中集海工&车辆：调研纪要-海工行业抄底行为已现，车辆仍在上升通道20171129

核心观点：1：海工板块，全球抄底已现，中集集团获得【第一批先进产业基金支持】，同时，海工被“增强制造业核心竞争力三年行动计划”列入重点发展对象。而中集的海工在国内优势地位显著。预计明年海工大幅扭亏；2：道路运输板块，道路车辆今年国内业务显著增长，明后年北美南部、欧洲英国、比利时工厂持续增长，今年高基数下，明年仍有15%以上业绩弹性；投资建议：全球经济复苏，集装箱量价齐升，叠加房地产收益、大幅资产减值影响褪去。叠加地产、电商出售近10亿元的业绩增厚影响，预计公司2017-2019年归母净利润29.3亿、29.7亿、35.7亿，对应EPS为0.98、1.00、1.20，对应2017-2019年PE分别为20、20、16X，维持“买入”评级。1：国内海工：中集、招商仍在发展，其余白名单企业重心有所转移。海工产业，已经处于低潮2-3年时间。中国在经过上一轮热潮，目前仍然在做海工的公司，已经为数不多。海工白名单，七家公司，合并后为六家：中集集团、招商重工（招商局工业集团分别在深圳孖洲岛和江苏南通海门设有海工建造基地。孖洲岛基地拥有两座浮船坞和两座干船坞，具备年产5座自升式钻井平台或相应海工装备的生产能力，2015年成为中国首批7家海工白名单企业之一；海门基地拥有国内最大的海工干船坞，坞容50万吨，具备年产10座自升式钻井平台或相应海工装备的生产能力。）、振华重工、大船海工、外高桥、中远海（2016年2月18日宣布正式成立，中国远洋运输集团有限公司2015年1451亿收入，77亿业绩（源自wind），海工业务方面，中远海运重工将大幅压缩产能，计划到2020年，将目前的5家海工建造企业压缩为2家，南通中远船务、舟山中远船务及广东中远船务将关闭，年完成交付海工产品的生产能力由18个压缩至9个。保留的启东中远海工和大连中远船务为中远船务海工业务的核心企业。当前技术难度最大的极地冰区模块运输船、中国首制Super 116E型自升式钻井平台、牲畜船等均为上述两家造船企业建造交付）。其中，目前真正在设备总装上，还在坚持不断推进的，国内主要是中集集团和招商重工。其他几家企业主要精力花在军船、港机、邮轮等更多。2：全球海工格局：韩国偏向大型化、新加坡注重安全边际。韩国：船型产品为主，因为从船生产起步。企业专注于擅长的海工产品。因为其场地大、自动化程度高，专注在大型、超大型等前沿项目。目前海工总装产品，大型装备，最大的最难的，是韩国三家企业在做。当然，他们风险最大。例如，大型FPSO，一个项目30亿美金（韩国三星重工正式表示，从荷兰皇家壳牌获得30.26亿美元LNG-FPSO订单，三星已经接受对此的开工通知，此次订单合同包括船体（约11.75亿美元）及上部结构。（2011年）），壳牌的项目，FLNG，40-50亿美金，接的是总包。所有风险他们包。韩国企业的短板，前端的设计不掌握，核心设备在国外。因此，成本无法控制，在油价跌下来的时候，亏损全部自己承担（国际船舶网16.8.15：由于压载水舱涂料层出现问题需要修正，三星重工正在为壳牌建造的全球最大的浮式液化天然气装置(FLNG)Prelude FLNG将推迟至 2018年交付，这个最初预定50亿美元的项目目前建造成本已经达到约120亿美元，随着该项目的延期交付，建造成本也将进一步增加。）bloomberg显示，2015年，仅现代重工，海工板块，亏损近80亿元（按2015年汇率计算）。 新加坡，特点非常鲜明，城市小国，非常市场化，不会有国家战略，而是纯市场化、商业化做业务。修船起家，是一个港口、贸易中心、油运中心。吉宝和胜科两家公司，特点1：修造结合、特点；2：不碰最前端、大型项目总包。而是专注于，已经成熟的，主流的海工产品，风险较低。从设备到供应链都能掌握的。大项目只做分包。比如，FPSO，最主流的生产平台。这个项目，两种类型，一种是改造的，一种是新造的。他们就做改造的，例如VLCC改过来。新加坡优势：1：修船起家；2：物流、配套齐备，方便；3：经验最丰富；4：西方的管理，东方的劳动力。需要注意的一点，海工，不论在韩国还是新加坡，都是国家支撑的。韩国：三星、大宇、现代，都是财阀支持的。新加坡，两大公司：控股股东都是淡马锡，类似国资委。中集：目前已经有国家先进制造业基金的10亿注入。不排除未来有更多的支持。（2016.6.8 先进制造产业投资基金首期规模200亿元，其中中央财政出资60亿元，吸引社会资本投入，采用有限合伙制，按照市场化原则独立运作。资金主要投向以下方面：在《中国制造2025》十大重点领域的基础上，进一步聚焦轨道交通装备、高端船舶和海洋工程装备、工业机器人、新能源汽车、现代农业机械、高端医疗器械和药品、新材料等市场潜力大、产业基础好且符合产业发展趋势的重点领域。）3：中集来福士：已经经历两个阶段，目前已经具备海工设计能力。中集来福士经历了两阶段：2011年之前，第一批平台，有3个不同设计，导致有3种不同的首制船。因此，拖期、超支，都出现了。在2010-11年全部交掉，但交了很多学费。2011年之后：新接一批订单，并在2014年、2015年，能够盈亏平衡，主要因为有自己设计能力，但行业不好，导致2016、17年亏损。4：挪威大亨出手，抄底行为已经涌现。2016年行业没人买平台。今年开始，挪威公司Borr drilling公司先把胜科工业的9个jackup买了，把吉宝的5个平台买了，还有其他零零散散的。收新加坡的，是7折收购。韩国的，4个半潜钻井平台，由于韩国经济不好，必须要现金流。7-8亿美金的半潜，卖3.6-4亿美金，几乎折价一半。目前也在和中集等中国企业谈。总而言之，行业抄底行为已经涌现，行业活跃度已经在提升。（备注：目前borr drilling共计买入26艘船2016年12月，Borr Drilling以1.3亿美元的低价，收购美国公司Hercules Offshore的2座自升式钻井平台。2017年3月，Borr Drilling近日与Transocean签署一份意向合同，将打包收购Transocean全部15座自升式钻井平台(船型 船厂 买卖)。这笔交易价值13.5亿美元，涉及Transocean正在运营的10座自升式钻井平台以及正在新加坡Keppel FELS船厂建造的5座自升式钻井平台。2017年 7月，Borr Drilling近日获得了第一份租船合同，与道达尔签署了一座自升式钻井平台协议 书。 2017年10月，挪威钻井承包商Borr Drilling近日将以13亿美元的价格（七折价格），收购新加坡胜科海事旗下子公司PPL船厂9座自升式钻井平台。）5：海工产业盘活处理方式众多：1）卖掉。国内由于已经熬过一段时间，且首付款太低，不太会低价卖掉。2）换股，资产入股；3）时间换空间，成立基金的方式，暂时产品出表；4）成立合资公司的方式；问答：问：自升式、半潜式钻井平台盈亏平衡的油价？答：这是个伪命题。最低来看，陆地可以到10美金，海洋低的也可以才25美金。1：技术进步；2：开发规模效应体现可以显著降低成本。当油价平衡在60美金，60%的停滞项目就可以开动了，深水下降成本下降还有空间。问：钻井平台目前使用情况。答：综合使用率65%左右，利用率85%，就会有新设备需求。自升式500-600个，50%是25年以上的。甚至有40年的平台。这部分需要被加速淘汰。这一部分很多是没有实际生产力的，但是没拆。特别是小船东的资产。大船东，有些为了行业健康，有些会有意识拆。半潜式，老化情况更严重。之前共280个左右，50~60%在25年以上。最近油价下跌以来，已经拆了80座。现在200左右，深水平台船东，一般规模较大，更考虑行业发展，已经拆掉较大比例平台了。具体调研纪要：一：半挂车行业概述：美国市场成熟，中国、欧洲市场各占1/4。全行业100万半挂车需求，中集一家10万多辆，全球第一。今年预计12万辆左右。第二名是美国的Wabash National，占份额7%左右，主要做美国业务。全球市场，北美40%份额，非常成熟，周期性很明显；欧洲，25%，中集刚起步；中国25%；其他新兴国家，10%左右市场份额。二：美国市场：总量稳定，周期向下，但公司市占率有所提升。 现状：是个非常稳定市场。每年都会有比较精确的计划，美国2015年半挂车总销量33万台，2016年31万台，今年可能再少一些。其中，骨架车4万，中集占比60%左右；冷车4万，中集2500台；干箱车，22万，中集1w。中集2017年预计美国市场4万辆左右销量。增量：美国南部建厂，2017年有少量释放，预计明年行情正常下，可以增加1万辆车销量。此外，罐箱等新产品也在投入市场。主要相关因素：贸易和基建。 总策略：在北美市场积极扩大产品覆盖区域以抵消市场周期性下滑的影响。三：欧洲：英国市场发展较好，比利时业务也在上升空间。英国retlan 9千的销量，收购时存在业绩对赌，有信心实现，可能会增资。波兰工厂，设厂到现在，基本盈亏平衡，仍未找到业绩突破口。比利时，LAG，几百台，罐式，逐渐好转，目前能贡献3kw以上业绩，三四年前处于亏损状态。加一起，欧洲市场1万以上销量。未来增量：1：英国增资；2：LAG每年稳健增长，多300万英镑的业绩。四：国内：半挂、工程类销量均景气度较高。环保、节能确实带来需求提升。导致仓栏车，骨架车，集平车。在国内半挂车综合占比：20%，今年销量5万辆左右。而工程机械类车辆销量也较好。五：新兴市场：体量较小，市场份额高，盈利能力强受地缘政治影响，每年业务重心会有所不同，但整体盈利能力较好，不会做高风险的买卖。且在半挂车主流厂商中，市占率遥遥领先。预计2017年有望实现8kw左右业绩。六：今年收入结构预计中国 50亿、北美 46亿、新兴市场 14亿、欧洲 22亿。共计：132亿半挂车。七：今年利润预计原计划，国内3亿利润、美国3.5亿业绩、新兴市场1亿、欧洲 7kw。加上其他车辆（30亿其他车辆，主要在国内，作业类车辆，工程类车辆为主），预计合并报表 10亿左右业绩。八：明年业绩预计预计美国增加1亿业绩，（今年3.5亿，明年收入+25%，业绩增>25%）欧洲增加3kw左右业绩新兴市场继续回暖，+2-3kw业绩（2016年新兴市场由于地缘政治影响，业绩下滑）。预计全板块今年10亿，明年11.5亿，+15%业绩。九：中集车辆的优势全球生产、属地化指挥管理，成本的确低一些。说实话，这个半挂车的事情，技术壁垒没这么强，因此，【管理】【效率】【成本】成了真正的核心竞争力。-东吴证券