三季度业绩靓丽，门店扩张稳步推进

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 益丰药房（603939） 证券研究报告 2020年10月30日 投资评级 行业 医药生物/医药商业 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 101.91元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 531.07 流通A股股本(百万股) 514.62 A股总市值(百万元) 54,121.17 流通A股市值(百万元) 52,444.68 每股净资产(元) 9.48 资产负债率(%) 53.40 一年内最高/最低(元) 107.99/66.31 作者 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《益丰药房-半年报点评:上半年业绩继续高增长，区域聚焦战略助推公司成长》 2020-08-28 2 《益丰药房-年报点评报告:“自建+并购“”推动业绩增长，2019年营收超百亿》 2020-04-09 3 《益丰药房-季报点评:三季度扩张稳步 推 进 ， 经 营 规 模 持 续 提 升 》 2019-10-30 股价走势 三季度业绩靓丽，门店扩张稳步推进 三季度业绩超预期，营收规模持续扩大 公司发布2020年三季报，2020前三季度，公司实现营收94.37亿元，同比增长27.72%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长41.16%；扣非后归母净利润5.7亿元，同比增长38.30%。2020年前三季度公司整体录得较好成绩，业绩略超预期，营收规模持续扩大。分季度来看，2020年第三季度，公司实现营收31.44亿元，实现归母净利润1.78亿元，分别同比增长34.32%、61.59%；单季度实现扣非后归母净利润1.72亿元，同比增长58.05%，2020年三季度单季度公司业绩实现了高速增长，再次显示了公司的高成长性。2020年前三季度公司实现经营活动现金流净额为9.09亿元，同比增长55.34%，持续稳定增长的经营活动现金流是公司长期发展的基础。报告期内，公司销售毛利率与销售净利率分别为38.49%、7.04%，较去年同期分别下滑1.14个pp，增加0.71个pp。 各品类均有所增长，中南、华东地区持续深耕 分项目来看，报告期内公司零售业务 实现收入87.70亿元，同比增长25.05%，批发业务收入4.14亿元，同比增长172.64%。从产品类别看，公司中西成药、中药、非药品分别实现收入64.31亿元、8.63亿元、18.89亿元，其中非药品同比增长最快，增长47.55%，中西成药增长24.78%；从毛利率水平来看，中药毛利率46.93%，同比增长3.44个pp，中西成药毛利率34.19%，同比略下滑0.9个pp。分地区来看，中南、华东地区依旧是收入主要贡献地区，分别实现收入40.92亿元、41.11亿元，同比分别增长34.35%、25.87%。中南、华东、华北地区毛利率分别为38.73%、35.41%、36.20%，均略有下降。整体来看，前三度公司营收规模持续提升，毛利率略有下降，但是主要是非药品毛利率下滑较多。 门店扩张稳步推进，医保店持续提升 截至2020年9月30日，公司拥有门店总数5,496家（含加盟店611家）；。2020年1-9月，公司净增门店744家，其中，新开门店737家（含新开加盟店225家），收购门店68家，关闭门店61家。其中，2020年7-9月，净增门店359家，其中新开门店360家（含新开加盟店118家），收购门店23家，关闭门店24家。分区域来看，2020年三季度末，公司中南、华东、华北地区分别新增门店447家、306家、52家，期末分别达到2578家、2312家、606家。从医保门店户数量来看，三季度末，公司4885家直营连锁门店中已获得医保资格的3966家，占公司门店总数的81.19%，其中中南、华东、华北地区医保店占比分别为86.52%、75.10%、80.86%。医保门店的持续提升，为门店的销售和持续扩张奠定了坚实基础。 估值与评级 公司优秀的异地复制扩张能力不断推动业务规模与市占率的提升，规模效应与精细化的内部管理提升公司运行效率。预计2020-2022年公司净利润分别为7.33/9.71/12.54亿元，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，药品降价导致毛利率下滑、政策推行不及预期，并购整合不及预期，开店速度不及预期等 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 6,912.58 10,276.17 14,078.36 19,005.79 25,657.81 增长率(%) 43.79 48.66 37.00 35.00 35.00 EBITDA(百万元) 653.00 956.18 1,099.68 1,454.52 1,858.95 净利润(百万元) 416.41 543.75 733.01 971.27 1,253.83 增长率(%) 32.83 30.58 34.81 32.50 29.09 EPS(元/股) 0.78 1.02 1.38 1.83 2.36 市盈率(P/E) 129.97 99.53 73.83 55.72 43.17 市净率(P/B) 13.33 12.00 10.31 9.05 7.82 市销率(P/S) 7.83 5.27 3.84 2.85 2.11 EV/EBITDA 23.15 28.10 48.61 34.81 27.49 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%-3%10%23%36%49%62%75%2019-102020-022020-06益丰药房医药商业沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,296.94 1,424.49 1,446.32 4,389.45 4,010.52 营业收入 6,912.58 10,276.17 14,078.36 19,005.79 25,657.81 应收票据及应收账款 604.71 750.24 1,084.73 386.61 1,599.69 营业成本 4,166.08 6,267.59 8,586.39 11,688.56 15,779.55 预付账款 202.73 198.86 576.39 412.40 844.48 营业税金及附加 46.95 54.55 70.39 99.57 128.29 存货 1,440.48 1,820.60 2,666.82 3,458.45 4,792.74 营业费用 1,895.97 2,681.26 3,664.64 5,037.45 6,875.20 其他 696.98 791.87 1,160.92 1,003.05 1,319.38 管理费用 267.74 438.62 592.74 804.67 1,103.29 流动资产合计 4,241.83 4,986.06 6,935.18 9,649.95 12,566.80 研发费用 3.20 5.37 7.04 12.16 12.83 长期股权投资 27.58 29.33 29.33 29.33 29.33 财务费用 13.28 38.47 30.89 15.33 3.55 固定资产 396.87 443.54 478.57 519.17 550.10 资产减值损失 18.21 (16.13) (16.00) (16.00) (10.00) 在建工程 19.71 84.42 86.65 99.99 89.99 公允价值变动收益 0.00 0.00 (128.82) 21.47 28.63 无形资产 250.76 355.10 337.49 319.88 302.28 投资净收益 65.07 11.18 15.00 10.00 15.00 其他 2,931.40 3,276.84 3,180.68 3,087.72 3,086.32 其他 (142.24) (20.22) 227.64 (62.94) (87.25) 非流动资产合计 3,626.31 4,189.22 4,112.73 4,056.09 4,058.02 营业利润 578.32 815.47 1,028.44 1,395.52 1,808.73 资产总计 7,868.14 9,175.28 11,047.91 13,706.04 16,624.83 营业外收入 5.65 6.68 11.00 10.00 10.00 短期借款 5.00 29.30 20.00 20.00 20.00 营业外支出 2.71 7.85 1.02 1.00 1.57 应付票据及应付账款 2,200.09 3,018.87 3,940.64 5,677.85 7,293.56 利润总额 581.26 814.30 1,038.42 1,404.52 1,817.16 其他 693.37 676.85 859.78 1,005.67 1,256.84 所得税 139.70 205.41 259.61 355.34 454.29 流动负债合计 2,898.46 3,725.02 4,820.43 6,703.52 8,570.40 净利润 441.57 608.88 778.82 1,049.17 1,362.87 长期借款 744.80 687.15 680.00 650.00 650.00 少数股东损益 25.16 65.13 45.80 77.90 109.05 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 416.41 543.75 733.01 971.27 1,253.83 其他 55.04 54.12 51.50 53.56 53.06 每股收益（元） 0.78 1.02 1.38 1.83 2.36 非流动负债合计 799.84 741.27 731.50 703.56 703.06 负债合计 3,698.30 4,466.30 5,551.93 7,407.08 9,273.46 少数股东权益 111.08 200.67 244.18 320.79 427.41 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 376.81 378.92 531.07 531.07 531.07 成长能力 资本公积 2,577.18 2,654.43 2,654.43 2,654.43 2,654.43 营业收入 43.79% 48.66% 37.00% 35.00% 35.00% 留存收益 3,681.95 4,189.92 4,720.72 5,447.10 6,392.88 营业利润 35.38% 41.01% 26.12% 35.69% 29.61% 其他 (2,577.18) (2,714.97) (2,654.43) (2,654.43) (2,654.43) 归属于母公司净利润 32.83% 30.58% 34.81% 32.50% 29.09% 股东权益合计 4,169.84 4,708.98 5,495.97 6,298.96 7,351.37 获利能力 负债和股东权益总计 7,868.14 9,175.28 11,047.91 13,706.04 16,624.83 毛利率 39.73% 39.01% 39.01% 38.50% 38.50% 净利率 6.02% 5.29% 5.21% 5.11% 4.89% ROE 10.2