大固废战略成型，业务拓展积极有力

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 大固废战略成型，业务拓展积极有力 ■事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营收43.20亿元，同比下滑9.73%；归母净利润4.23亿元，同比增长25.49%；扣非归母净利润3.59亿元，同比增长14.83%；基本每股收益0.76元。单三季度营收17.30亿元，同比增长68.31%；归母净利润0.9748亿元，同比增长96.97%。业绩符合预期。 ■单季度业绩高速增长，盈利能力改善，订单充足保证未来业绩：单三季度营收17.30亿元，同比增长68.31%；归母净利润0.9748亿元，同比增长96.97%，保持高速增长。公司毛利率为19.87%，同比提升4.19pct，净利率为10.46%，同比提升2.42pct，可见公司转型成效显著，环保运营类项目占比进一步提升有望助推盈利水平改善。根据公告，截至2019年H1，公司新增锅炉订单15.33 亿元，其中以生活垃圾焚烧锅炉、生物质炉、燃机余热锅炉、污泥炉为代表的环保装备新增订单 8.85 亿元，约占公司设备新增订单总额的 58%，此外公司电站工程新增订单 6.34亿元，市政环保工程与服务新增订单 4.04 亿元。公司新增订单充足，有效保证未来业绩增长。 ■背靠地方国资国联集团，环保和能源板块齐头并进。公司背靠国企无锡市国联发展集团，地方环保及能源项目资源处于优势地位。近年来，公司大力投资一体化垃圾焚烧和污泥项目，项目基本集中于江苏、江西等地区。随着公司规模扩张，依靠技术优势，在全国范围内连拿多个大型大固废一体化项目，随着新项目陆续投产，公司总营收及利润将在未来几年内进一步提升。能源方面，公司作为无锡地区最大的热电运营企业，热电供应量占无锡市区热电联产供热市场的70%以上。近年来由于经济水平发展、政策推动和公司推进精细化管理等因素，公司主要三大热电子公司新联热力、惠联热电、友联热电年售热及售电收入稳定增长。 ■布局大固废板块，锅炉热电协同效应释放。公司重点拓展设备制造、环保项目运营和工程总包及服务，布局污泥、垃圾焚烧等固废领域。 我国在污泥处臵方面仍存在较大缺口，随着近年来不断的利好政策推动，各地污泥无害化处臵及资源化项目需求将不断释放。公司同时拥有两大核心技术污泥调质深度脱水+干化+自持焚烧和污泥碱热水解蛋白提取两大污泥处理技术，最大化程度实现高效率、低污染和污泥资源化。在垃圾焚烧方面，公司将垃圾焚烧与热电联产实现一体化，符合我国未来政策导向，后续优势持续扩大。公司一方面通过自有垃圾焚烧设备降低项目建设成本，另一方面利用垃圾焚烧热电联产一体增加收益，有利于扩大市场优势。 Table_Tit le 2020年10月20日 华光环能（600475.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 电站设备 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 17元 股价（2020-10-19） 13.43元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 7,512.64 流通市值（百万元） 7,299.25 总股本（百万股） 559.39 流通股本（百万股） 543.50 12个月价格区间 8.71/14.80元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.63 2.69 19.7 绝对收益 3.87 5.75 32.44 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 汪磊 报告联系人 wanglei4@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 华光环能：纵横拓展，固废区域龙头强势崛起/邵琳琳 2020-10-15 -15%-6%3%12%21%30%39%201 9/1 0202 0/0 2202 0/0 6华光环能 电站设备 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■赋能“无废城市”建设，产业园模式样板初成。“无废城市”建设试点工作如火如荼展开，公司无锡惠山模式打造环保产业园样板，实现固废处理从源头到终端的无缝链接和管控。公司在无锡惠山区打造“城市综合固废处臵中心”，以热电厂、生活垃圾焚烧项目为核心，涵盖生活垃圾处臵、餐厨废弃物处臵、污泥处臵、蓝藻藻泥处臵等处理设施，在有效无害化处理固体废物的同时实现资源化高效利用，将生活垃圾、餐厨废弃物、污泥焚烧时产生的热电用于能源供给，实现高效协同和全产业链覆盖。该项目将成为公司城市综合固废处臵的示范标杆项目，可为公司市政环保项目跨区域复制提供经验和模板，进一步拓展公司发展空间。 ■投资建议：公司作为固废处臵区域龙头，随着内生+外延不断拓展，公司业绩有望快速增长。我们预计公司2020年-2022年的EPS分别为1.00、1.20、1.39元/股，对应PE分别为13.4x、11.2x、9.7x，给予“买入-A”评级，6个月目标价为17元。 ■风险提示：项目推进进度不及预期，市场竞争风险，应收账款风险，投资收益波动风险。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 7,453.5 7,005.2 7,962.3 9,243.8 10,442.6 净利润 419.3 449.1 561.3 671.9 775.9 每股收益(元) 0.75 0.80 1.00 1.20 1.39 每股净资产(元) 8.53 10.67 10.51 11.30 12.27 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 17.9 16.7 13.4 11.2 9.7 市净率(倍) 1.6 1.3 1.3 1.2 1.1 净利润率 5.6% 6.4% 7.0% 7.3% 7.4% 净资产收益率 8.8% 7.5% 9.6% 10.6% 11.3% 股息收益率 1.7% 0.7% 1.8% 2.0% 2.1% ROIC 17.3% 12.1% 14.0% -88.9% 9.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 pOrOpPoNrRrNpMzQsMoPnRaQ9R9PnPqQmOpPiNoPqQiNtRqQ9PrQpNuOmNoRMYpNpN 3 公司快报/华光环能 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 7,453.5 7,005.2 7,962.3 9,243.8 10,442.6 成长性 减:营业成本 6,309.8 5,760.7 6,467.7 7,405.4 8,359.4 营业收入增长率 27.4% -6.0% 13.7% 16.1% 13.0% 营业税费 31.2 35.7 42.2 46.2 47.0 营业利润增长率 10.6% 3.5% 28.5% 20.5% 15.0% 销售费用 138.0 143.9 167.2 184.9 208.9 净利润增长率 5.2% 7.1% 25.0% 19.7% 15.5% 管理费用 423.6 449.0 597.2 739.5 835.4 EBIT DA增长率 7.0% 33.3% 8.2% 22.7% 14.8% 研发费用 156.9 184.3 222.9 258.8 292.4 EBIT增长率 8.4% 46.9% 0.3% 22.8% 13.5% 财务费用 -7.8 -22.6 -18.4 -5.9 -20.4 NOPLAT增长率 5.7% 2.5% 29.4% 22.8% 13.5% 资产减值损失 152.6 -22.6 - - - 投资资本增长率 46.7% 12.0% -119.3% -1170.4% -110.8% 加:公允价值变动收益 - -0.0 -2.1 0.3 0.5 净资产增长率 7.6% 26.6% -0.2% 8.1% 9.0% 投资和汇兑收益 237.6 249.7 243.0 258.0 284.0 营业利润 544.7 563.9 724.4 873.2 1,004.4 利润率 加:营业外净收支 30.6 16.1 18.8 19.1 18.0 毛利率 15.3% 17.8% 18.8% 19.9% 19.9% 利润总额 575.3 579.9 743.2 892.3 1,022.4 营业利润率 7.3% 8.0% 9.1% 9.4% 9.6% 减:所得税 84.9 77.3 104.0 124.9 143.1 净利润率 5.6% 6.4% 7.0% 7.3% 7.4% 净利润 419.3 449.1 561.3 671.9 775.9 EBIT DA/营业收入 9.3% 13.2% 12.6% 13.3% 13.5% EBIT /营业收入 6.4% 10.0% 8.9% 9.4% 9.4% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 93 95 87 82 77 货币资金 1,720.5 2,287.1 6,489.4 3,018.0 7,614.3 流动营业资本周转天数 -14 -3 -140 -50 -61 交易性金融资产 - 3.1 1.0 1.4 1.8 流动资产周转天数 307 349 380 397 395 应收帐款 2,977.2 2,707.0 1,716.5 4,678.8 2,487.7 应收帐款周转天数 128 146 100 125 124 应收票据 236.2 2.5 32.9 346.1 138.4 存货周转天数 62 65 60 60 61 预付帐款 364.0 361.9 53.9 589.3 50.2 总资产周转天数 524 644 679 661 648 存货 1,442.9 1,073.8 1,575.7 1,520.8 2,003.1 投资资本周转天数 157 211 79 159 138 其他流动资产 94.8 326.1 186.5 202.5 238.4 可供出售金融资产 545.0 - 383.6 309.5 231.1 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 8.8% 7.5% 9.6% 10.6% 11.3% 长期股权投资 1,119.4 1,131.1 1,131.1 1,131.1 1,131.1 ROA 4.2% 3.7% 3.9% 4.4% 4.4% 投资性房地产 6.7 6.1 6.1 6.1 6.1 ROIC 17.3% 12.1% 14.0% -88.9% 9.4% 固定资产 1,881.5 1,809.5 2,026.1 2,174.9 2,266.4 费用率 在建工程 633.1 1,219.4 1,273.6 1,241.5 1,219.0 销售费用率 1.9% 2.1% 2.1% 2.0% 2.0% 无形资产 289.4 721.2 909.9 1,257.7 1,590.0 管理费用率 5.7% 6.4% 7.5% 8.0% 8.0% 其他非流动资产 243.9 1,857.1 764.5 939.1 1,171.1 研发费用率 2.1% 2.6% 2.8% 2.8% 2.8% 资产总额 11,554.6 13,505.6 16,550.9 17,416.8 20,148.6 财务费用率 -0.1% -0.3% -0.2% -0.1%