公司动态分析：乌镇旅游获政府大额补助，补贴常态化增厚业绩

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 乌镇旅游获政府大额补助，补贴常态化增厚业绩 ■事件：公司于6月20日公告，子公司乌镇旅游（持股66%）获桐乡财政局补助1.94亿元，并要求乌镇旅游将该项财政补贴全额用于乌镇古镇经营和保护、乌镇品牌宣传和推广，对上市公司18年度的经营业绩将产生积极影响。 ■点评：①乌镇旅游本次收到政府补助1.94亿元，符合我们过去提出的乌镇补助常态化预期，但在金额上超预期。考虑到乌镇每年在世界互联网大会的举办上可提升当地政府影响力，且每年对乌镇的维护具备公益性，继续维持乌镇补贴在未来常态化的预期；②考虑到乌镇旅游2017年6月24号的2.61亿元补助均在中报确收，预计本次补助同样有望在中报确收，预计增厚公司的归母净利润约0.96亿元（相比17全年归母净利5.72亿元增加16.78%）；③调整公司18全年业绩上调至7.08亿元/+23.78%。 ■ 四个层面推动自由现金流持续上行，绝对估值白马股蓄势待发。①受益乌镇会展外延推进，以及古北水镇跨过爬坡期持续释放业绩，双镇未来权益利润预计仍将稳步增长。②考虑到后续更多项目为管理输出，未来资本支出有望降低并增厚自由现金流。③划转光大后，公司在资金、资源、管理模式等多方位获支持，成长天花板被打开。④先后参与多个轻资产项目：濮院、九皇山、婺源等项目，更多外延布局有望推动利润增厚。 ■投资建议：买入-A投资评级。公司在股权划转光大后成长空间大+双镇依旧具备增长潜力+旅行社减亏推进+轻资产外延加码，我们预计公司2018-2020年的归母净利润分别为7.08/8.03/9.08亿元，EPS分别为0.98/1.11/1.25元，对应PE分别为21x/19x/16x，给予6个月的目标价为25.46元。 ■风险提示：客流增长不达预期，传统业务减亏不达预期，经济增速减缓，景区游客需求不达预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 10,327.5 11,019.6 11,847.7 12,637.1 13,458.4 净利润 483.5 571.7 708.2 802.9 908.1 每股收益(元) 0.67 0.79 0.98 1.11 1.25 每股净资产(元) 7.04 7.73 8.55 9.57 10.74 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 30.7 26.0 21.0 18.5 16.3 市净率(倍) 2.9 2.7 2.4 2.1 1.9 净利润率 4.7% 5.2% 6.0% 6.4% 6.7% 净资产收益率 9.5% 10.2% 11.4% 11.6% 11.7% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.6% 0.5% 0.5% ROIC 11.8% 15.0% 14.1% 16.8% 19.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2018年06月21日 中青旅（600138.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司动态分析 证券研究报告 旅行社 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 25.46元 股价（2018-06-21） 20.50元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 14,838.72 流通市值（百万元） 14,838.72 总股本（百万股） 723.84 流通股本（百万股） 723.84 12个月价格区间 19.39/24.22元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.28 0.78 8.51 绝对收益 -2.66 -11.83 0.09 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 021-35082092 Tab le_Report 相关报告 中青旅：业绩稳健增长，期待划转光大后打开发展新空间/黄守宏 2018-04-28 中青旅：从自由现金流看中青旅价值空间/黄守宏 2018-03-27 中青旅：光大招商局拟在旅游等深度合作，有望利好公司发展/张龙 2018-01-18 中青旅：实际控制人变更事项落定，有望带来新气象/张龙 2018-01-04 中青旅：估值处于低位 龙头蓄势待发/张龙 2017-12-28 -18%-13%-8%-3%2%7%12%17%2017-062017-102018-022018-06中青旅 景区 上证指数 2 公司动态分析/中青旅 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 10,327.5 11,019.6 11,847.7 12,637.1 13,458.4 成长性 减:营业成本 7,870.6 8,215.1 8,835.4 9,344.5 9,915.1 营业收入增长率 -2.4% 6.7% 7.5% 6.7% 6.5% 营业税费 44.6 48.0 52.1 55.6 59.2 营业利润增长率 34.3% 48.7% 22.4% 15.7% 12.3% 销售费用 1,141.6 1,207.4 1,079.3 1,139.9 1,197.8 净利润增长率 63.8% 18.2% 23.9% 13.4% 13.1% 管理费用 529.1 640.9 545.0 606.6 636.6 EBITDA增长率 30.0% 16.9% 43.1% 12.3% 11.6% 财务费用 52.2 76.9 39.7 -5.5 -20.0 EBIT增长率 33.9% 17.2% 49.6% 12.1% 11.5% 资产减值损失 6.9 3.3 3.5 4.5 3.8 NOPLAT增长率 43.8% 47.8% 18.7% 12.1% 11.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 16.7% 25.7% -5.7% -6.0% 19.6% 投资和汇兑收益 87.8 58.8 109.2 129.7 155.6 净资产增长率 11.8% 11.6% 13.0% 13.6% 13.7% 营业利润 770.4 1,145.3 1,401.8 1,621.4 1,821.6 加:营业外净收支 213.2 12.9 39.7 5.5 17.0 利润率 利润总额 983.6 1,158.2 1,441.5 1,626.9 1,838.6 毛利率 23.8% 25.4% 25.4% 26.1% 26.3% 减:所得税 246.9 295.4 360.4 406.7 459.6 营业利润率 7.5% 10.4% 11.8% 12.8% 13.5% 净利润 483.5 571.7 708.2 802.9 908.1 净利润率 4.7% 5.2% 6.0% 6.4% 6.7% EBITDA/营业收入 9.5% 10.4% 13.8% 14.5% 15.2% 资产负债表 EBIT/营业收入 8.0% 8.7% 12.2% 12.8% 13.4% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 913.3 1,161.2 947.8 1,992.5 2,030.8 固定资产周转天数 90 91 96 99 101 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 4 27 38 16 19 应收帐款 1,915.5 2,195.7 1,935.5 2,598.6 2,249.0 流动资产周转天数 131 159 167 152 167 应收票据 68.9 99.8 121.8 99.5 131.6 应收帐款周转天数 64 67 63 65 65 预付帐款 504.5 466.5 488.5 586.9 541.3 存货周转天数 17 37 52 26 28 存货 430.9 1,804.7 1,596.0 195.6 1,934.5 总资产周转天数 357 392 386 363 372 其他流动资产 21.8 131.4 51.1 68.1 83.5 投资资本周转天数 197 224 226 199 199 可供出售金融资产 0.4 60.4 20.4 27.1 35.9 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 1,668.2 1,743.9 1,813.6 1,813.6 1,813.6 ROE 9.5% 10.2% 11.4% 11.6% 11.7% 投资性房地产 197.7 192.6 188.8 188.8 188.8 ROA 6.7% 6.6% 8.7% 9.3% 9.4% 固定资产 2,564.2 3,015.0 3,325.3 3,621.6 3,897.3 ROIC 11.8% 15.0% 14.1% 16.8% 19.9% 在建工程 1,060.0 406.8 453.4 476.7 488.3 费用率 无形资产 729.1 787.2 759.0 730.8 702.7 销售费用率 11.1% 11.0% 9.1% 9.0% 8.9% 其他非流动资产 874.9 956.0 712.6 683.2 632.3 管理费用率 5.1% 5.8% 4.6% 4.8% 4.7% 资产总额 10,949.4 13,021.2 12,413.8 13,082.8 14,729.8 财务费用率 0.5% 0.7% 0.3% 0.0% -0.1% 短期债务 872.2 1,824.4 520.5 - - 三费/营业收入 16.7% 17.5% 14.0% 13.8% 13.5% 应付帐款 1,031.3 1,426.0 1,141.0 1,579.3 1,331.7 偿债能力 应付票据 591.0 204.0 796.1 251.3 813.2 资产负债率 38.7% 42.5% 31.9% 26.5% 25.8% 其他流动负债 1,232.1 1,522.7 1,427.0 1,561.5 1,596.7 负债权益比 63.2% 73.9% 46.8% 36.1% 34.8% 长期借款 367.4 533.3 - - - 流动比率 1.03 1.18 1.32 1.63 1.86 其他非流动负债 146.2 24.0 70.0 80.0 58.0 速动比率 0.92 0.81 0.91 1.58 1.35 负债总额 4,240.2 5,534.4 3,954.7 3,472.2 3,799.5 利息保障倍数 15.76 12.53 36.30 -291.55 -90.05 少数股东权益 1,614.7 1,894.7 2,267.6 2,684.8 3,155.6 分红指标 股本 723.8 723.8 723.8 723.8 723.8 DPS(元) 0.10 - 0.13 0.10 0.09 留存收益 4,393.4 4,892.7 5,467.7 6,202.0 7,050.7 分红比率 15.0% 0.0% 13.2% 9.4% 7.5% 股东权益 6,709.3 7,486.8 8,459.1 9,610.7 10,930.2 股息收益率 0.5% 0.0% 0.6% 0.5% 0.5% 现金流量表 业绩和估值指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E