恒信东方：交流纪要-全产业链布局实现良性互动，多领域发力保障业绩增长20180306

一、公司概况恒信东方以打造成为集国际顶级艺术创意及前沿视觉艺术于一体的综合性企业为目标，上游依靠CG/VR技术优势及获取多类型IP参与市场竞争，中游通过CG/VR内容制作、儿童影视内容及娱教产品开发、LBE内容开发及技术研发处于市场领先地位，下游多领域布局LBG场馆及儿童相关产业。公司变现形式主要包括LBE场馆开发、CG/VR内容制作及布局儿童产业。短期LBE场馆开发有效保障利润稳定，长期来看影视及儿童产业会成为盈利主体。2018年公司净利润预计不低于2.5亿，未来将利用各产业板块培育业绩弹性，引入运营人才加强运营建设，逐步完善产业链。公司股权结构稳定，计划今年推出一期限制性股票。在艺术创意及视觉艺术领域公司布局较早，成立至今通过自有资源成功培育线上技术渠道商赛达科技及易视腾两家公司，目前持有赛达科技51%股权（剩余股权今年1季度收购），易视腾7.2%股权（2014年收购失败），全资子公司东方梦幻旗下三个子公司花开影视（CG动画设计与制作）、中科盘古（做场馆）、世纪华文（做儿童产业链）专注产业链不同领域。另外，国外合作伙伴紫水鸟、维塔及VRC（拥有19.2%股权为第一大股东）有效促进公司竞争壁垒建立，公司3月7日发布公告收购新西兰公司紫水鸟影像25.3%股权成为第一大股东，有望实现全产业链良性互动。公司战略：1）上游：IP+技术。IP内容创意包括原创IP、合作IP及代理IP，技术优势覆盖CG技术、VR技术、CV技术。2）中游：内容生产。内容生产包括CG/VR内容制作，儿童影视内容制作、儿童娱教产品开发（儿童玩具、合家欢）以及LBE内容开发与技术研发。3）下游：市场+渠道。面向儿童群体的包括合作电视台、易视腾、赛达等线上渠道以及儿童主题乐园、品牌授权与儿童IP衍生品开发等线下渠道；面向年轻群体的包括LBE城市文化（珠海横琴、武汉汉街）与LBE产业园区（北京青龙湖）。二、各业务情况1、CG/VR内容生产CG特效需求处于行业爆发点，市场供小于求。从国际市场看，在CG产业中中美投入差距较大未来增长空间可期；从国内电影市场看，以《战狼2》、《红海行动》为代表优质电影中大多数开始运用CG特效，与3D类似未来将逐渐成为主流；另外，在线下商场空心化趋势下未来CG技术将成为人员引流的主要手段，CG特效在游戏行业由于创新游戏对特效要求较低基本进入稳定期，但在电影及其他场景的应用目前处于爆发节点。作为劳动密集型及资金密集型产业的CG产业，国内有能力制作高水平CG特效的团队较少，市场供给远远小于需求。海外大片《变形金刚3》、《阿凡达》的特效投入占比已超过60%，而国产片《捉妖记》、《画皮2》、《美人鱼》等国产大片投入占比仅为30%-40%，仍在不断提升当中。公司CG/VR技术处市场领先地位，布局产业链形成良性互动。公司CG内容生产主要由东方梦幻（中科院团队）负责，团队处于国内领先水平，与海外公司紫水鸟、维塔及VRC合作有效提高了公司在CG/VR方面的整体能力，包括对艺术的理解及国际化流水制作带来的效率提升，比如与紫水鸟合作开发的《太空学 院》市场反响较好；另一部作品《雷鸟特工队》在英国等多个国家播出时，位列同时段动画片收视率首位。公司收购紫水鸟布局产业链上游，未来在《太空学院》IP开发方面议价能力增强，IP分销上有优先权，有利于形成全产业链良性互动。另外，紫水鸟创始人理查德.泰勒同时作为维塔创始人，未来公司可利用相关资源。VR领域以内容布局为主，多渠道降低内容制作风险。VRC作为顶级VR制作商之一，今年计划上映VR电影《玩家一号》有望颠覆行业，公司投资部分优质IP以获得CG/VR制作权及IP分销权，预付款可覆盖成本风险较低，公司还通过玩具及儿童零食等多个板块在线下同步对IP进行导流降低内容制作不确定性。全流程覆盖控制成本，布局上游资源提高效率，社会化平台解决人员瓶颈。公司拥有CG制作全流程团队能够有效控制各环节协调成本及整体成本；积极与上游顶级艺术家及国外团队合作形成无缝连接提高效率，降低返工率；社会化平台集聚社会闲散CG/VR制作力量解决人员问题，公司目前正在武汉、海南、北京等地签订视觉动画人才协议，未来平台成熟后通过对高校学生进行标准化培训有望解决行业痛点，目前该平台在内部运用中效果显著。2、儿童产业领域成立合资公司获取渠道优势，降低IP授权损失。面对国内玩具厂商获得IP授权后不诚信问题，公司与拥有约5万个网点的几家玩具销售厂商成立合资公司负责自有IP玩具销售，低成本获取分销渠道的同时参与销售分成；在玩具生产环节利用公司优质IP与二十多个玩具生产厂商合作获取12%-14%分成；自有渠道东方儿童优选今年预计将新建多家。预计公司2018年IP授权、玩具厂商及合资公司营收合计7-8亿，净利润不低于6500万，公司后续主要通过各个网点同步对电影、动画等内容进行宣传导流。消费升级助力公司儿童主题场馆发展。儿童场馆国内现状为大市场小公司，伴随消费升级消费者品牌意识渐强，公司利用自有IP《太空学院》与维塔合作在武汉打造品牌主题场馆，场馆嵌入儿童成长必经的世界观，通过VR/CG技术、先进道具及智能化系统与周边教育资源合作为孩子成长制定方案，今年计划与相关场馆公司合作布局约1000套智能化系统。儿童影视及平台齐发力。《太空学院》（共156集，下半年开发52集，单集制作成本约100万元）目前在47个国家销售，海外订购已覆盖成本，今年6月将作为10年来唯一一部获得广电总局批准中外合拍且在央视少儿频道播出的动画连续剧，另有5家上星频道、200家少儿频道及1个平台合家欢将会播放该动画，今年一共播出26集。合家欢平台目前内嵌于OTT盒子，未来易视腾将针对公司推出集分发、亲子互动及导流于一体的平台，其中包含片库、游戏、智能机器人等可增强家长孩子间互动，公司计划于今年通过移动电信OTT盒子覆盖100万家庭。3、LBE领域LBE领域市场需求旺盛，公司可以从较多订单当中挑选最适合公司的项目，预计今年LEB场馆收入可达8000万，明年增长50%左右。主要客户包括地产商及政府，获得澳门中药项目（设计费2亿，总工程4.5亿）后，常州及神龙架正在争取公司移植该项目进行IP孵化，预计今年落地一家，该项目可实现与澳门项目数据资源共享，边际成本较低。另外，今年拳头项目武汉汉街项目公司可获得运营权参与运营分成，今后公司将逐步挑选有价值的项目参与，并为每一项 目赋予世界观。三、投资逻辑我们判断传媒行业推演将经历三个阶段：第一阶段为躁动期，光线传媒、分众传媒等龙头股获得估值溢价的同时，部分市值较轻个股顺势上涨；第二阶段为有业绩支撑的股票，如捷成股份、视觉中国、快乐购等；第三阶段为市值低于100亿的股票，过去市场给予估值溢价较低，该类企业中业绩快报及一季度业绩预告较好的往往估值更低，PE不足20倍，股东大量增持。恒信东方技术起家，在影视行业贯穿全产业链，未来业绩增长空间较大，目前估值相对较低。我们预计公司2018年CG/VR内容制作预计贡献4000万利润，儿童产业领域预计贡献6500万利润，LBE预计贡献8000万利润，安徽赛达预计实现承诺诺利润6000万元，典当行预计贡献2000万利润，在扣除公司费用后预计将实现2.5亿净利润。-安信证券