【债券日报】2月制造业PMI点评：产需扩张季节性放缓，价格传导效应有所显现

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券日报】 产需扩张季节性放缓，价格传导效应有所显现——2月制造业PMI点评  2021年2月中国官方制造业PMI50.6%，较2021年1月的51.3%有所回落，符合市场预期；官方非制造业PMI为51.4%，较1月回落1个百分点；综合PMI产出指数为51.6%，比1月低1.2个百分点。具体有以下几个关注点：  （1）制造业和非制造业PMI均有所回落，主要受到春节假期的影响。就近来看，春节时点在2月的2016、2018、2019年2月制造业PMI均比1月有所回落，本月多数分项环比回落符合春节月份的季节性特征。此外，2月制造业PMI仍为2013年以来2月的较高值，仅次于2017年2月份。  （2）新订单和新出口分项均有所下行，春节前后生产经营节奏放缓是主要原因。春节假期影响下，企业产需扩张的节奏有所放慢；而2月新出口订单和进口分项均降至荣枯线以下，主要是与春节所在月份农民工返乡过节导致我国外贸业务量普遍减少的季节性规律相关。  （3）受需求回落及人员返乡影响，生产和采购量分项也出现进一步回落。生产、采购、原材料和产成品库存均有所下降，反映假期前后制造业生产经营活跃度下降，企业补库意愿暂时减弱。生产经营活动预期小幅回升，则体现“就地过年”影响下，停工比例较往年春节有所下降，企业对复工的预期更为积极。  （4）产成品价格上升则体现前期上游工业品涨价的传导影响。节后煤炭价格大幅回落，带动原材料价格下行；而产成品价格上行或受到前期上游涨价的传导效应影响，节后玻璃、钢铁等工业品的价格大幅上行亦印证了这一点，或暗示2月PPI环比增速仍相对较高。  （5）建筑业景气度季节性明显下行是拖累非制造业PMI的主要原因。建筑业新订单指数、从业人员指数均上行，反映建筑业市场需求有所增加；业务活动预期指数创下2019年以来新高，说明企业对于年后开工情况预期较为乐观，后续固定资产投资表现或不弱。服务业中零售、餐饮、娱乐等服务行业商务活动指数环比有所上升，则主要受到春节假期的带动。  对于债市而言，制造业PMI回落幅度有限且符合预期，主要是受到春节假期停工这一季节性因素的影响，非制造业扩张速度同样季节性放缓，但仍位于荣枯线上方，餐饮、娱乐等行业则在假期影响下较为活跃。PMI回落或难给债市带来显著利好，短期内关注两会的召开情况。  风险提示：海外疫苗接种进度明显超预期，全球经济快速修复。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：陈静 电话：021-20572576 邮箱：chenjing1@hcyjs.com 执业编号：S0360520120003 联系人：靳晓航 电话：010-66500886 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】关注基期轮换对CPI及PPI预测过程及结果产生的影响——1月通胀数据点评》 2021-02-19 《【华创固收】1月央行资产负债表的三条线索验证——债券日报20210223》 2021-02-23 《【华创固收】资管新规三年转型，看理财新变化——2020年理财年报点评》 2021-02-24 《【华创固收】农药重点企业，生产规模持续扩大——利民转债申购价值分析20210226》 2021-02-26 《【华创固收】疫情以来，美债收益率如何变动？》 2021-02-27 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2021年02月28日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表目录 图表 1 2021年2月制造业PMI为近年同期水平较高值 ................................................... 3 图表 2 2月制造业PMI价格分项多有所回落 ..................................................................... 3 图表 3 2月生产和新订单指数均有所回落 .......................................................................... 3 图表 4 2月新出口订单和进口分项小幅下行 ...................................................................... 3 图表 5 2月生产经营活动预期明显上行 .............................................................................. 4 图表 6 2月采购、库存均有所下降 ...................................................................................... 4 图表 7 受前期工业品涨价影响，2月出厂价格有所回升 .................................................. 4 图表 8 2月国际油价持续上行 .............................................................................................. 4 图表 9 制造业和非制造业就业分项有所分化 ..................................................................... 5 图表 10 大型企业景气度上行、中小型企业下行 ............................................................... 5 图表 11 建筑业、服务业景气度整体均现季节性下行 ....................................................... 5 图表 12 建筑业新订单指数环比有所上升 ........................................................................... 5 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 2021年2月中国官方制造业PMI50.6%，较2021年1月的51.3%有所回落，符合市场预期；官方非制造业PMI为51.4%，较1月回落1个百分点；综合PMI产出指数为51.6%，比1月低1.2个百分点。 制造业PMI有所回落，主要受到春节假期的影响。今年的农历春节在2月中旬，假期前后制造业生产经营节奏有所放缓，就近来看，春节时点在2月的2016、2018、2019年2月制造业PMI均比1月有所回落，因此，本月多数分项较2021年1月小幅回落，符合春节月份的季节性特征。此外，本月制造业PMI虽小幅回落至50.6%，但仍为2013年以来2月的较高值，仅次于2017年2月份，反映我国制造业依然不弱。 图表 1 2021年2月制造业PMI为近年同期水平较高值 图表 2 2月制造业PMI价格分项多有所回落 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 具体来看，新订单和新出口分项均有所下行，春节前后生产经营节奏放缓是主要原因。2021年2月新订单下行0.8个百分点至51.5%，显示春节假期影响下，企业产需扩张的节奏有所放慢；此外，2月新出口订单和进口分项均降至荣枯线以下，分别较1月小幅走低1.4、0.2个百分点至48.8%、49.6%，主要与春节所在月份农民工返乡过节导致我国外贸业务量普遍减少的季节性规律相关，但考虑到“就地过年”影响，中港协检测的我国外贸和内贸集装箱吞吐量均较2019年同期明显增长，较2020年同期则大幅回升，显示我国外贸增速或仍相对较高。 图表 3 2月生产和新订单指数均有所回落 图表 4 2月新出口订单和进口分项小幅下行 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 受需求回落及人员返乡影响，生产和采购量分项也出现进一步回落。2月生产回落1.6个百分点至51.9%，带动企业采购量下行0.4个百分点至51.6%，显示在需求因假期影响而出现季节性下滑的同时，生产也因工人返乡过节而有所减弱；采购量和生产双双回落带动原材料和产成品库存分别下降1.3、1个百分点至47.7%、48%，反映假期前后 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 制造业生产经营活跃度下降，企业补库意愿暂时减弱。值得关注的是，生产经营活动预期回升1.3个百分点至59.2%相对高位，体现“就地过年”政策影响下，停工比例较往年春节有所下降，企业对于节后复工的预期较为积极。后续来看，“就地过年”政策使得工业节后恢复相对较快，3月生产和采购量或较2月有所回升。 图表 5 2月生产经营活动预期明显上行 图表 6 2月采购、库存均有所下降 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 价格指数方面，2月以来供给增加叠加需求旺季已过，煤炭价格大幅回落，带动原材料价格下行；产成品价格上升则体现前期上游工业品涨价的传导影响。2月国际油价持续上行，但节后国内煤炭价格开始回落，带动主要原材料购进价格下行0.4个百分点至66.7%；而出厂价格回升1.3个百分点至58.5%，一方面体现出前期上游工业品涨价的传导效应，而另一方面则与“就地过年”影响下复工复产较快相关，节后玻璃、钢铁等工业品的价格大幅上行也印证了这一点，或暗示2月PPI环比增速仍相对较高。 图表 7 受前期工业品涨价影响，2月出厂价格有所回升 图表 8 2月国际油价持续上行 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 就业分项方面，制造业、非制造业表现分化，但仍均位于荣枯线以下，关注节后返岗及失业率的变动情况。2月制造业从业人员指数为48.1%，比1月回落0.3个百分点；非制造业从业人员指数为48.4%，则比上月回升0.6个百分点，与春节期间零售、餐饮、娱乐等较为活跃表现一致。此外，调查显示，反映劳动力成本高和劳动力供应不足的企业比重均达到近期高点，说明当前部分制造业企业存在用工缺口，后续制造业就业分项或有所改善。 分企业类型来看，2月各规模企业制造业PMI表现分化，小型企业PMI下降1.1个百分点至48.3%，仍位于荣枯线下方，景气度偏弱，对小微企业支持政策或仍将持续；中型企业PMI则下行1.8个百分点至49.6%，降至荣枯线下方，受春节假日影响较为明 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 显；而大型企业较1月逆势回升0.1个百分点至52.2%，处于平稳扩张阶段，支撑制造业企业稳步复苏。 图表 9 制造业和非制造业就业分项有所分化 图表 10 大型企业景气度上行、中小型企业下行 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 非制造业商务活动指数回落1个百分点，建筑业景气度季节性下行。非制造业PMI环比回落1个百分点至51.4%，其中建筑业商务活动指数为54.7%，较1月回落5.3个百分点，下行幅度较大，是拖累非制造业PMI的主要因素。当前受低温天气及春节假期停工等因素影响，建筑业进入传统施工淡季，不过新订单指数、从业人员指数分别小幅上行2.2、1.4个百分点至5