医药行业2020年中报解读：海外制药龙头解读系列之二，百健BIIB，Tecfidera延续强劲业绩，多元化研发总布局初露锋芒

swsc.com.cn 海外制药龙头解读系列之二 西南证券研究发展中心 2020年10月 百健BIIB——2020年中报解读： Tecfidera延续强劲业绩，多元化研发总布局初露锋芒 分析师：陈进 执业证号：S1250517100002 电话：：021-68416017 邮箱：cj@swsc.com.cn 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：张熙 执业证号：S1250520070005 电话：021-68416017 邮箱：zhangxi@swsc.com.cn 1 核心观点 海外制药龙头解读系列之二 百健制药：Tecfidera延续强劲业绩，多元化研发总布局初露锋芒 1.受到新冠疫情影响，公司核心产品上半年销售增速明显（+7%），全年收入指引中低个位数增长不变。 2.分业务来看，公司收入来源逐渐多元化，主要收入来源为自有品种销售收入（79%）；CD20合作项目上半年收入下滑明显（-21.4%），可能受罗氏专利Rituxan过期影响；药物许可费（+25.4%）与其他收入（+14.4%）增速均大幅上升。 3.分品种来看，公司自有品种收入占比最多的为多发性硬化症药物（74%），受疫情影响该板块的核心产品Tecfidera销售增长迅速（+7%）；其次为脊髓性肌萎缩症用药，单品种Spinraza提供了19%的产品收入；生物类似药板块继续保持较高的销售增速（+9%）；总体看公司产品收入平均化趋势明显，生物类似药布局逐步推进。 4.分地区看，美国为百健主要销售地区，但占总销售额比例自2014年起逐年下降，2020年上半年增速有所回升（+1.6%）。自2017年起在全球市场发力，国外产品收入增速逐渐超过国内，2020年上半年除美国外其他地区销售额增速为+4%。 5.2020年7月，公司完成了向FDA提交的关于aducanumab治疗阿兹海默病的BLA（生物制品上市申请）。如获批准，aducanumab将成为全球首款用于治疗阿兹海默病的上市药物，为公司自有产品带来良好的前景预期。 6.公司研发布局多元化，从多发性硬化症、脊髓性肌萎缩症涉足眼科、自身免疫、神经系统等其他领域，其中以阿兹海默症为重点，对其公司现有5款不同研发进度、不同靶点的药物品种。 风险提示 CD20合作项目销售额大幅下滑；疫情影响下研发进度、BLA进度缓慢；药物研发失败的风险。 wOrRsRnRtRsMwPmNvM9P9R9PoMqQtRrRiNmNqQkPrRvMaQnMqQuOoNoQvPmPmN10% 10% 8% 36% 54% 20% 12% 5% 16% 17% 4% 0%10%20%30%40%50%60%015304560调整后净利润（亿美元） 增长率 净利率 1、概览 资料来源：公司财务报告和披露信息 百健历史收入情况 •业绩概况：2020年H1实现营业收入72.2亿美元（+1.5%），其中单一季度+1.3%，单二季度+1.8%，调整后净利润32.3亿美元（+3.9%）。 •盈利预测与估值: 公司全年收入指引约1.4%的增长；EPS与收入趋同；预计2020年收入约为138亿至142亿美元，EPS在34.0美元至36.0美元之间。 •历 史 收 入 及 利 润 增 速 ：公司2009~2019年收入以及调整后净利润CAGR分别为12.6%和18.1%。 财务数据单位：亿美元，固定汇率下 2020Q2 市值 估值 PE 收入 YOY% 调整后净利润 YOY% EPS 亿美元 2020E 2021E 36.8 +1.8% 16.5 -4.0% 10.3 428 - - 2020H1 收入指引 收入 YOY% 调整后净利润 YOY% EPS 2020 72.2 +1.5% 32.3 +3.9% 19.4 138-142 百健历史净利润情况（调整后） 1.1 业绩回顾 8% 7% 9% 26% 40% 11% 6% 7% 10% 7% 2% 0%10%20%30%40%50%020406080100120140收入（亿美元） 增长率 注：总市值为2020年9月24日收盘信息 2 1、概览 3 上半年总收入为72.2亿美元（+1.5%），其中自有品种57亿美元（+2.5%），CD20合作项目6.2亿美元（-23.0%），药物许可费3.8亿美元（+30.0%），其他5.2亿美元（+14.4%）； 自有品种部门上半年+2.5%：在核心药品Tecfidera（+6.6％）的推动下，自有品种板块的销售额增长了2.5％； CD20合作项目上半年-21.4%：二季度该合作项目的收入主体RITUXAN/GAZYVA在美净销售额（-31%）与销售量（-25%）大幅下降； 药物许可费上半年+25.4%：主要由于OCREVUS的许可费在第一季度的大幅提升所带动（+45%）； 其他收入上半年+14.4%：主要是由于百健的一个合作伙伴获得了价值大约3.3亿美元的知识产权许可。 百健历史收入结构 百健自有品种板块历史收入结构 资料来源：公司财务报告和披露信息 1.2 上半年主营业务收入拆分：自有品种+2.5%，CD20合作项目-21.4%，药物许可费+25.4%，其他收入+14.4% 85% 85% 86% 84% 81% 79% 79% 12% 12% 12% 11% 11% 11% 9% 1% 4% 5% 5% 4% 5% 7% 0%20%40%60%80%100%2014201520162017201820192020H1自有品种 CD20合作项目 药物许可费 其他 98% 93% 90% 87% 79% 75% 74% 9% 16% 18% 19% 4% 5% 6% 6% 0%20%40%60%80%100%2014201520162017201820192020H1多发性硬化症 脊髓性肌萎缩 生物类似药 血友病 其他 4 1、概览 分疾病领域看，近三年来多发性硬化用药销售增速最低，2020H1出现正增长；脊髓性肌萎缩症用药从高速发展回归缓慢上升；生物类似药是目前销售增速最高的药物品种。 分产品品种看，多发性硬化症药物Tecfidera是公司的核心产品，于上半年提供了23.3亿美元收入，同时+7%的增速弥补了其他主要商品的低、负增长。 分国内国外看，美国为百健主要销售地区，2015-2016年国内销售额保持快速增长（+17.6%和+7.7%），而2017-2019年呈现负增长，至今年上半年增速回升至+1.6%。与此同时，2017-2020年上半年，除美国外其他地区销售额增速分别为+20.6%、+22.4%、+14.2%和+4%，均高于国内。 百健药品部门按疾病领域销售增速 百健前五大商品上半年销售情况 资料来源：公司财务报告和披露信息 1.3 自有品种销售额增长了2.5％，达到57亿美元 23.3 10.4 9.8 9.1 2.3 7% -10% 5% 2% -2% -20%-10%0%10%0510152025二甲酯 干扰素 nusinersen那他珠单抗 依那西普 -20%0%20%40%60%80%100%120%多发性硬化用药 脊髓性肌萎缩症用药 生物类似药 201820192020H1百健药品部门国内外销售情况 -10%0%10%20%30%40%50%60%010203040506070802014201520162017201820192020H1美国销售额(亿美元） 其他地区销售额(亿美元） 美国销售额增速（%） 其他地区销售额增速（%） 3、药品销售数据：生物类似药增长较快 5 资料来源：公司财务报告和披露信息 公司 药物商品名 药物通用名 适应症 靶点 获批 专利过期 2020Q2销售额（亿美元） 增速 2020H1净销售额（亿美元） 增速 百 健 多发性硬化用药 Tecfidera 富马酸二甲酯 多发性硬化症 烟酸受体 2013 2018 11.8 3.0% 23.3 7.0% Vumerity 富马酸diroximel 多发性硬化症 Nrf2 2019 - 0.1 - 0.1 - Interferon 干扰素 多发性硬化症 干扰素α/β受体 - - 4.8 -13.0% 10.4 -10.0% Tysabri 那他珠单抗 多发性硬化症、克罗恩病 α-4整合素 2004 2015 4.3 -9.0% 9.1 2.0% Fampyra 达伐吡啶 多发性硬化、脊髓损伤、帕金森等 钾离子通道 2010 2018 0.2 -5.0% 0.5 9.0% 脊髓性肌萎缩症用药 Spinraza nusinersen 脊髓性肌萎缩症 SMN-2 2016 - 5.0 1.0% 9.83 5.0% 生物类似药、其他 Fumaderm 富马酸二甲酯 牛皮癣 Nrf2 - - 0.0 -26.0% 0.07 -25.0% Benepali 依那西普 类风湿性关节炎等 TNFα - - 1.1 -12.0% 2.26 -2.0% Flixabi 英夫利昔单抗 克罗恩病, 类风湿关节炎等 TNF-α - - 0.2 24.0% 0.38 41.0% Imraldi 阿达木单抗 风湿关节炎等多种自生免疫疾病 TNF-α - - 0.5 0.0% 0.92 28.0% 4、研发近况 III期临床 6 资料来源：公司财务报告和披露信息，药智网 临床III期项目 疾病类别 药物名 联合开发 靶点 适应症 发病率(美国) 备注 神经系统 Tofersen Ions SOD1 antisense RNA 肌萎缩性侧索硬化症 0.0037%(患病率) 降低SOD1表达 glibenclamide - SUR1-TRPM4 大半球梗死(中风) - SUR1-TRPM4 is involved in brain edema formation BAN2401 卫材 β淀粉样蛋白 阿兹海默病 50%（>80岁） - 眼科 BIIB112(NSR-RPGR) - RPGR基因疗法 视网膜色素变性 0.007%(男性) X-linked罕见病 timrepigine emparvovec - REP1基因疗法 无脉络膜 0.002% 无脉络膜为基因缺失疾病（CHM），导致了4%的失明 7 4、研发近况 II期临床 资料来源：公司财务报告和披露信息，药智网 临床II期项目 疾病类别 药物名 联合开发 靶点 适应症 发病率(美国) 备注 神经系统 cinpanemab Neurimmune Tau蛋白 帕金森 0.017% - vixotrigine Convergence Nav1.7 channel 三叉神经痛 0.0120% - 小纤维神经病 0.0117% - gosuranemab BMS Tau蛋白 阿兹海默病 50%（>80岁） - Natalizumab - 整合素α4 癫痫 0.04% glibenclamide - SUR1-TRPM4 脑挫伤 创伤性脑损伤发生率0.37% - BIIB104(AMPA) 辉瑞 AMPAR 精神分裂症 0.015% FirstInClass，机理为促进神经传递 Opicinumab - anti-LINGO 多发性硬化症 0.003% MS在白人中发病率较高，有助于Myelin生长 TMS-007 TMS plasminogen 中风 0.171% 潜在BESTINCLASS，400万美金upfront，溶解血块，抑制炎症 8 4、研发近况 II期临床(续)、I期临床 资料来源：公司财务报告和披露信息，药智网 临床I期项目 疾病类别 神经系统 药物名 BIIB061 BIIB076 IONIS-C9Rx BIIB080 BIIB091 BIIB094 BIIB095 适应症 MS AD,Tau ALS AD,Ta