石膏板稳健前行，防水打开成长空间

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 50.00 元 目标价格（人民币）： 65.49元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 16.90 已上市流通A股(亿股) 16.90 总市值(亿元) 844.75 年内股价最高最低(元) 50.00/21.09 沪深300指数 5596 深证成指 15460 相关报告 1.《发展战略指引方向，石膏板龙头再启航-北新建材首次覆盖报告》，2020.11.10 丁士涛 分析师 SAC执业编号：S1130520030002 dingshitao＠gjzq.com.cn 冯孟乾 联系人 fengmengqian＠gjzq.com.cn 石膏板稳健前行，防水打开成长空间 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 摊薄每股收益(元) 1.460 0.261 1.696 2.183 2.661 每股净资产(元) 8.45 8.26 9.47 11.09 13.05 每股经营性现金流(元) 1.65 1.16 0.75 1.75 2.74 市盈率(倍) 9.43 97.47 29.48 22.91 18.79 净利润增长率(%) 5.20% -82.11% 549.49% 28.71% 21.92% 净资产收益率(%) 17.27% 3.16% 17.90% 19.69% 20.40% 总股本(百万股) 1,689.51 1,689.51 1,689.51 1,689.51 1,689.51 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  公司发布20年业绩预告修正公告，预计全年实现归母净利润27-30亿元，同比增长512.04%-580.05%，基本EPS 1.60-1.78元。 经营分析  “一体两翼”战略推进，业绩持续超预期：19年公司提出一体两翼战略后，公司战略持续推进，石膏板主业全球扩产、轻钢龙骨配套率提升、防水业务增长释放业绩。公司已在20年半年度和三季度两次上调业绩预测，20年四季度以来，主要产品销售情况良好，公司再次上调业绩预告。  石膏板产能持续扩张，主业基石愈发稳固：公司于20年12月底发布公告，在山东惠民和邹平投资建设1条年产 6,000 万平米（配套年产 1 万吨轻钢龙骨产线）和2条年产5,000万平米纸面石膏板产线，联合重组新疆三家企业，新增石膏板产能5,700万平米。2019年，公司石膏板产能为27.52亿平米，上述三个项目若顺利完成，公司将新增产能8%，向“全球50亿平方米石膏板产业布局”目标更进一步。  护面纸提价可传导，盈利能力将提升：受疫情及固废进口管控政策影响，废纸供应有所承压，近期多家纸业公司上调护面纸价格。在上游护面纸涨价的背景下，公司凭借60%的市占率，享有较高的定价权，可有效将成本向下游传导。目前公司部分产品已开始提价，且提价幅度高于成本上涨幅度。  防水扩产预期强烈，未来充满想象空间：根据公司12月底公告，拟受让苏州防水研究院100%股权，进一步完善防水业务产业链，以期从技术研发和装备方面提升防水业务竞争力。根据公告，公司规划在“十四五”期间建设 30 个防水基地，而19年底公司防水基地仅为10个。  深化与上游合作，抢占原料资源：工业副产石膏是石膏板生产的主流原料，通过与魏桥集团合作，可以锁定脱硫石膏资源，保证原料的稳定供应。 盈利调整与投资建议  我们上调2020-2022年石膏板价格和防水收入预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为28.65/36.88/44.96亿元（上调4/14/17%），对应PE 29/23/19X。鉴于公司石膏板龙头地位和防水业务增长，给予公司21年30X估值，上调目标价至65.49元，维持“买入”评级。 风险提示  地产投资下滑；原料价格变动；国内外疫情反复。 02004006008001000120014001600180021.0926.832.5138.2243.9349.64200 113200 413200 713201 013人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 北新建材 沪深300 2021年01月13日 资源与环境研究中心 北新建材 (000786.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营业务收入 11,164 12,565 13,323 17,018 20,091 23,642 货币资金 614 490 623 1,079 1,253 1,468 增长率 12.5% 6.0% 27.7% 18.1% 17.7% 应收款项 325 290 1,587 2,834 4,447 5,232 主营业务成本 -7,008 -8,128 -9,079 -11,497 -13,281 -15,530 存货 1,260 1,279 1,612 2,047 2,365 2,766 %销售收入 62.8% 64.7% 68.1% 67.6% 66.1% 65.7% 其他流动资产 3,332 3,593 2,536 2,194 2,294 2,420 毛利 4,156 4,437 4,244 5,520 6,811 8,111 流动资产 5,531 5,652 6,358 8,154 10,359 11,886 %销售收入 37.2% 35.3% 31.9% 32.4% 33.9% 34.3% %总资产 34.3% 31.6% 29.7% 33.7% 37.3% 38.7% 营业税金及附加 -155 -180 -157 -187 -221 -260 长期投资 347 399 415 415 415 415 %销售收入 1.4% 1.4% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 固定资产 8,439 9,893 11,979 12,537 13,749 14,902 销售费用 -344 -380 -377 -517 -611 -719 %总资产 52.4% 55.2% 56.0% 51.9% 49.5% 48.5% %销售收入 3.1% 3.0% 2.8% 3.0% 3.0% 3.0% 无形资产 1,655 1,731 2,382 2,747 2,917 3,184 管理费用 -774 -588 -657 -910 -1,045 -1,206 非流动资产 10,580 12,256 15,036 16,017 17,399 18,819 %销售收入 6.9% 4.7% 4.9% 5.4% 5.2% 5.1% %总资产 65.7% 68.4% 70.3% 66.3% 62.7% 61.3% 研发费用 0 -366 -421 -589 -663 -757 资产总计 16,111 17,908 21,394 24,171 27,758 30,705 %销售收入 0.0% 2.9% 3.2% 3.5% 3.3% 3.2% 短期借款 1,380 920 1,879 3,060 3,209 2,029 息税前利润（EBIT） 2,883 2,924 2,633 3,317 4,271 5,170 应付款项 1,237 1,190 3,715 2,153 2,487 2,906 %销售收入 25.8% 23.3% 19.8% 19.5% 21.3% 21.9% 其他流动负债 279 204 613 1,766 1,927 2,102 财务费用 -94 -36 -26 -79 -105 -92 流动负债 2,896 2,313 6,207 6,979 7,623 7,037 %销售收入 0.8% 0.3% 0.2% 0.5% 0.5% 0.4% 长期贷款 287 534 236 216 416 616 资产减值损失 -26 -5 -1 0 0 0 其他长期负债 431 621 409 364 364 364 公允价值变动收益 -6 3 -10 15 15 15 负债 3,615 3,469 6,852 7,558 8,402 8,016 投资收益 49 83 64 0 0 0 普通股股东权益 12,415 14,283 13,952 16,006 18,731 22,044 %税前利润 1.8% 2.9% 9.8% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,789 1,690 1,690 1,690 1,690 1,690 营业利润 2,741 3,030 2,698 3,300 4,228 5,140 未分配利润 7,032 8,873 8,511 10,565 13,289 16,603 营业利润率 24.6% 24.1% 20.3% 19.4% 21.0% 21.7% 少数股东权益 80 156 591 607 625 645 营业外收支 -52 -215 -2,041 -55 -55 -55 负债股东权益合计 16,111 17,908 21,394 24,171 27,758 30,705 税前利润 2,689 2,815 657 3,245 4,173 5,085 利润率 24.1% 22.4% 4.9% 19.1% 20.8% 21.5% 比率分析 所得税 -334 -335 -200 -363 -467 -570 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 所得税率 12.4% 11.9% 30.5% 11.2% 11.2% 11.2% 每股指标 净利润 2,355 2,481 457 2,881 3,706 4,516 每股收益 1.311 1.460 0.261 1.696 2.183 2.661 少数股东损益 11 15 15 16 18 20 每股净资产 6.942 8.454 8.258 9.474 11.086 13.047 归属于母公司的净利润 2,344 2,466 441 2,865 3,688 4,496 每股经营现金净流 1.484 1.647 1.159 0.747 1.749 2.744 净利率 21.0% 19.6% 3.3% 16.8% 18.4% 19.0% 每股股利 0.355 0.460 0.082 0.480 0.570 0.700 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 18.88% 17.27% 3.16% 17.90% 19.69% 20.40% 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产收益率 14.55% 13.77% 2.06% 11.85% 13.29% 14.64% 净利润 2,355 2,481 457 2,881 3,706 4,516 投入资本收益率 17.82% 16.20% 10.99% 14.80% 16.50% 18.12% 少数股东损益 11 15 15 16 18 20 增长率 非现金支出 470 483 525 578 628 690 主营业务收入增长率 36.88% 12.55% 6.03% 27.73% 18.06% 17.67% 非经营收益 168 -46 117 124 158 148 EBIT增长率 67.13% 1.42% -9.96% 25.97% 28.77% 21.06% 营运资金变动 -338 -135 860 -2,321 -1,536 -718 净利润增长率 100.16% 5.20%