银行行业2018年下半年投资策略报告：强监管引短期波动中长期看基本面改善

请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|银行 强监管引短期波动 中长期看基本面改善 强于大市（维持） ——银行业2018年下半年投资策略报告 日期：2018年06月14日 [Table_Summary] 投资要点：  短期受监管等因素影响，板块市场预期较低。从目前银行股的估值看，隐含的不良率在11%。再加上市场对未来净息差走势的不确定，金融监管措施的持续落地，政策放松迟迟不兑现等因素影响，银行股的股价表现十分低迷。而我们假设资产规模增速在8-9%，净息差小幅回升2-3BP，信用成本下降7-8BP至1%的情况下，对银行进行测算，得出银行的归母净利润同比增速为7%。  过去五年板块ROE持续下滑，降幅5.3个百分点，其中净息差收窄和风险成本上升是ROE下降的主要负面因素。过去五年，表内剔除商誉的杠杆从2012年的17倍下降到2017年的14.2倍，降幅15%。但是表外杠杆的快速扩张部分对冲了表内杠杆下降对业绩的冲击。利息净收入复合增速仅为5.5%，同期总资产和贷款的复合年均增速分别为10.7%和11.6%，净息差下降60个BP，资产价值损失的复合增速高达29%，远远高于营业收入7.7%和利息净收入5.5%的复合增速。每年的资产减值损失占营业收入的比重也从2013年的9.1%上升到2017年的21.8%，幅度达到12.7个百分点。净息差的回落使得利息净收入增速慢于收入增速，而风险成本的持续上升又吞掉了利息净收入的所有增长。  价值重估时点判断逻辑。从基本面的角度看，我们认为在市场对负债端成本下降形成预期以及违约情况处于可控范围之时，即为银行股基本面的最佳投资时点。未来持续跟踪违约的情况，如果在去杠杆的过程中，不出现违约的快速上升，银行股将迎来价值的重估。  投资策略：银行板块处于长周期的拐点，银行的ROE将企稳回升。未来2-3年，银行股的估值提升主要来自于银行净息差的走扩和资产质量的改善。而银行股之间的估值差异，主要来自于银行本身经营战略选择和经营管理能力差距。未来，随着短期经济周期的演进和宏观政策的相机调整，利率下行预期将得到强化并会折射到股市上，而明显债性特点的公司将受益。推荐处于估值底部区间的大行和零售业务较强的股份制银行。  风险提示：行业监管超预期；市场下跌出现系统性风险 银行业相对沪深300指数表 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%2017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-06银行(中信)沪深300涨跌幅 数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期： 2018年06月14日 [Table_DocReport] 相关研究 [Table_AuthorInfo] 分析师: 郭懿 执业证书编号：S0270518040001 S0270518040001 电话： 01066060126 邮箱： guoyi@wlzq.com.cn 证券研究报告|行业名称银行 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 21 页 目录 1、短期受监管等因素影响，板块市场预期较低 ................................................... 4 1.1 短期违约频发，市场对银行资产质量的担忧升温 ...................................... 4 1.1.1 不良率处于下降通道，拨备覆盖率处于高位 .......................................... 4 1.1.2 监管持续落地违约频发改变市场对资产质量改善的预期 ...................... 5 1.1.3 对公业务占比高的银行问题贷款占比更高受影响更大 .......................... 7 1.2 预判下半年净息差大概率走平 ...................................................................... 7 2、中长期看板块基本面将持续上行利好板块估值 ............................................... 8 2.1 过去五年板块ROE持续下滑，降幅5.5个百分点 ...................................... 8 2.1.1表内杠杆下降15%，而表外杠杆持续上升 ............................................... 9 2.1.2 净息差收窄和风险成本上升使得总资产回报率持续下滑 .................... 11 2.1.2.1净息差持续收窄制约了利息净收入的增长幅度................................. 11 2.1.2.2 风险成本的上升吞掉了利息净收入的所有增长 ................................ 12 2.1.2.3 手续费收入增速不高，占比仅提升1.7个百分点 ............................ 14 2.1.2.4 银行加大费用管控，成本费用率下降2.6个百分点 ........................ 15 2.2 零售业务占比提升是银行股估值提升的关键 ............................................ 15 3、银行股基本面改善的预判 ................................................................................. 18 3.1 净息差：关注利率下行预期的形成时点 .................................................... 18 3.2 资产质量：监管因素只影响短期节奏，不改变下行趋势 ........................ 19 4、投资策略 ............................................................................................................. 20 4.1 政策预期：下半年定向降准替换MLF是大概率事件 ................................ 20 4.2 板块2018年的盈利增速7% ......................................................................... 20 4.3 投资策略 ....................................................................................................... 20 证券研究报告|行业名称银行 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 21 页 图表目录 图1.问题贷款占比整体呈现下降趋势 .............................................................. 4 图2.各类型银行拨备覆盖率对比 ...................................................................... 4 图3.委托贷款季度增量（单位：亿元） .......................................................... 5 图4.表内外非标资产占总资产的比重 .............................................................. 6 图5.逾期90天以上贷款纳入不良后拨备覆盖率下降的银行及降幅 ............ 6 图6.对公股份行问题贷款占比较高 .................................................................. 7 图7.过去五年ROE整体呈现下降趋势 .............................................................. 9 图8.ROE分解图 ................................................................................................... 9 图9.银行表内杠杆下降15% ............................................................................. 10 图10.委托贷款规模及增速 .............................................................................. 10 图11.各银行委托贷款占表内贷款的比例 ...................................................... 10 图12.理财规模及增速 ...................................................................................... 11 图13.各项收入增速对比 .................................................................................. 12 图14.收入增长全部来自于规模增长的贡献 .................................................. 12 图15.净息差持续下行 ...................................................................................... 12 图16.风险成本持续上升 .................................................................................. 13 图17.剔除信用成本后的净息差 ...................................................................... 13 图18.手续费收入占比及增速 .......................................................................... 14 图19.业务管理费占比 ...................................................................................... 15 图20.银行板块PB估值 .................................................................................... 16 图21.银行股估值提升空间对比 ...................................................................... 16 图22.ROE趋势对比分析 .................................