量价齐升利润稳增长，黄金主业有望持续发力

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银泰黄金（000975） 证券研究报告 2020年09月03日 投资评级 行业 有色金属/黄金 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 16.64元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,983.37 流通A股股本(百万股) 1,238.71 A股总市值(百万元) 33,003.33 流通A股市值(百万元) 20,612.18 每股净资产(元) 4.68 资产负债率(%) 17.09 一年内最高/最低(元) 20.80/11.15 作者 杨诚笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020002 yangchengxiao@tfzq.com 孙亮 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110003 sunliang@tfzq.com 田源 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030003 tianyuan@tfzq.com 王小芃 分析师 SAC执业证书编号：S1110517060003 wangxp@tfzq.com 田庆争 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080005 tianqingzheng@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《银泰黄金-年报点评报告:黄金量价齐升助力业绩，并购发展优势有望延续》 2020-03-26 2 《银泰资源-公司点评:收购优质铅锌资源，有望持续彰显投资并购发展实力》 2019-09-27 3 《银泰资源-半年报点评:黄金量价齐升带动公司业绩增长》 2019-08-21 股价走势 量价齐升利润稳增长，黄金主业有望持续发力 公司发布2020中报 公司2020年H1实现营业收入38亿元，同比增长50%，归母净利润6.1亿元，同比增长39.3%，经营活动现金流12.6亿元，同比增长66%，小幅超预期。 黄金业务核心地位巩固，量价齐升为利润增长的来源 2020H1国内金价均价369元/克，同比增长28%，黄金业务受益金价上涨。2020年上半年，公司三大黄金主力矿山黑河银泰、吉林板庙子和青海大柴旦共销售黄金3.85吨，同比增长约0.6吨，实现净利润6.49亿元，黄金业务公司归母净利润占比达到86.04%，较2019年再提升近4个百分点。 从三大主力金矿来看，吉林板庙子矿权影响消除、采矿规模小幅提升带来产量修复、青海大柴旦产量逐步爬坡，分别带来业绩增长1.14亿元、1.2亿元，黑河东安金矿保持较高入选品位，带来利润增长0.37亿元。黄金量价齐升是公司利润增长的核心来源，尽管公司综合生产成本较2019年小幅上升，伴随三个主力金矿稳定生产背景下成本进一步上浮空间有限，黄金业务盈利有望伴随金价上行趋势持续增长。 玉龙矿业小幅拖累。2020H1铅锌价格承压，铅、锌现货均价分别为1.44万元/吨，1.72万元/吨，同比分别下滑15%、23%，主营铅锌精矿（含银）子公司玉龙矿业受疫情影响复工推迟，且5月缴纳了以前年度欠缴的矿产资源补偿费及滞纳金造成玉龙矿业上半年利润不及预期，同比下滑0.56亿元。考虑原股东已经按比例给予上市公司补偿，且铅锌价格Q3以来企稳回升，下半年玉龙经营业绩有望实现修复。 勘探空间较大，黄金业务有望持续发力。截至2019年底，公司合计总资源量矿石量8,018.22万吨，金金属量99吨，银金属量7706吨，铅+锌金属量178.37万吨，铜金属量7.54万吨，锡金属量1.96万吨，其中青海大柴旦位于滩间山贵金属有色金属矿重点成矿区，成矿条件优越，在两个采矿权周边有多处物化探异常，找矿潜力巨大，板庙子、黑河仍存在外围找矿潜力。公司现有资源勘探空间较大，同时并购发展战略下资源储备有望不断夯实，黄金业务有望持续发力。 盈利预测与评级。矿产金的量价齐升有望持续带动公司业绩继续增长，Q3以来铅锌金银价格分别上涨9%、12%、12%、36%，我们小幅上调公司盈利预测至2020-2022年将分别实现EPS分别为0.63元/股、0.71元/股，0.78元/股（前值为0.55、0.62、0.68元/股），对应当前收盘价2020-2022年动态PE分别为27倍、24倍、22倍。 风险提示：公司资源勘探低于预期，铅锌金属价格下跌，全球流动性收紧黄金价格下跌 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,826.24 5,148.95 7,002.57 7,615.30 8,281.64 增长率(%) 225.52 6.69 36.00 8.75 8.75 EBITDA(百万元) 1,565.12 1,749.87 2,180.51 2,415.47 2,616.93 净利润(百万元) 662.57 864.17 1,241.01 1,408.36 1,543.08 增长率(%) 103.70 30.43 43.61 13.48 9.57 EPS(元/股) 0.33 0.44 0.63 0.71 0.78 市盈率(P/E) 51.34 39.36 27.41 24.15 22.04 市净率(P/B) 4.08 3.76 3.31 3.16 2.97 市销率(P/S) 7.05 6.61 4.86 4.47 4.11 EV/EBITDA 13.49 15.41 15.26 13.33 12.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -32%-21%-10%1%12%23%34%2019-092020-012020-05银泰黄金黄金沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 181.83 311.06 1,351.45 2,597.95 3,307.98 营业收入 4,826.24 5,148.95 7,002.57 7,615.30 8,281.64 应收票据及应收账款 47.16 40.05 22.30 68.10 36.00 营业成本 3,394.14 3,594.02 4,831.78 5,178.40 5,631.51 预付账款 16.53 23.84 37.90 12.43 50.88 营业税金及附加 115.56 101.10 137.25 149.40 162.39 存货 664.98 1,064.92 814.11 768.18 1,079.94 营业费用 2.53 2.51 2.80 3.05 3.31 其他 772.17 721.16 1,238.78 1,104.35 1,057.16 管理费用 281.47 255.53 315.12 335.07 356.11 流动资产合计 1,682.67 2,161.02 3,464.53 4,551.02 5,531.97 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 40.88 28.50 65.40 52.51 52.51 固定资产 2,287.97 2,527.19 2,835.42 3,079.01 3,255.47 资产减值损失 43.63 0.00 10.00 10.00 10.00 在建工程 496.68 472.19 307.32 240.36 165.97 公允价值变动收益 2.09 (3.02) 18.80 10.00 20.00 无形资产 5,532.52 5,460.38 5,180.95 4,901.51 4,622.08 投资净收益 38.38 27.12 40.00 30.00 25.00 其他 683.36 1,265.01 997.97 963.28 1,063.39 其他 (80.48) (48.96) (117.60) (80.00) (90.00) 非流动资产合计 9,000.54 9,724.77 9,321.65 9,184.15 9,106.91 营业利润 988.04 1,192.13 1,699.03 1,926.87 2,110.79 资产总计 10,683.21 11,885.79 12,786.19 13,735.17 14,638.88 营业外收入 12.89 8.94 0.00 1.12 1.62 短期借款 25.00 296.01 240.00 240.00 240.00 营业外支出 10.27 23.89 0.14 0.00 0.00 应付票据及应付账款 124.17 463.80 185.48 294.36 330.80 利润总额 990.66 1,177.17 1,698.89 1,927.99 2,112.41 其他 373.20 310.23 309.85 392.29 466.61 所得税 220.26 221.72 319.99 363.14 397.88 流动负债合计 522.37 1,070.04 735.34 926.66 1,037.42 净利润 770.40 955.45 1,378.90 1,564.85 1,714.54 长期借款 234.50 234.93 234.50 234.50 234.50 少数股东损益 107.83 91.29 137.89 156.48 171.45 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 662.57 864.17 1,241.01 1,408.36 1,543.08 其他 532.12 469.60 334.95 445.55 416.70 每股收益（元） 0.33 0.44 0.63 0.71 0.78 非流动负债合计 766.62 704.53 569.45 680.05 651.20 负债合计 1,288.99 1,774.56 1,304.78 1,606.71 1,688.61 少数股东权益 1,053.77 1,063.58 1,194.57 1,348.45 1,516.09 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 1,983.37 1,983.37 1,983.37 1,983.37 1,983.37 成长能力 资本公积 5,175.30 5,225.13 5,225.13 5,225.13 5,225.13 营业收入 225.52% 6.69% 36.00% 8.75% 8.75% 留存收益 6,540.04 7,062.44 8,303.46 8,796.63 9,450.80 营业利润 88.52% 20.66% 42.52% 13.41% 9.55% 其他 (5,358.27) (5,223.29) (5,225.13) (5,225.13) (5,225.13) 归属于母公司净利润 103.70% 30.43% 43.61% 13.48% 9.57% 股东权益合计 9,394.22 10,111.23 11,481.40 12,128.46 12,950.27 获利能力 负债和股东权益总计 10,683.21 11,885.79 12,786.19 13,735.17 14,638.88 毛利率 29.67% 30.20% 31.00% 32.00% 32.00% 净利率 13.73% 16.78% 17.72% 18.49% 18.63% ROE 7.94% 9.55% 12.06% 13.06% 13.50% ROIC 17.21% 10.72% 15.87% 16.84% 19