食品饮料行业跟踪研究报告：复合调味料行业专题：需求演绎与经营核心

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 食品饮料行业跟踪研究报告 推荐（维持） 复合调味料行业专题：需求演绎与经营核心  事件：近日，我们调研复合调味料产业，行业尚处成长初期，我们试图厘清行业发展演绎、行业阶段及格局，并提炼企业经营的核心要点。  需求场景演绎：与流行餐饮绑定，餐饮端为主，逐步向家庭端渗透。复合调味料本质上是实现工业化生产，通过基础调料二次加工，变成具有特定功能的调味品，节约时间和人力成本，如火锅底料、酸菜鱼料或复合香辛料等。国内复合调味料当前处于成长初期，渗透率仍较低，市场规模测算在300-400亿元，与餐饮的流行趋势有深度的绑定，因此当前以餐饮端为主，并由消费场景延伸快速驱动。复合调味料行业的发展演绎也如同基础调味品一样，从餐饮端向家庭端渗透，如火锅底料随火锅的快速扩张，逐步的成为整个餐饮的第一大类别，并在餐饮端逐步延伸到其他菜系调味料，如酸菜鱼、青花椒鱼等，在餐饮端爆发后推向消费端。与基础调味品相比，复合调味品单独使用，使用场景受限，且需要配合菜系的变化，因此属性更加多样化、碎片化，大单品效应难度较大，同时生命周期更短。  行业阶段及格局：处于产业化初期，头部企业规模较小，区域上集中于川渝。首先，国内复合调味品行业发展时间较短，而酱油头部企业成体系、套路打法，地方性品牌出省走全国化已近30年，复合调味料头部企业颐海、天味开始成体系的操作时间也比较短，且下游变化较快，积累的经验相对较少。其次，复合调味料行业格局分散，当前头部企业CR5推算应不足5%，且厂家大部分集中在川渝，其中头部10亿的有三四家，5-10亿的有七八家企业，1亿以上的有40多家企业，还有很多几千万的企业，其中大部分都在做餐饮端（60%-70%），为餐饮客户提供火锅料的定制业务。  经营核心：传统经营模式现代化改造中，扩张期考验渠道管控力，高效稳定响应能力形成正向强化支撑。以川味复合调味料为代表，餐饮产业化趋势推动全国化扩张，而多数企业处于传统经营模式向现代化转型过程中，渠道管控能力匹配是关键所在。同时从占比较高的餐饮渠道看，为B端专业客户提供稳定的产品品质，在此基础上的高效响应能力，是形成正向强化的核心支撑。当前龙头企业切入复合调味料细分赛道背景下，我们选取三家企业对比： 1）颐海国际：以海底捞等B端为依托，实现C端延伸，经营要点在于通过研发利润分享、合伙人+师徒制，以及经销商满意度考核等机制，有效实现了研发、渠道和经销商利益方向的一致（公司高费效比+员工高薪+经销商运营模式更轻）； 2）天味食品：传统复合调味料企业代表，上市以来渠道管理趋于精细化，今年将大红袍和好人家拆分为两套渠道体系，前期利于快速扩张渠道，后期仍需管理能力提升作为支撑； 3）海天味业：调味品龙头企业切入细分赛道代表，渠道、管理强，底料走差异化路线，作为多元化拓展的一部分，当前仍未作为重点发展战略。  投资建议：餐饮产业链产业趋势下，把握复合调味料资本化加速的板块性机会。在餐饮连锁化提速趋势之下，上游相关食材品类持续受益料将是中长期产业逻辑，当前复合调味料企业加速上市，我们持续看好复合调味品的赛道成长机遇，推荐天味食品、颐海国际（H股），及切入新业务的海天味业，积极关注日辰股份等。  风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：于芝欢 邮箱：yuzhihuan@hcyjs.com 执业编号：S0360519090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 占比% 股票家数(只) 102 2.54 总市值(亿元) 60,519.63 7.45 流通市值(亿元) 55,385.86 9.25 % 1M 6M 12M 绝对表现 0.7 75.38 52.92 相对表现 0.78 43.4 32.21 《食品饮料行业8月线上数据分析专题：行业增速略有回落，头部品牌维持高增》 2020-09-06 《产业思维下的加速升级与变局——食品饮料行业论坛内容精选》 2020-09-15 《消费品投资探讨与新变化：理解三种“底线思维”》 2020-09-15 -12%14%41%67%19/0919/1120/0120/0320/0520/072019-09-23～2020-09-18沪深300食品饮料相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 食品饮料 2020年09月22日 食品饮料行业跟踪研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 食品饮料组团队介绍 组长、首席分析师：欧阳予 荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，金融学专业，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三团队核心成员，2020年加入华创证券研究所。 研究所所长、大消费组组长：董广阳 上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。 分析师：于芝欢 厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，2年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 28785232/47054/20200922 16:57 食品饮料行业跟踪研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售经理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 达娜 销售助理 010-63214683 dana@hcyjs.com 车一哲 销售交易员 cheyizhe@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 段佳音 资深销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 包青青 销售助理 0755-82756805 baoqingqing@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 吴俊 高级销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 董昕竹 销售经理 021-20572582 dongxinzhu@hcyjs.com 施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 高级销售经理 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 28785232/47054/20200922 16:57 食品饮料行业跟踪研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上； 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间； 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%； 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所 北京总部 广深分部 上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街26号 恒奥中心C座3A 邮编：100033 传真：010-66500801 会议室：010-66500900 地址：深圳市福田区香梅路1061号 中投国际商务中心A座19楼 邮编：518034 传真：0755-82027731 会议室：0755-82828562 地址：上海浦东银城中路200号 中银大厦3402室 邮编：200120 传真：021-50581170 会议室：021-20572500 2878523