2月经济金融数据展望：PPI继续回升，社融小幅回落

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■金融数据方面，2月社融存量增速预计小幅回落至12.95%附近，新增社融规模较上年同期小幅下行。表内方面，2月预计新增信贷规模（社融口径）在0.7-0.8万亿附近，较上年同期小幅增长。表外方面，信托贷款规模或继续下滑，未贴现的银行承兑汇票大概率好于历史同期。 ■通胀方面，CPI同比或小幅回升，PPI回升至0.6%附近。今年春节对CPI的拉动不明显。2月农产品价格指数、猪肉价格和蔬菜价格环比均在走低，但是考虑到2月油价中枢环比上涨超过10%，以及CPI基期调整中非食品占比提升，食品项占比下降，如果油价对于2月CPI交通燃料有一定拉动，2月CPI同比或小幅回升。2月PPI同比预计回升至0.6%附近。 ■我们基于历史上油价对CPI交通燃料和PPI的拉动，测算了全年油价中枢在65美元/桶和60美元/桶情景下通胀走势，测算得到CPI全年上行压力都不大，全年中枢分别在1.5%和1.1%附近，高点难超2.5%。PPI主要是受到油价低基数影响，5月冲高后将快速回落，全年中枢分别在4.3%和3.6%附近。值得注意的是，基于历史测算的油价对CPI拉动可能存在一定高估。 ■经济数据方面，需求方面，消费和汽车销售边际走弱，出口、地产销售和挖机销量仍然较强。春节黄金周消费变动不及历史同期，但服务业PMI活动预期处于高位，反映企业对于后续服务消费回升有较强信心。2月出口增速再创新高，但PMI出口和CCFI指数走弱，需关注出口回升的持续性。1月汽车销量环比不及历史同期。1-2月地产销售表现较强，1月挖掘机销量同比保持在去年以来的较高水平。 ■生产指标方面，我们统计的6大电厂耗煤量在春节期间有所回落，但仍处于历史较高水平。工业企业开工率也处于较高水平，春节后复工较快。水泥、玻璃价格以及粗钢产量等指标均处于历史同期较高水平，生产景气度仍然处于较高水平。 ■总的来说，需求指标涨跌互现，消费和汽车销售边际走弱，而出口、地产销售和挖机销量仍然较强。从生产指标来看，春节后企业复产进度较快，生产仍然处于较高景气区间。需关注后续出口的持续性，以及消费的恢复情况。 ■风险提示：信用风险冲击超预期等。 减少Table_Tit le 2021年03月07日 PPI继续回升，社融小幅回落——2月经济金融数据展望 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 黄海澜 分析师 SAC执业证书编号：S1450521020001 huanghl@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 2月超储率升至1.4%左右，3月关注抗疫政策接续和两会 2021-02-28 房企发债实录：谁净融资缺口较大？谁发行成本上升较多？ 2021-02-26 2021年02月25日主题报告 2021-02-25 “三条红线”以来，地产债国企信仰变化几何？ 2021-02-24 节后票据利率再创新高，资金紧平衡预计延续 2021-02-22 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 2月金融数据展望：社融存量增速小幅下行，融资规模同比小幅下行 .................................. 3 2. 2月通胀数据展望：CPI同比升至约0.5%，PPI回升至0.6%附近 ...................................... 3 3. 1-2月经济数据展望：需求指标涨跌互现，生产景气度仍然较高 ......................................... 5 3.1. 需求：消费和汽车销售边际走弱，出口、地产销售和挖机销量仍然较强 .................... 5 3.2. 生产：电厂耗煤、粗钢生产、开工率等均维持高位，生产景气度仍然较高................. 7 图表目录 图1：2021年不同油价假设下的通胀预测（%） .................................................................... 3 图2：2020年4月以来成品油价格变动不大（%）................................................................. 4 图3：PPIRM环比与PPI环比之差连续两个月处于2011年以来最高水平（%） .................... 4 图4：CPI服务同比仍为负，PPI到CPI的传导面临一定困难（%）....................................... 5 图5：2021年春节黄金周相对上年十一的销售额变动明显弱于2015-2019年水平（%，逆序坐标轴） .................................................................................................................................... 6 图6：PMI服务业预期升至历史高位 ....................................................................................... 6 图7：液压挖掘机销量持续高于历史同期（台）...................................................................... 6 图8：历史上液压挖掘机销量增速与PMI新订单走势一致....................................................... 6 图9：出口受到市场份额提升和全球贸易回暖影响 .................................................................. 7 图10：PMI新出口订单和CCFI指数小幅回落........................................................................ 7 图11：1月乘用车销量环比增速处于历史中等偏下水平（%，逆序坐标轴） ........................... 7 图12：1-2月平均商品房销售面积较上年12月环比增速好于历史同期（%，逆序坐标轴） .... 7 图13：1月6大电厂耗煤量同比持续上行，春节后有所回落但仍处高位（%） ....................... 8 图14：水泥价格指数处在历史同期较高水平........................................................................... 8 图15：日均粗钢产量同比处于较高水平（%） ....................................................................... 8 图16：玻璃价格显著强于历史同期......................................................................................... 8 图17：春节后主要工业行业开工率均回升至节前水平，中游开工率最高（%） ...................... 8 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 2月金融数据展望：社融存量增速小幅下行，融资规模同比小幅下行 2月社融存量增速预计小幅回落至12.95 %附近，新增社融规模较上年同期小幅下行。表内方面，2月预计新增信贷规模（社融口径）在0.7-0.8万亿附近，较上年同期小幅增长。节后票据利率再度走高，银行信贷额度仍然较为紧张，预计信贷增速较低。 表外方面，信托贷款规模或继续下滑，未贴现的银行承兑汇票大概率好于历史同期。根据用益信托网数据，2月共发行1292亿元集合信托产品，较1月2352.8亿的发行规模下滑45%，结合信托业协会到期数据，我们预计2月信托净融资下滑规模在800亿附近。考虑到表内信贷额度紧张，未贴现的银行承兑汇票净融资预计好于历史同期。直接融资方面，根据万得数据，非金融企业债券净融资规模在900亿附近，政府债券净融资在500亿附近。 2. 2月通胀数据展望：CPI同比升至约0.5%，PPI回升至0.6%附近 历年春节月份CPI环比通常季节性走高，受到“就地过年”等因素影响，今年春节对CPI的拉动不明显。今年2月农产品价格指数、猪肉价格和蔬菜价格环比均在走低，但是考虑到2月油价中枢环比上涨超过10%，以及CPI基期调整中非食品占比提升，食品项占比下降，如果油价对于2月CPI交通燃料有一定拉动，我们估算的2月CPI同比小幅回升。2月PPI同比大概率回升至0.6%附近，受到3-5月油价基数较低影响，3月起PPI同比快速上行。 我们基于历史上油价对CPI交通燃料和PPI的拉动，测算了全年油价中枢在65美元/桶和60美元/桶情景下通胀走势，测算得到CPI全年上行压力都不大，全年中枢分别在1.5%和1.1%附近，高点难超2.5%。PPI主要是受到油价低基数影响，5月冲高后将快速回落，全年中枢分别在4.3%和3.6%附近。 值得注意的是，基于历史测算的油价对CPI拉动可能存在一定高估，油价对于国内物价的影响主要体现在三个方面：第一，油价直接拉动国内交通运输用燃料价格。但是成品油价格受到政策影响较大，国内成品油价格同比在2020年4月-11月基本维持在0附近，成品油不存在低基数效应，使得CPI交通工具用燃料上行幅度应当显著低于国际油价。 图1：2021年不同油价假设下的通胀预测（%） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 -0.5 0.2 -0.3 0.5 1.9 2.4 2.6 2.4 2.2 1.9 1.8 1.6 2.2 1.9 5.4 5.2 4.3 3.3 2.4 2.5 2.7 2.4 1.7 0.5 -0.5 0.2 -0.3 0.5 1.6 1.9 2.2 2.1 1.6 1.3 1.3 1.1 1.5 1.3 0.6 2.2 5.0 8.1 7.2 5.6 4.4 4.4 4.8 5.2 3.7 1.5 -0.4 -1.5 -3.1 -3.7 -3.0 -2.4 -2.0 -2.1 -2.1 -1.5 -0.4 0.3 2.0 4.4 7.0 6.4 4.8 3.5 3.5 3.9 4.1 2.7 -5-4-3-2-10123456789(1)01234562020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/10CPI同比：2021油价中枢65美元/桶 4 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图2：2020年4月以来成品油价格变动不大（%） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 第二，油价影响工业原材料价格，进而影响工业品生产价格。但从近两个月PPIRM和PPI环比的差值来看，二者差距持续处于2011年以来最高水平，反映出从原材料到出厂价格的传导未必顺畅，主要是由于存货水平较高以及“碳中和”目标制约传统制造业扩张产能，《政府工作报告》显示基建扩张意愿不强，“三条红线”等政策约束下地产投资也难超预期，工业品需求不强，使得油价对PPI的影响下降。 图3：PPIRM环比与PPI环比之差连续两个月处于2011年以来最高水平（%） 资料来源：Wind