股东权益 43 128 180 253 359 EPS（元） 0.34 0.55 0.80 1.16 1.64 股本 57 57 821 821 821 资本公积 868 1225 1225 1225 1225 主要财务比率 留存收益 0 0 356 870 1598 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 924 1282 1929 2554 3425 成长能力 负债和股东权益 2200 3314 4579 6198 8060 营业收入(%) 76.0 41.6 41.6 38.1 34.1 营业利润(%) 83.5 57.6 56.4 45.1 42.0 归属于母公司净利润(%) 87.5 60.4 45.9 44.6 41.3 获利能力 毛利率(%) 29.6 30.7 31.6 32.5 33.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 13.9 15.8 16.3 17.0 18.0 会计年度 2019A 2019A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 31.2 34.7 33.8 36.7 38.5 经营活动现金流 545 787 988 1448 1851 ROIC (%) 29.2 34.6 34.1 37.3 39.5 净利润 302 489 712 1028 1456 偿债能力 折旧摊销 0 0 8 12 15 资产负债率(%) 56.0 57.5 54.0 54.7 53.0 财务费用 -17 -22 -23 -31 -50 净负债比率(%) -138.1 -133.2 -130.2 -134.4 -134.3 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.7 1.6 1.7 1.7 1.8 营运资金变动 251 288 290 439 430 速动比率 1.6 1.5 1.6 1.6 1.6 其他经营现金流 9 32 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -264 -242 -133 -123 -110 总资产周转率 1.1 1.0 1.0 1.0 1.1 资本支出 -9 162 125 111 94 应收账款周转率 7.7 5.7 5.5 5.5 5.5 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.4 2.1 2.1 2.1 2.1 其他投资现金流 -272 -80 -8 -12 -15 每股指标（元） 筹资活动现金流 -225 -2 10 -299 -427 每股收益(最新摊薄) 0.34 0.55 0.80 1.16 1.64 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.66 0.96 1.20 1.76 2.2