省内省外双轮滚动,全过程咨询、EPC模式全面开花

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中设集团（603018） 证券研究报告 2018年06月05日 投资评级 行业 建筑装饰/基础建设 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 15.50元 目标价格 20元 基本数据 A股总股本(百万股) 313.81 流通A股股本(百万股) 307.84 A股总市值(百万元) 4,980.23 流通A股市值(百万元) 4,885.42 每股净资产(元) 10.40 资产负债率(%) 57.23 一年内最高/最低(元) 34.34/15.83 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 陈航杰 联系人 chenhangjie@tfzq.com 肖文劲 联系人 xiaowenjin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中设集团-年报点评报告:年报高增长实属难得，料能持续》 2018-03-05 2 《中设集团-半年报点评:营收增速符合预期，期间费用率有所下降》 2017-08-24 3 《中设集团-首次覆盖报告:订单快速增长，内生外延共助业绩高增》 2017-04-03 股价走势 省内省外双轮滚动，全过程咨询、EPC模式全面开花 高资质综合设计院，公司股权分散 公司涉足全行业多领域，手握双甲资质，尤其是航空设计资质开放，对于企业完善交通产业链大有裨益。公司入选服务机构库，有利于其PPP业务的发展。公司股权分散，董事长陆续增持，股权集中度有所增加。 设计院转型加快，行业景气度上升 2018年的政府工作报告对过去五年的工作全面总结，并提出2018年经济社会发展总体要求和政策取向。两会提出的地下综合管廊、海绵城市、环保、智能城市等，指导设计院向新领域发展。虽然固定资产增速下滑，但是勘察设计行业近两年市场容量快速增长。设计行业的景气，我们认为主要有以下两点因素：行业集中度迅速向上市龙头集中，设计收费单价有所改善且上升空间巨大。政策鼓励全过程工程咨询，单位业务量增加。 内生发展稳健，业务全面开花 17年公司向全过程咨询转型较成功，稳固勘察设计主业同时，设计各个环节如规划、检测、施工管理等增速都超过45%，业务呈现多点开花之势。考虑到勘察设计行业第一名的营收为50亿大致是行业上限，而承接EPC项目有望使公司规模达到百亿甚至千亿，公司近年来不断加强EPC、PPP施工业务的布局，由原单一的工程项目管理、项目代建积极向工程总承包业务发展。2017年在降杠杆背景下公司审慎经营，总承包增速下降至30%，但仍然属于高速增长。 外延增厚业绩，在手订单充足 树立伙伴共生价值观，公司近年新设立了许多新公司，突破地域屏障。借助资本，公司并购了宁夏公路院和扬州设计院，并且利用公司的资源补齐被并购公司的短板，有助于公司规模的扩张。在伙伴共生和并购的双重作用下，省外在手订单充足，海外市场有所突破，省外订单占比逐年提升，由2014年30.43%迅速升至2017年的47.30%，比2016年增长约63.12%。公司股权较为分散，对于并购产生了一定的阻力。公司规定公司董监高及业务骨干任期内不得随意减持公司股票，并明确将此作为干部聘任或续聘的条件。 投资建议 基建投资增速下行但结构有所变化，公司作为设计龙头充分受益集中度提升的红利；属地化模式效果良好，省外业务拓展顺利，已成为公司业绩的重要组成；新签订单高速增长，给未来业绩提供坚实保障。估值已处历史低位，风险收益比高。我们微调公司2018-2020年归母净利润为3.91、5.21、6.66亿元，由于公司转增股本，相应EPS为1.25、1.66、2.12元/股，对应的PE为13、10、7倍，维持‚买入‛评级。行业可比公司PE为16倍，公司资质、业务范围、业绩增速上均有一定优势，估值有一定提升空间，我们调整公司目标价为20元，对应16倍的PE。 风险提示：外延并购公司业绩不及预期、公司股权较为分散 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,991.23 2,776.26 3,727.78 4,963.71 6,368.13 增长率(%) 42.51 39.42 34.27 33.15 28.29 EBITDA(百万元) 288.55 399.35 502.53 658.50 836.31 净利润(百万元) 209.87 296.66 391.20 520.73 666.22 增长率(%) 30.95 41.35 31.87 33.11 27.94 EPS(元/股) 0.67 0.95 1.25 1.66 2.12 市盈率(P/E) 23.58 16.68 12.65 9.50 7.43 市净率(P/B) 2.60 2.31 1.91 1.59 1.31 市销率(P/S) 2.49 1.78 1.33 1.00 0.78 EV/EBITDA 22.09 12.78 6.59 5.78 2.90 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-15%-8%-1%6%13%20%2017-052017-092018-01中设集团 基础建设 沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司资质高实力强，股权较分散 ............................................................................................... 5 1.1. 勘察设计收入位列民营企业首位，公司股权分散 .............................................................. 5 1.2. 资质优势明显，入选服务机构库利发展 ................................................................................ 5 2. 设计院转型加快，行业景气度上升 ........................................................................................... 6 2.1. 政府报告指导设计院向新领域发展，多项重磅政策等待出台 ....................................... 6 2.2. 固定资产投资增速下滑，转型加快步伐 ................................................................................ 7 2.3. 设计行业景气度上升，政策利好全过程工程咨询 .............................................................. 7 2.3.1. 行业集中度提升，向上市龙头集中 .............................................................................. 8 2.3.2. 工程咨询行业未来盈利仍有提升空间 ......................................................................... 9 2.4. 政策鼓励全过程工程咨询，设计院与国际渐接轨 ............................................................ 10 3. 内生发展稳健，业务全面开花 ................................................................................................. 10 3.1. 向全过程咨询转型较成功，业务多点开花 .......................................................................... 10 3.2. 向EPC模式转型，助力新承接业务额 .................................................................................. 11 3.3. 组织架构调整卓有成效，经营效率提升 .............................................................................. 13 3.4. 股权激励保人才，营销扩张促业绩 ....................................................................................... 14 3.5. 以技术创新为驱动，孕育新兴市场 ....................................................................................... 15 3.5.1. 技术转化能力较强，持续推进平台建设 .................................................................. 15 3.5.2. 民航设计开放，释放空间大 ......................................................................................... 15 3.5.3. 发力智慧交通，发展绿色产业 ..................................................................................... 15 4. 外延增厚业绩，在手订单充足 ................................................................................................. 16 4.1. 树立伙伴共生价值观，突破地域屏障 ................................................................................... 16 4.2. 借助资本，并购扩展公司外延 ................................................................................................. 17 4.3. 省外在手订单充足，海外市场有所突破 .............................................................................. 19 4.4. 业务拓展良好，经营现金流改善明显 ................................................................................... 20 5. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 21 5.1. 盈利预测详细拆分 ....................