2020年三季报点评：龙头经营韧性依旧，海外亮眼全年可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 苏泊尔（002032）2020年三季报点评 强推（维持） 龙头经营韧性依旧，海外亮眼全年可期 目标价：80元 当前价：72.26元 事项：  苏泊尔发布2020年三季报，20Q1-Q3公司实现营业总收入133.05亿元，同比-10.68%（若剔除销售抵减，收入同比-5.96%），归母净利润10.81亿元，同比-13.42%。单季度来看，20Q3公司实现营业总收入51.17亿元，同比+1.12%，归母净利润4.14亿元，同比+1.01%。 评论：  单季度营收增长略有放缓，关联交易上调彰显发展信心。20Q1-Q3公司实现营业总收入133.05亿元，降幅10.68%，其中Q3实现51.17亿元，增速1.12%，增长较二季度有所放缓。分市场来看，内销市场：公司为契合年轻消费者需求，一方面积极推出吃豆人、小黄人、哆啦A梦等联名款产品，以可爱套系产品俘获消费者青睐，另一方面启用青年偶像王源作为品牌代言人，以期贴近年轻用户群体。受益于创新产品及直播布局加码，公司线上渠道延续快增态势，阿里平台数据显示20Q3苏泊尔厨房小电销售额同比增长27%，线下渠道或仍受疫情影响表现预计弱于线上渠道；外销市场：海外疫情同样催生消费者对厨房、家居类小家电需求增长，预计公司外销业务表现亦较为亮眼。公司公告显示，公司拟调增与SEB集团的关联交易金额（+18%），其中向SEB出售炊具产品、电器产品的预计金额较年初指引分别上调19%和18%（调增后较去年实际发生额分别同比+13%和+17%），彰显公司对出口业务的信心，预计为公司Q4外销收入贡献一定增量。  业务结构拖累毛利表现，盈利能力保持稳健态势。20Q1-Q3公司实现归母净利润10.81亿元，同比下滑13.42%。20Q1-Q3公司毛利率25.38%，同比-5.29pct，其中Q3毛利率25.80%，同比-4.67pct，主要受新收入准则及业务结构影响拖累（线上渠道占比有所提升，但线上毛利率预计相对较低）。单季度费用率方面，Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为12.05%、1.44%、2.16%和0.18%，同比分别-3.59pct、-0.25pct、-0.38pct和+0.66pct，其中销售费用率明显下降主要系：1）新收入准则下符合销售抵减性质的应付客户费用直接抵减营业收入而不再计入销售费用；2）受疫情影响，公司的促销活动较同期减少。综合影响下，20Q3公司实现归母净利率8.10%，与去年同期基本持平（19Q3：8.11%）。  炊具龙头地位巩固，多品牌+多品类获效可期。公司深耕炊具行业数十载，近年来在巩固炊具行业龙头地位的同时积极推进多品牌+多品类布局，品牌方面，公司已形成SUPOR、 WMF、LAGOSTINA和KRUPS等品牌矩阵，其中SUPOR品牌近年来正积极推进年轻化，仍是目前公司主要收入和利润贡献来源，WMF等高端品牌在经历渠道和品牌整合后正逐步进入良性增长状态（尤其是WMF业务实现扭亏为盈，且在高端炊具领域份额同比有所增长）；品类方面，公司积极入局厨卫电器、厨房用具等新品类，有望进一步拓展成长边界。  投资建议：苏泊尔深耕炊具二十载，多品类+多品牌布局的协同效应有望逐步显现，且公司坚持创新与精品战略，日益完善渠道布局，未来长期稳健发展可期。考虑到疫情影响，我们略微调整公司20/21/22年EPS预测至2.17/2.49/2.77元（原值：2.37/2.85/3.24元），对应PE分别为33/29/26倍。参考可比公司估值，我们调整目标价至80元（原值：86元），对应21年32倍PE，公司作为国内小家电龙头，经营表现稳健，龙头优势依旧，维持“强推”评级。  风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 19,853 18,614 21,406 24,292 同比增速(%) 11.2% -6.2% 15.0% 13.5% 归母净利润(百万) 1,920 1,786 2,047 2,273 同比增速(%) 15.0% -7.0% 14.6% 11.1% 每股盈利(元) 2.34 2.17 2.49 2.77 市盈率(倍) 31 33 29 26 市净率(倍) 9 8 7 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月26日收盘价 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：贺虹萍 电话：021-20572572 邮箱：hehongping@hcyjs.com 总股本(万股) 82,108 已上市流通股(万股) 61,107 总市值(亿元) 593.32 流通市值(亿元) 441.56 资产负债率(%) 39.1 每股净资产(元) 8.0 12个月内最高/最低价 88.8/61.46 《苏泊尔（002032）2019年报&2020年一季报点评：疫情冲击短期承压，静待势能持续释放》 2020-04-29 《苏泊尔（002032）2020年半年度业绩快报点评：内外市场如期改善，龙头经营韧性凸显》 2020-07-23 《苏泊尔（002032）2020年半年报点评：龙头地位稳固，稳健发展可期》 2020-08-28 -18%-4%10%24%19/1019/1220/0220/0420/0620/082019-10-28～2020-10-26沪深300苏泊尔相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 小家电 2020年10月27日 苏泊尔（002032）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,308 1,972 2,583 3,223 营业收入 19,853 18,614 21,406 24,292 应收票据 0 0 0 0 营业成本 13,668 13,400 15,158 17,165 应收账款 1,797 1,685 1,937 2,199 税金及附加 124 116 133 151 预付账款 279 273 309 350 销售费用 3,206 2,447 3,067 3,541 存货 2,248 2,204 2,493 2,823 管理费用 346 306 330 374 合同资产 0 0 0 0 研发费用 453 424 488 561 其他流动资产 4,198 4,015 4,428 4,854 财务费用 -43 -19 -18 -17 流动资产合计 9,830 10,149 11,750 13,449 信用减值损失 -2 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -39 -39 -39 -39 长期股权投资 62 62 62 62 公允价值变动收益 5 5 5 5 固定资产 909 899 891 863 投资收益 67 67 67 67 在建工程 215 235 255 275 其他收益 167 167 167 167 无形资产 466 419 377 339 营业利润 2,296 2,137 2,446 2,715 其他非流动资产 366 366 366 366 营业外收入 4 4 4 4 非流动资产合计 2,018 1,981 1,951 1,905 营业外支出 27 27 27 27 资产合计 11,848 12,130 13,701 15,354 利润总额 2,273 2,114 2,423 2,692 短期借款 0 0 0 0 所得税 357 332 381 424 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,916 1,782 2,042 2,268 应付账款 3,011 2,952 3,340 3,782 少数股东损益 -4 -4 -5 -5 预收款项 1,107 1,038 1,194 1,355 归属母公司净利润 1,920 1,786 2,047 2,273 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 1,879 1,766 2,027 2,254 其他应付款 94 94 94 94 EPS(摊薄)（元） 2.34 2.17 2.49 2.77 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 765 741 817 920 主要财务比率 流动负债合计 4,977 4,825 5,445 6,151 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 11.2% -6.2% 15.0% 13.5% 其他非流动负债 27 6 6 6 EBIT增长率 12.9% -6.0% 14.8% 11.2% 非流动负债合计 27 6 6 6 归母净利润增长率 15.0% -7.0% 14.6% 11.1% 负债合计 5,004 4,831 5,451 6,157 获利能力 归属母公司所有者权益 6,836 7,295 8,250 9,202 毛利率 31.2% 28.0% 29.2% 29.3% 少数股东权益 8 4 0 -5 净利率 9.6% 9.6% 9.5% 9.3% 所有者权益合计 6,844 7,299 8,250 9,197 ROE 28.1% 24.5% 24.8% 24.7% 负债和股东权益 11,848 12,130 13,701 15,354 ROIC 39.2% 34.4% 33.9% 33.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.2% 39.8% 39.8% 40.1% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 0.4% 0.1% 0.1% 0.1% 经营活动现金流 1,733 2,060 1,694 1,912 流动比率 197.5% 210.3% 215.8% 218.6% 现金收益 1,998 1,920 2,175 2,397 速动比率 152.3% 164.7% 170.0% 172.8% 存货影响 114 44 -289 -330 营运能力 经营性应收影响 608 156 -250 -264 总资产周转率 1.7 1.5 1.6 1.6 经营性应付影响 -45 -128 543 603 应收账款周转天数 32 34 30 31 其他影响 -942 68 -485 -494 应付账款周转天数 79 80 75 75 投资活动现金流 -867 -121 -121 -100 存货周转天数 61 60 56 56 资本支出 -409 -121 -121 -100 每股指标(元) 股权投资 -1 0 0 0 每股收益 2.34 2.17 2.49 2.77 其他长期资产变化 -457 0 0 0 每股经营现金流 2.11 2.51 2.06 2.33 融资活动现金流 -1,038 -1,275 -962 -1,172 每股净资产 8.33 8.88 10.05 11.21 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -1,050 -1,090 -1,319 -1,465 P/E 31 33 29 26 股东融资 13 0 0 0 P/B 9 8 7 6 其他影响 -1 -185 357 293 EV/EBITDA 26 27 24 22 资料来源：公司公告，华创证券预测