估值和驱动差异，化工涨跌节奏分化

100120140160180100120140160180中信期货商品指数中信期货能源化工指数 2021-01-26 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 化工组研究团队 研究员： 胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 李青 021-60812970 liqing@citicsf.com 从业资格号：F3056728 投资咨询号：Z0014122 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com 从业资格号：F3063512 投资咨询号：Z0014611 颜鑫 021-80365289 yanxin@citicsf.com 从业资格号：F3048534 投资咨询号：Z0015561 中信期货研究|化工策略日报 估值和驱动差异，化工涨跌节奏分化 摘要： 板块逻辑： 近期国内外疫情延续，中期需求预期有所压制，但却刺激了偏终端中下游的备货情绪，尤其是固体化工品，近期带来一定支撑。不过化工供需面上仍显分化，近期限电、环保和季节性淡季继续压制下游需求以及新产能陆续释放中，烯烃仍有一定压力，也间接给甲醇带来压力；而聚酯产业链受到供应缩量和成本端的推动，近期表现相对坚挺。中长期去看，2021年仍是化工投产周期，尽管叠加了全球经济复苏周期，但仍难完全消化增量供应，因此预计压力仍有望逐步积累。 单边策略：短期反弹或偏谨慎，逢高偏弱为主，但板块间品种仍显分化。 01合约对冲策略：PP-3*MA05合约逢低偏多，PF-TA价差逢低偏多，多PVC空PP或可择机参与 风险因素：供应端继续明显缩量，原油和煤炭价格大幅上涨 国内外疫情延续，刺激了部分偏终端的中下游备货情绪，短期带来一定支撑，主要是固体化工品和尿素。基本面上，尽管需求渐入淡季，但内部仍略显分化，主要在于内部估值和驱动的差异，烯烃现货供需仍相对偏弱，也进入季节性累库周期，间接施压甲醇，当然甲醇本身预期偏悲观，但苯乙烯、MEG和PTA近期仍受成本和供应缩量支撑，表现相对较好，板块内品种间较为分化。 报告要点 中信期货研究|策略日报（化工） 2 / 12 一、行情观点 图表1：化工品行情观点及展望 品种 观点 展望 甲醇 观点：煤价下跌叠加进口缩量低于预期，甲醇仍承压 （1）1月25日甲醇太仓低端现货再次下跌至2465元/吨，05合约贴水太仓低端现货价格185左右，港口基差支撑仍存。昨日产区现货价格继续稳中偏弱：鲁南2250（-200）、河北2170（-260）、河南2180（-200）、内蒙1820（-600）和西南2450（-150），产区低端对应到盘面的低端价格回落至2380元/吨（河南），产销窗口继续打开，产区低端价差90-100，产区仍拖累盘面。 逻辑：昨日甲醇主力05合约再次回落，短期看维持低位震荡走势，上下两难，反弹缺乏明显的驱动，且1月到港仍在110万吨以上的水平，较大幅度低于进口减量的预期，这个可能是近期承压的来源，不过盘面下跌仍受限于现货和成本，2250附近仍存在较强的成本支撑，如果坑口煤价不跌的话，短期这种状况仍可能维持，但中期我们仍建议偏弱对待为主：短期尽管05合约仍受高成本支撑，但近期动力煤期货已持续高位回落，我们认为在持续保供政策和需求进入淡季的影响下，坑口煤价重心逐步下移的概率仍较大；另外随着西北新产能的释放和气头甲醇供应的恢复，而甲醇需求缺乏增长弹性，未来产区现货价格持续震荡回落也是大概率事件，目前产区现货基差已回到100以内，近期基差支撑已有减弱，我们认为最终仍会回归到供需驱动主导的行情上来，当然下行的空间仍需要关注煤炭下跌的幅度。 操作策略：不建议追多，等待2350附近的再次偏弱机会，5-9逢高反套，PP-3*MA05继续逢低搏反弹 风险因素：国内外供应超预期缩量，国际油价和动力煤再次大涨 震荡偏弱 尿素 观点：内外倒挂叠加外盘上涨，尿素谨慎偏强 （1）1月25日尿素厂库和仓库低端基准价分别为1950（晋开）和1980元/吨（山东菏泽），现货价格重心继续回落，主力05合约基差分别为-41和-11元/吨，基差继续走弱，短期或积累一定压力。 （2）截至1月22日，中国散装小颗粒离岸价310.01-315.01美元/吨，继续上调10.00-13.00美元/吨，折算人民币为2003-2035元/吨。 逻辑：1月25日尿素05合约继续反弹至1991附近，近期反弹或仍主要是外盘价格持续上涨、晋城再次环保、以及疫情刺激补库，不过盘面涨到2000附近已经补涨外盘了，另外据我们了解，目前冬储库存的缺口已不大，且复合肥库存也到偏高水平，虽然疫情仍在扩散，但远未到去年的恐慌状态，因此我们认为推涨强势反弹的空间或有限。而且供应端的压力近期在逐步抬升，首先是供应回升预期的逐步兑现（气头尿素本周末后开始逐步恢复；山西尿素已重启，本周已看到尿素工厂在累库；且部分新产能2月份仍有投产可能）；其次是工业需求逐步进入放假周期，而农业需求仍处淡季的情况下，春节前尿素价格仍承压，可能会促使价格有继续回落，但回落的空间仍可能受限于外盘价格，毕竟目前国内的供需矛盾不大。综合来看，我们认为短期反弹驱动相对有限，中期仍可能震荡回调。 操作策略：中期反弹偏弱对待，仍看好春耕行情，长周期等待回调买入机会，5-9逢低谨慎正套，重点关注装置恢复情况和疫情对预收的影响 风险因素：疫情加剧再次触发强烈补库，供应恢复远不及预期 震荡偏强 LLDPE 观点：压力支撑并存，短线维持震荡 （1）LLDPE现货主流低端价格7780（-20）元/吨，L2105合约基差40（+120）元/吨； （2）1月25日石化PE+PP早库55.5万吨，较1月22日上升5.0万吨； 逻辑：周一石化库存小幅积累后仍处于低位，待售压力有限，因此LLDPE现货表现相对坚挺，在白天期货回落的背景下，基差有所走强。短期来看，我们对LLDPE维持中性的观点，现实供需会震荡 中信期货研究|策略日报（化工） 3 / 12 继续维持季节性趋淡的表现，“上游待售压力已轻、下游补库也已完成”的格局不会有大的改变，预期层面市场对节后的需求依旧乐观，但考虑到春节疫情的风险，以及目前LLDPE价格的估值不低，立即展开进一步向上炒作的意愿有限，因此短线震荡格局大概率会延续。 策略推荐：观望 上行风险：原油价格上涨 下行风险：宏观预期转弱 PP 观点：反弹趋势未改，但短线或仍有调整需求 （1）华东拉丝主流成交价8150（-50）元/吨，PP2105合约基差93（+63）元/吨； （2）山东地区丙烯价格7150（-300）元/吨，粉料价格7850（-100）粒粉价差200元/吨，间歇法粉料利润200元/吨；华东地区粉料价格8000（-50）元/吨； 逻辑：下游补库继续趋淡，BOPP成交也较上周五大幅回落，但上游石化厂也无抛售压力，因此PP现货在白天期货大幅回调的背景下维持坚挺，基差有所走强。展望后市，中线我们对PP年后的表现总体不悲观，判断可能会出现阶段性供需缺口，但对于短期表现仍较谨慎，认为震荡整理行情尚未结束，一方面节前的实货交易已大体完成，突破驱动暂时有限，另一方面从弹性库存与投机炒作的角度来看，PP目前估值不高，市场对于节后需求预期也依旧较佳，但节前难以排除春节疫情再爆发的担忧，且新装置投产的阴影也在再度临近，因此大概率会是“向上追高意愿有限，逢低补库倾向尚存”的局面。 操作策略：暂时观望 上行风险：原油价格上涨 下行风险：宏观预期转弱 震荡 苯乙烯 观点：主力移仓推升夜盘，强势延续或有难度 （1）华东苯乙烯现货价格6850（+0）元/吨，EB02基差-34（-13）元/吨； （2）华东纯苯价格4590（+20）元/吨，乙烯价格6427（+16）元/吨，苯乙烯非一体化现金流生产成本6427元/吨； （3）华东PS价格8750（+0）元/吨，EPS价格8600（+0）元/吨； 逻辑：苯乙烯夜盘大幅上涨，主要反映多头资金对于节后乐观的供需预期，积极主动地从当前主力02合约向03移仓，因此我们看到期货02-03-05价格进入了A字型排列的状态，2-3价差如期走弱，现货方面白天成交一般，下游补库也继续放缓，港口库存小幅积累。展望后市，我们对苯乙烯期货价格的趋势性走势持谨慎的观点，供需方面3-4月有迎来阶段性改善的可能，但持续的时间应该并不会太长，在长线过剩趋势未改的背景下，过早交易利多预期并给到期货价格偏高的估值，一方面已经在透支上涨空间，另一方面可能也会改变后续的供需，从而导致原本可能出现的供需缺口收窄。 策略推荐：EB 2-3反套平仓 上行风险：纯苯继续反弹；下游需求强势 下行风险：原油/纯苯价格下跌 震荡回落 MEG 乙二醇：港口加速去库，提振乙二醇价格 （1）1月25日，乙二醇美金船货价格下调至578（-2）美元/吨；港口人民币现货均价收在4448（+3）元/吨，乙二醇内外盘价差反弹至-95元/吨；乙二醇2月下纸货报价报4450元/吨，MEG现货与2月下纸货在平水附近。 （2）1月25日，MEG期货低开高走，其中，期货5月及9月合约分别收在4369（+76）元/吨以及4375（+50）元/吨，期货5月与9月合约价差走强至-6元/吨。 （3）1月22日至1月24日，张家港某主流库区MEG发货量在25600吨附近，太仓两主流库区逢低买入 中信期货研究|策略日报（化工） 4 / 12 MEG发货量在17700吨附近。 （4）截至1月25日，华东主港地区MEG港口库存约67.6万吨，较上期减少10.5万吨。其中宁波8.0万吨，较上期增加3.1万吨；上海及常熟6.9万吨，较上期减少2.6万吨；张家港28万吨，较上期减少5.3万吨；太仓10.5万吨，较上期减少4.1万吨；江阴及常州14.2万吨，较上期减少1.6万吨。 逻辑：乙二醇成本松动，但供需依然维持偏紧状态。成本端来看，油制乙二醇成本受石脑油、乙烯价格下跌而环比扩张，其中，乙烯核算乙二醇的现金流回升至2020年年中以来的高位；供需端来看，国内装置负荷仍处在低位，与此同时，进口低于预期，前一周港口乙二醇库存大幅下降。 操作策略：乙二醇供应维持偏紧状态，短期价格或偏强震荡；油制乙二醇现金流受成本下降而扩张，建议逢高配置油制乙二醇现金流的做空机会。 风险因素：原油价格下跌风险。 PTA PTA：供应逐渐提升，PTA价格承压 （1）1月25日，PX CFR中国/台湾价格在682（+3）美元/吨，PTA原料成本回升至3340元/吨，PTA现货收在3710（+10）元/吨，现货加工费下降至370元/吨；PTA期货5月及9月合约分别收在3928（+36）元/吨以及4018（+28）元/吨，盘面加工费分别在588元/吨以及678元/吨。 （2）1月25日，聚酯瓶片价格稳定，涤纶短纤、涤纶长丝价格下滑，其中，华东聚酯水瓶片价格报5700元/吨；1.4D 直纺涤短纤价格报6235（-50）元/吨；直纺半光POY 150D/48F、直纺半光FDY 150D/96F、涤纶DTY 150D/48F价格分别收在6030（0）元/吨、5975（-100）元/吨以及7890（-65）元/吨； （3）1月25日，江浙涤丝产销整体清淡，至下午