2020业绩快报点评：业绩高速增长，企业级市场值得期待

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 金山办公于2021年2月23日发布业绩快报，20年全年实现营收22.61亿元，同比增长43.14%；实现归母净利润8.79亿元，同比增长119.56%；实现扣非后归母净利润6.19亿元，同比增长96.79%。 一、 二、分析与判断  Q4持续高速成长，费用投入放缓及投资收益致利润大增 公司四季度单季实现营收7.58亿元，同比增长41%，环比增长29%，继续保持高速增长；全年实现归母净利润8.79亿元，同比大增120%，其中Q4单季归母净利润2.84亿元，同增44.9%。公司利润大增源于三方面：1）业务规模高速增长；2）疫情影响线下推广、人才招聘，费用投入有所放缓；3）投资及并购收益（非经常收益约2.61亿元）。  云办公需求旺盛，B、C两端业务不断发力 疫情影响加速企业上云进程，B端与C端用户通过云协作的方式办公已成为趋势。从企业端看，随着企业级云化需求逐渐显现，机构订阅业务体量增加，机构授权业务实现了高速增长；从个人端看，随着用户对移动办公及云协作办公的深入使用，公司缩减了传统互联网广告的投放量，提升客户使用体验，进而带动个人订阅业务继续保持较高增速。  长期成长逻辑清晰，企业级市场空间广阔 金山办公是国内稀缺的办公软件标的，成长逻辑清晰商业模式良好。对于个人To C业务，公司通过基础版免费+增值服务的方式获取用户，并通过构建生态的方式加强客户粘性，提升单客户价值；对于企业级To B业务，公司凭借“正版化趋势+信创端提供市场+云协作构建生态”持续扩大市场，增长空间广阔。 二、 三、投资建议 预计公司2021、2022年营收分别为37.79、54.01亿元，同比增长67.1%、42.9%；实现归母净利润12.97、17.99亿元，同比增长47.5%、38.7%；当前市值对应20、21、22年业绩的PE分别为197.1、133.6、96.3倍。目前计算机各版块领军企业市值在Wind一致预期下对应21年PE均值为94倍，公司对应21年PE为133.6倍，考虑到公司高增速及优良的商业模式，理应享有一定的估值溢价。故维持“推荐评级” 三、 四、风险提示 四、 用户数量增长不及预期；软件正版化推进不及预期；产品研发进度不及预期 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,580 2,261 3,779 5,401 增长率（%） 39.8 43.1 67.1 42.9 归属母公司股东净利润（百万元） 401 879 1,297 1,799 增长率（%） 28.9 119.4 47.5 38.7 每股收益（元） 1.09 1.91 2.81 3.90 PE（现价） 344.7 197.1 133.6 96.3 PB 28.5 24.9 21.0 17.2 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 375.77元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-2-23 近12个月最高/最低（元） 491.77/210.2 总股本（百万股） 461 流通股本（百万股） 216 流通股比例（%） 46.82 总市值（亿元） 1,732 流通市值（亿元) 811 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -15%10%34%59%83%108%20/220/520/820/11金山办公沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：强超廷 执业证号： S0100519020001 电话： 021-60876718 邮箱： qiangchaoting@mszq.com 分析师：郭新宇 执业证号： S0100518120001 电话： 01085127654 邮箱： guoxinyu@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.【民生计算机】金山办公（688111）20年中报点评：净利润增速亮眼，个人订阅量持续提升 2.【民生计算机】金山办公（688111）19年年报点评：业绩增长亮眼，订阅与授权业务大有可为 [Table_Title] 金山办公（688111） 公司研究/点评报告 业绩高速增长，企业级市场值得期待 —金山办公2020业绩快报点评 点评报告/计算机 2021年02月24日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 金山办公（688111） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 1,580 2,261 3,779 5,401 成长能力 营业成本 228 260 435 621 营业收入增长率 39.8 43.1 67.1 42.9 营业税金及附加 16 23 38 54 EBIT增长率 8.7 111.5 70.6 42.9 销售费用 345 452 756 1,080 净利润增长率 28.9 119.4 47.5 38.7 管理费用 136 170 265 378 盈利能力 研发费用 599 814 1,360 1,945 毛利率 85.6 88.5 88.5 88.5 EBIT 257 543 926 1,323 净利润率 25.4 38.9 34.3 33.3 财务费用 (3) (7) (11) (25) 总资产收益率ROA 5.9 10.8 12.9 14.3 资产减值损失 (0) 8 12 6 净资产收益率ROE 6.6 12.7 15.7 17.9 投资收益 31 158 200 250 偿债能力 营业利润 402 933 1,376 1,909 流动比率 9.2 6.9 5.4 4.7 营业外收支 5 1 0 0 速动比率 9.2 6.9 5.4 4.7 利润总额 406 933 1,376 1,909 现金比率 8.6 6.4 4.9 4.3 所得税 6 54 79 110 资产负债率 0.1 0.1 0.2 0.2 净利润 401 879 1,297 1,799 经营效率 归属于母公司净利润 401 879 1,297 1,799 应收账款周转天数 65.2 70.0 65.0 60.0 EBITDA 289 579 976 1,397 存货周转天数 1.9 2.0 2.0 2.0 总资产周转率 0.4 0.3 0.4 0.5 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 749 1086 2497 4618 每股收益 1.1 1.9 2.8 3.9 应收账款及票据 347 534 830 970 每股净资产 13.2 15.1 17.9 21.8 预付款项 5 7 11 16 每股经营现金流 1.2 1.8 3.0 4.6 存货 1 1 3 4 每股股利 0.3 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 16 16 16 16 估值分析 流动资产合计 6681 7817 9562 11842 PE 344.7 197.1 133.6 96.3 长期股权投资 22 180 380 630 PB 28.5 24.9 21.0 17.2 固定资产 67 87 137 207 EV/EBITDA 194.3 123.6 73.1 50.5 无形资产 18 18 19 20 股息收益率 0.1 0.0 0.0 0.0 非流动资产合计 163 304 511 765 资产合计 6844 8121 10073 12607 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 60 106 160 203 净利润 401 879 1,297 1,799 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 25 45 62 79 流动负债合计 727 1125 1780 2515 营运资金变动 218 190 310 571 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 572 813 1,368 2,099 其他长期负债 49 49 49 49 资本开支 63 19 57 78 非流动负债合计 49 49 49 49 投资 (4,456) (600) 0 0 负债合计 775 1174 1829 2564 投资活动现金流 (4,474) (476) 43 22 股本 461 461 461 461 股权募资 4,482 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 6069 6948 8244 10043 筹资活动现金流 4,449 0 0 0 负债和股东权益合计 6844 8121 10073 12607 现金净流量 547 337 1,411 2,121 资料来源：公司公告、民生证券研究院 rQtQpMrOyRpOoOxPrPsNmQ6McM8OtRnNpNoPlOqQtRiNtRqM7NnNzQNZqRzRMYpMwO 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 金山办公（688111） [Table_AuthorIntroduce] 分析师简介 强超廷，民生证券研究院教育&计算机行业首席，2019年加入民生证券研究院，上海对外经贸大学金融学硕士。曾任职与海通证券研究所，传媒团队。2017年新财富最佳分析师评比“传媒与文化”第3名团队成员；2016年新财富、水晶球、金牛奖最佳分析师评比“传媒与文化”第3名团队成员。 郭新宇，民生证券计算机行业分析师，克拉克大学金融学硕士，2016年加入民生证券研究院。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来股价涨幅15%以上 谨慎推荐 分析师预测未来股价涨幅5%～15%之间 中性 分析师预测未来股价涨幅-5%～5%之间 回避 分析师预测未来股价跌幅5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月