政府补助增厚学大业绩，关注净利率改善

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 政府补助增厚学大业绩，关注净利率改善 [Table_Title2] 紫光学大(000526) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 000526 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 89.0/24.28 目标价格： 总市值(亿) 68.32 最新收盘价： 71.02 自由流通市值(亿) 68.32 自由流通股数(百万) 96.20 [Table_Summary] 事件概述： 2020H1收入/净利为12.96/0.44亿元，同比下降23.29%/53.44%、处于业绩预告降幅中位值（-42.68%-61.79%），扣非后归母净利0.11亿/-87.84%，税后非经常性损益3300万、其中税前政府补助为4471万；经营现金流量净额1.14亿、同比增长121%，主要由于疫情期间增值税减免等使得支付的各项税费同比减少64%。2020H1毛利率同比降2.94pct至29.04%，期间费用率同比升2.26pct至26.04%。 2020Q2收入/净利/扣非净利为6.96/0.6/0.44亿元，同比下降25%/35%/52%。2020Q2毛利率同比降4.16pct至33.15%，期间费用率同比升0.35pct至23.87%。 教育业务：政府补助增厚学大业绩，关注净利率改善 学大教育收入与业绩：（1）营业收入同比下降23%至12.88亿元，我们分析主要由于：1）教学点从19年末的581家降至552家；2）疫情期间影响线下消课进度、而线下转线上比例不及小班为主的同行，根据半年报20H线上占比52%。分地区看，东部/中部/西部收入分别为7.48/1.77/3.63亿、同比增速分别为-29%/-31%/-5%，中部校区（湖北、湖南等地）受疫情影响相对严重。（2）毛利率同比下降2.87pct至29.09%（东部/中部/西部毛利率分别为26.75%/26.15%/35.34%），归母净利同比下降12%至8327万元，净利降幅低于收入一方面由于关店带来一定费用下降，另一方面则由于政府补助从去年同期733万增加至今年上半年4471万（净利占比54%），因此净利率同比提升0.84pct至6.47%（剔除政府补助后的净利率同比下降1.73pct至3.86%）。 学大教育未来成长看点：（1）坚持个性化并发展新课程，增加“1对3”、“1对6”的泛“1对1”小班组课模式；（2）逐步拓展在线教育，将单一教学形式拓展为立体化OMO模式；（3）重启校区扩张，根据定增公告未来3年内在全国各级目标城市增设教学点共计176家。 投资建议： 考虑公司一方面有政府补助等其他收益支持，另一方面实际业绩表现略好于预期，因此上调2020-22年上市公司归母净利从0.12/0.92/1.64亿至0.74/0.99/1.79亿;学大教育归母净利从0.67/1.73/2.18亿至1.38/1.87/2.42亿。若假设公司长期教学网点数量增至1000家、保守假设单店均收为500万元、净利率提升至10%，长期业绩空间有望达5亿元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情带来的不利影响、政策调整风险、市场竞争加剧风险、管理团队和师资流失风险、运营成本上升风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,893 2,992 2,723 3,412 4,067 YoY（%） 2.9% 3.4% -9.0% 25.3% 19.2% 归母净利润(百万元) 13 14 74 99 179 YoY（%） -46.9% 7.1% 436.1% 33.7% 79.8% 毛利率（%） 27.3% 27.3% 26.8% 27.5% 28.3% 每股收益（元） 0.13 0.14 0.77 1.03 1.86 ROE 15.4% 14.0% 42.8% 36.4% 39.6% 市盈率 661.07 617.48 115.17 86.13 47.91 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年08月25日 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p1【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p1 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 资料来源：公司公告 华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 分析师：何富丽 邮箱：tangss@hx168.com.cn 邮箱：hefl@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 SAC NO：S1120520080002 联系电话： 联系电话： 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p2【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 2,992 2,723 3,412 4,067 净利润 12 74 98 177 YoY(%) 3.4% -9.0% 25.3% 19.2% 折旧和摊销 130 87 87 88 营业成本 2,176 1,993 2,474 2,918 营运资金变动 35 -46 297 313 营业税金及附加 15 13 17 20 经营活动现金流 249 178 538 622 销售费用 243 215 266 311 资本开支 -163 -15 -34 -37 管理费用 397 343 427 503 投资 -17 0 0 0 财务费用 81 66 55 45 投资活动现金流 -256 -37 -59 -62 资产减值损失 0 0 0 0 股权募资 1 0 0 0 投资收益 20 3 0 0 债务募资 75 -250 -250 -250 营业利润 48 113 141 236 筹资活动现金流 -247 -316 -305 -295 营业外收支 -5 0 0 0 现金净流量 -256 -175 174 266 利润总额 43 113 141 236 主要财务指标 所得税 31 40 42 59 成长能力 净利润 12 74 98 177 营业收入增长率 3.4% -9.0% 25.3% 19.2% 归属于母公司净利润 14 74 99 179 净利润增长率 7.1% 436.1% 33.7% 79.8% YoY(%) 7.1% 436.1% 33.7% 79.8% 盈利能力 每股收益 0.14 0.77 1.03 1.86 毛利率 27.3% 26.8% 27.5% 28.3% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 0.4% 2.7% 2.9% 4.3% 货币资金 818 643 817 1,082 总资产收益率ROA 0.4% 2.2% 2.8% 4.7% 预付款项 50 46 56 67 净资产收益率ROE 14.0% 42.8% 36.4% 39.6% 存货 0 0 0 0 偿债能力 其他流动资产 590 576 611 644 流动比率 0.42 0.40 0.45 0.53 流动资产合计 1,457 1,264 1,484 1,794 速动比率 0.40 0.38 0.44 0.51 长期股权投资 29 29 29 29 现金比率 0.23 0.20 0.25 0.32 固定资产 136 112 92 74 资产负债率 97.5% 95.1% 92.6% 88.5% 无形资产 57 45 34 23 经营效率 非流动资产合计 2,139 2,092 2,063 2,037 总资产周转率 0.83 0.81 0.96 1.06 资产合计 3,596 3,356 3,547 3,830 每股指标（元） 短期借款 1,650 1,400 1,150 900 每股收益 0.14 0.77 1.03 1.86 应付账款及票据 0 0 0 0 每股净资产 1.03 1.80 2.84 4.69 其他流动负债 1,842 1,778 2,121 2,477 每股经营现金流 2.59 1.85 5.60 6.47 流动负债合计 3,492 3,178 3,271 3,377 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 13 13 13 13 PE 617.48 115.17 86.13 47.91 非流动负债合计 13 13 13 13 PB 30.17 49.34 31.37 18.96 负债合计 3,505 3,191 3,284 3,390 股本 96 96 96 96 少数股东权益 -8 -9 -10 -12 股东权益合计 91 165 263 440 负债和股东权益合计 3,596 3,356 3,547 3,830 资料来源：公司公告，华西证券研究所 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p3【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券等，曾 获得2014-2015年纺织服装行业新财富第1名团队。 何富丽：对外经济贸易大学经济学硕士、学士，CPA，2年研究经验，曾任职于国盛证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超