公司三季报点评报告：Q3盈利环比改善，浙石化投资收益丰厚

化工/化学纤维 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 5 桐昆股份（601233.SH） 2020年11月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/10/30 当前股价(元) 15.13 一年最高最低(元) 17.39/11.25 总市值(亿元) 279.95 流通市值(亿元) 279.95 总股本(亿股) 18.50 流通股本(亿股) 18.50 近3个月换手率(%) 68.62 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司中报点评报告-参股浙石化对冲疫情影响，需求复苏长丝盈利或改善》-2020.8.29 《公司首次覆盖报告-长丝龙头受益需求复苏，参股浙石化布局一体化》-2020.8.25 Q3盈利环比改善，浙石化投资收益丰厚 ——公司三季报点评报告 张绪成（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 事件：公司发布三季报，前三季度实现营收328.2亿元（同比-11.9%），实现归母净利润18亿元（同比-26.5%）；Q3单季实现营收114.8亿元（环比+26.7%），实现归母净利润7.9亿元（环比+35.5%）。 ⚫ Q3盈利环比改善，浙石化投资收益丰厚。维持“买入”评级 公司前三季度实现业绩18亿元，其中投资收益（主要为浙石化项目）贡献15亿投资收益，对冲长丝业绩下滑，基本符合预期。长丝需求回暖迹象明显，Q4盈利有望持续改善。我们维持预测2020-2022年归母净利润分别为30.8/46.3/53.4亿元，同比增长6.7%/50.3%/15.3%，EPS分别为1.67/2.50/2.89元；当前股价对应PE分别为9.9x/6.6x/5.7x，维持“买入”评级。 ⚫ 长丝景气谷底中公司全年经营稳定，浙石化带动下Q3业绩持续改善 景气谷底经营稳定：2020年前三季度，受全球疫情影响，纺织服装行业跌入景气谷底，公司POY售价4887元/吨（同比-33.1%），FDY售价5554元/吨（同比-28.6%），DTY售价6591元/吨（同比-25.9%）；POY销量为330.8万吨（同比+17.8%），FDY销量为81.1万吨（同比-2.6%），DTY销量为54.8万吨（同比-1.4%），公司产能逆势释放，同时通过促销、调整产品结构等手段，维持了稳定的生产经营。另外由于疫情影响销量，当前库存值为37.7亿元（同比+47%），间接影响了业绩。Q3环比改善：Q3产品价格有所回暖，POY售价4584.8元/吨（环比+8.4%），FDY售价7778.7元/吨（环比+2.2%），DTY售价6127.5元/吨（环比+1.8%）；但由于国际疫情爆发冲击纺织业景气，公司销量承压，POY销量为115.3万吨（同比-23.2%），FDY销量为28万吨（同比-17.6%），DTY销量为21.5万吨（同比+1.7%），随高成本产品库存消化完毕，Q3主业盈利环比有所改善，浙石化贡献投资收益约6.7亿元（环比+16%），助力实现业绩7.9亿元（环比+35.5%）。 ⚫ 浙石化二期产能释放在望，长丝&PTA新项目稳步推进 浙石化：一方面提供了稳定的原料供给（长丝生产所需的PX和乙二醇），另一方面也贡献了丰厚的投资收益。2020年浙石化一期顺利投产，开工率稳步提升，前三季度为公司带来约15亿元的投资收益，浙石化二期工程目前已全面进入建设安装阶段，长周期设备采购已完成，大宗料采购框架协议已完成，预计2020Q4开始试运行，将进一步增厚公司业绩。新项目：恒超50万吨长丝产能进入收尾阶段，江苏南通如东洋口洋聚酯一体化项目（500万吨PTA、240万吨长丝产能）已处于全面开工建设阶段，预计2022年底完成；恒翔15万吨表面活性剂、20万吨纺织助剂项目已完成前期报批手续，新项目稳步推进持续打开成长空间。 ⚫ 风险提示：油价大幅波动风险、日费大幅下调风险、政策推进不及预期风险 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 41,601 50,582 38,337 45,273 47,987 YOY(%) 26.8 21.6 -24.2 18.1 6.0 归母净利润(百万元) 2,120 2,884 3,078 4,627 5,335 YOY(%) 20.4 36.0 6.7 50.3 15.3 毛利率(%) 11.7 11.8 9.1 11.8 13.4 净利率(%) 5.1 5.7 8.0 10.2 11.1 ROE(%) 13.2 15.2 14.2 17.9 17.3 EPS(摊薄/元) 1.15 1.56 1.67 2.50 2.89 P/E(倍) 14.3 10.5 9.9 6.6 5.7 P/B(倍) 2.0 1.7 1.5 1.2 1.0 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2019-112020-032020-07桐昆股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 5 附：公司经营情况 2020Q1 2020Q2 2020Q3 环比 2019Q1-3 2020Q1-3 同比 价格 销售均价:POY(元/吨) 5885.4 4228.1 4584.8 8.4% 7,306.2 4,886.8 -33.1% 销售均价:FDY(元/吨) 6234.6 5162.2 5276.7 2.2% 7,778.7 5,554.3 -28.6% 销售均价:DTY(元/吨) 7703.6 6016.3 6127.5 1.8% 8,892.7 6,591.6 -25.9% 产量 POY(万吨) 110.9 114.0 118.1 3.6% 266.5 343.0 28.7% FDY(万吨) 27.0 27.5 27.3 -0.8% 83.6 81.7 -2.3% DTY(万吨) 17.5 18.4 19.2 4.2% 55.5 55.1 -0.8% 销量 POY(万吨) 65.4 150.1 115.3 -23.2% 280.9 330.8 17.8% FDY(万吨) 19.2 33.9 28.0 -17.6% 83.3 81.1 -2.6% DTY(万吨) 12.1 21.1 21.5 1.7% 55.5 54.8 -1.4% 产销率 POY 59% 132% 98% -34.1pct 105% 96% -9pct FDY 71% 124% 103% -20.9pct 100% 99% -0.3pct DTY 69% 115% 112% -2.8pct 100% 99% -0.7pct 数据来源：公司公告、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 5 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 11976 12745 12165 15587 11579 营业收入 41601 50582 38337 45273 47987 现金 5646 8519 8183 10300 7237 营业成本 36742 44610 34867 39930 41550 应收票据及应收账款 613 264 400 384 447 营业税金及附加 81 122 89 103 107 其他应收款 39 30 22 40 26 营业费用 126 163 124 143 152 预付账款 540 574 271 726 330 管理费用 585 660 715 794 759 存货 4147 2717 2648 3496 2897 研发费用 488 1118 324 479 634 其他流动资产 991 641 641 641 641 财务费用 573 415 311 217 213 非流动资产 22685 27256 24651 30045 33553 资产减值损失 294 0 73 97 133 长期投资 5247 6830 10563 14646 18728 其他收益 32 91 0 0 0 固定资产 14893 17073 11493 12407 11700 公允价值变动收益 18 1 -2 -0 4 无形资产 1068 1502 1629 1787 1971 投资净收益 20 172 2184 2528 2529 其他非流动资产 1477 1852 966 1206 1154 资产处置收益 -3 1 0 0 0 资产总计 34661 40001 36816 45633 45132 营业利润 2778 3757 4016 6038 6972 流动负债 13662 16970 12916 18034 13400 营业外收入 16 38 40 29 31 短期借款 7581 8247 8247 8247 8247 营业外支出 7 33 21 17 19 应付票据及应付账款 5270 6258 2752 7566 3170 利润总额 2788 3762 4036 6051 6983 其他流动负债 810 2465 1917 2220 1982 所得税 656 866 940 1401 1621 非流动负债 4868 3954 2160 1568 657 净利润 2131 2896 3097 4650 5362 长期借款 4757 3835 2042 1449 538 少数股东损益 11 12 18 23 27 其他非流动负债 110 119 119 119 119 归母净利润 2120 2884 3078 4627 5335 负债合计 18529 20924 15077 19601 14057 EBITDA 4885 6065 6035 8115 9225 少数股东权益 61 71 89 112 139 EPS(元) 1.15 1.56 1.67 2.50 2.89 股本 1822 1848 1848 1848 1848 资本公积 5918 6226 6226 6226 6226 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 留存收益 7580 10246 12830 16872 21498 成长能力 归属母公司股东权益 16071 19006 21650 25919 30936 营业收入(%) 26.8 21.6 -24.2 18.1 6.0 负债和股东权益 34661 40001 36816 45633 45132 营业利润(%) 24.0 35.2 6.9 50.3 15.5 归属于母公司净利润(%) 20.4 36.0 6.7 50.3 15.3 获利能力 毛利率(%) 11.7 11.8 9.1 11.8 13.4 净利率(%) 5.1 5.7 8.0 10.2 11.1 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 13.2 15.2 14.2 17.9 17.3 经营活动现金流 2426 5116 -576 7892 1326 ROIC(%) 9.1 10.1 10.2 13.3 13.7 净利润 2131 2896 3097 4650 5362 偿债能力 折旧摊销 1493 1806 1653 1785 1972 资产负债率(%) 53.5 52.3 41.0 43.0 31.1 财务费用 573 415 311 217 213 净负债比率(%) 42.1 25.1 1