2020年半年报点评：业绩符合预期，内参表现亮眼

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年08月26日 酒鬼酒（000799.SZ）食品饮料/饮料制造 业绩符合预期，内参表现亮眼 ——酒鬼酒2020年半年报点评 公司点评  业绩符合预期，上半年收入实现转正 2020H1公司营收7.22亿（+1.87%），归母净利润1.85亿（+18.42%），扣非1.85亿（+19.79%）。其中2020Q2营收同增12.89%至4.10亿（Q1：-9.68%），归母净利润同增6.35%至0.88亿（Q1：+ 32.24%），Q2营收实现正增长，业绩符合预期。2020H1毛利率为80.09%（+2.5pct），其中2020Q2毛利率为76.03%（-1.55pct），推测系对产品加大货折力度所致。2020H1净利率为25.55%（+3.57pct），其中2020Q2净利率为21.60%（-1.32pct），主要系毛利率下滑所致；2020H1合同负债期末为2.14亿，环比增加0.07亿，同比增加1.4亿。2020H1经营性现金流净额为2.33亿（+91.05%），其中2020Q2为2.81亿（+120%），系销售商品收到的现金增加所致。  内参继续保持高增长，大本营已恢复两位数增长 分产品来看，2020H1内参营收同增75%至2.79亿，占比近39%（+16pct），预计Q2内参增长70%左右，系省内长株潭地区发力所致；2020H1酒鬼酒系列营收同增-22.82%至3.62亿，占比超50%（-16pct），预计Q2红坛酒鬼酒等核心单品继续下滑，系疫情影响下消费场景消失所致；2020H1湘泉酒营收同增-2.26%至0.67亿，预计Q2营收两位数以上增长。分区域来看，华北地区仍受疫情带来的消费场景影响，2020H1营收下滑55.65%至0.79亿；2020H1华南地区小幅下滑6.77%至0.32亿，大本营华中地区营收实现29.5%增长至5.37亿，华东地区营收上半年小幅转正2.89%至0.49亿。  4P重塑焕发公司活力，公司文化品牌步入上升期 自2015年中粮集团全面接管酒鬼以来，对品牌端（强调无上妙品•文化酒鬼，三大品牌定位清晰）、产品端（次高端及以上占比持续提升，聚焦打造三大战略性单品）、价格端（梳理产品价格体系，全面导入控价模式）和渠道端（内参股权经销商模式与酒鬼酒明确厂商分工）进行重塑，扩产能保品质，增加销售人员便于渠道下沉，我们认为此举利于公司长远发展。当前公司文化品牌（馥郁香型开创者）步入上升期，我们看好公司管理机制逐步改善及发力三大战略性单品，调整2020-2022年EPS分别为1.16/1.41/1.70元（前值分别为1.15/1.44/1.82元），当前股价对应PE分别为65/54/44，上调为“强烈推荐”评级。  风险提示：疫情拖累白酒消费；内参增长不及预期；省外扩张不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,187 1,512 1,728 2,145 2,654 增长率(%) 35.1 27.4 14.3 24.1 23.7 净利润(百万元) 223 299 377 457 553 增长率(%) 26.5 34.5 25.9 21.3 21.0 毛利率(%) 78.8 77.8 78.0 78.1 78.2 净利率(%) 18.8 19.8 21.8 21.3 20.8 ROE(%) 10.2 12.3 13.4 14.4 15.1 EPS(摊薄/元) 0.69 0.92 1.16 1.41 1.70 P/E(倍) 110.2 82.0 65.1 53.7 44.4 P/B(倍) 11.3 10.1 9.0 7.8 6.7 强烈推荐（调高评级） 孙山山（分析师） sunshanshan@xsdzq.cn 证书编号：S0280520030002 王言海（分析师） wangyanhai@xsdzq.cn 证书编号：S0280520080003 市场数据 时间 2020.08.26 收盘价(元)： 75.55 一年最低/最高(元)： 25.53/86.99 总股本(亿股)： 3.25 总市值(亿元)： 245.48 流通股本(亿股)： 3.25 流通市值(亿元)： 245.48 近3月换手率： 424.72% 股价一年走势 相关报告 《4P重塑，湘酒文化品牌步入上升期》2020-06-16 -6%44%94%144%194%244%2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 2020/08 酒鬼酒 沪深300 2020-08-26酒鬼酒 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2095 2467 2593 3035 3646 营业收入 1187 1512 1728 2145 2654 现金 1007 1318 1498 1605 1969 营业成本 251 336 380 470 579 应收票据及应收账款合计 246 204 9 11 13 营业税金及附加 190 241 275 339 414 其他应收款 11 6 20 11 26 营业费用 346 384 442 558 703 预付账款 10 4 14 7 19 管理费用 128 147 175 208 247 存货 822 933 1050 1400 1618 研发费用 4 10 4 6 10 其他流动资产 0 1 1 1 1 财务费用 -11 -11 -17 -16 -8 非流动资产 776 762 855 1025 1203 资产减值损失 6 -18 0 0 0 长期投资 45 43 40 37 33 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 固定资产 479 426 512 669 832 其他收益 2 2 1 2 2 无形资产 96 200 210 223 240 投资净收益 18 11 18 21 17 其他非流动资产 156 93 94 96 98 营业利润 295 400 488 603 728 资产总计 2870 3229 3448 4060 4849 营业外收入 4 2 2 2 3 流动负债 680 784 703 912 1208 营业外支出 0 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 205 利润总额 299 401 490 604 730 应付票据及应付账款合计 89 120 0 0 0 所得税 76 101 124 152 182 其他流动负债 592 664 703 912 1003 净利润 223 299 365 452 547 非流动负债 10 14 14 14 14 少数股东损益 0 0 -12 -5 -6 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 223 299 377 457 553 其他非流动负债 10 14 14 14 14 EBITDA 306 402 489 611 752 负债合计 690 798 717 926 1222 EPS（元） 0.69 0.92 1.16 1.41 1.70 少数股东权益 0 0 -12 -17 -23 股本 325 325 325 325 325 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 1161 1161 1161 1161 1161 成长能力 留存收益 693 944 1214 1557 1975 营业收入(%) 35.1 27.4 14.3 24.1 23.7 归属母公司股东权益 2180 2430 2743 3150 3651 营业利润(%) 28.6 35.7 22.1 23.4 20.8 负债和股东权益 2870 3229 3448 4060 4849 归属于母公司净利润(%) 26.5 34.5 25.9 21.3 21.0 获利能力 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 毛利率(%) 78.8 77.8 78.0 78.1 78.2 1144 1296 1131 1795 1550 净利率(%) 18.8 19.8 21.8 21.3 20.8 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 10.2 12.3 13.4 14.4 15.1 经营活动现金流 212 382 346 343 435 ROIC(%) 19.6 26.8 29.2 28.9 28.6 净利润 223 299 365 452 547 偿债能力 折旧摊销 37 41 42 54 70 资产负债率(%) 24.1 24.7 20.8 22.8 25.2 财务费用 -11 -11 -17 -16 -8 净负债比率(%) -45.9 -54.0 -54.7 -51.0 -48.5 投资损失 -18 -11 -18 -21 -17 流动比率 3.1 3.1 3.7 3.3 3.0 营运资金变动 -42 25 -26 -127 -157 速动比率 1.9 1.9 2.2 1.8 1.7 其他经营现金流 23 38 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 102 378 -117 -203 -231 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 0.6 资本支出 122 35 96 173 182 应收账款周转率 6.6 6.7 0.0 0.0 0.0 长期投资 200 400 3 4 4 应付账款周转率 3.5 3.2 0.0 0.0 0.0 其他投资现金流 424 814 -17 -26 -44 每股指标（元） 筹资活动现金流 -49 -49 -48 -33 -45 每股收益(最新摊薄) 0.69 0.92 1.16 1.41 1.70 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 2.50 1.14 1.06 1.06 1.34 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 6.71 7.48 8.44 9.70 11.24 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 110.2 82.0 65.1 53.7 44.4 其他筹资现金流 -49 -49 -48 -33 -45 P/B 11.3 10.1 9.0 7.8 6.7 现金净增加额 266 711 180 106 159 EV/EBITDA 77.0 57.7 47.1 37.5 30.3 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 2020-08-26酒鬼酒 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设臵，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收