蓝藻治理行业龙头，业绩有望持续高速增长

德林海（688069） 证券研究报告·公司研究·环保工程及服务 1 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 蓝藻治理行业龙头，业绩有望持续高速增长 增持（首次） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 297 423 588 797 同比（%） 43.0% 42.58% 38.84% 35.60% 归母净利润（百万元） 100 149 209 280 同比（%） 25.2% 48.35% 40.57% 33.62% 每股收益（元/股） 2.25 2.51 3.52 4.71 P/E（倍） 59.88 53.83 38.29 28.66 投资要点  国内湖库蓝藻治理龙头，经营业绩高速增长 公司是集关键技术开发、解决方案、系统设计、整装集成、运行维护、监测预警于一体的蓝藻治理综合服务商,主要从事以湖库蓝藻水华灾害应急处置以及蓝藻水华的预防和控制为重点的蓝藻治理业务。2019年公司实现营业收入2.97亿元，2016-2019年CAGR达到了83.6%；2019年公司实现归母净利润1.00亿元，2016-2019年CAGR达到了132.1%，经营业绩呈现高速发展态势。  蓝藻治理行业处在快速发展阶段，市场空间广阔 当前我国各重要湖泊水库均面临富营养化程度高、蓝藻水华灾害频发的问题，蓝藻爆发对人类健康、饮用水安全和环境造成严重危害，蓝藻治理至关重要。自1999年至今二十年间，我国蓝藻治理行业从无到有，经历了萌发、诞生、推广应用与快速发展的历程，蓝藻行业的快速发展直接带动了相关市场规模的快速发展，“十三五”期间仅四大湖泊蓝藻治理市场规模就超过37亿元。 虽然蓝藻治理已经取得了阶段性成果，但我国其它富营养化湖泊蓝藻爆发的情况尚未得到明显缓解。除六大湖外，蓝藻治理市场还包括19个爆发过蓝藻水华的湖库、60个存在富营养化问题的湖库以及618个水源地，蓝藻治理依然迫在眉睫，随着经济发展，越来越多的富营养化湖泊开展蓝藻治理工作，国内蓝藻治理的市场广阔。  受益蓝藻治理行业爆发红利，公司业绩高速增长具备可持续性 蓝藻治理领域竞争对手较少，公司处于绝对领先地位，受益蓝藻治理行业的持续爆发，公司的业绩有望持续快速增长：①公司目前已经形成了较为丰富蓝藻治理技术装备产品线，以满足下游蓝藻治理需求，将充分受益行业发展，相关技术装备业务收入有望持续快速增长；②随着公司蓝藻治理技术装备的不断交付，运维收入仍将快速提升，保证了公司持续稳定的业绩增长同时，降低了业绩波动的风险。 作为首家登陆资本市场从事蓝藻治理的企业，有望借助资本市场优势，持续巩固领先地位。“湖库富营养化监控预警建设项目”、“蓝藻处置研发中心建设项目”募投项目是基于公司现有人才、技术、业务和客户基础，对公司现有业务的深度拓展和湖库富营养化蓝藻治理技术装备研发水平的提升，有助于公司在蓝藻治理行业中增强竞争力，巩固行业领先地位。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年 EPS分别为2.51/3.52/4.71元，当前股价对应动态PE分别为53.83/38.29/28.66X。考虑到公司业绩持续快速增长，以及蓝藻治理行业处于快速成长阶段，首次覆盖予以“增持”评级。  风险提示：环保政策力度不及预期，竞争加剧导致盈利下滑，技术更新换代风险，应收账款减值风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 134.84 一年最低/最高价 84.11/140.87 市净率(倍) 6.38 流通A股市值(百万元) 1838.75 基础数据 每股净资产(元) 21.15 资产负债率(%) 20.63 总股本(百万股) 59.47 流通A股(百万股) 13.64 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2020年08月18日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 袁理 执业证号：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn -17%-9%0%9%17%26%34%43%2019-082019-122020-04德林海沪深300 2 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 国内湖库蓝藻治理龙头，经营业绩高速增长 .............................................................................. 4 1.1. 国内蓝藻治理行业龙头，产品技术不断丰富完善............................................................. 4 1.2. 经营业绩高速增长，盈利能力出色..................................................................................... 6 2. 蓝藻治理行业处在快速发展阶段，市场空间广阔 ...................................................................... 8 2.1. 政策+资金双重支撑，我国水污染治理呈现良好发展势头 .............................................. 8 2.2. 湖泊蓝藻治理迫在眉睫，市场规模有望持续扩张............................................................. 9 3. 受益蓝藻治理行业发展红利，公司业绩高速增长具备可持续性 .............................................11 4. 盈利预测与投资建议 .................................................................................................................... 13 5. 风险提示 ........................................................................................................................................ 15 3 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图1：公司开发了多适应性、多样化的蓝藻治理技术装备............................................................. 5 图2：2019年公司蓝藻治理设备收入占比达68.42% ...................................................................... 5 图3：创始人为公司实际控制人，股权占比38.67%........................................................................ 6 图4：2016-2019年公司营收CAGR达83.6% .................................................................................. 6 图5：2016-2019年公司净利润CAGR达132.1% ............................................................................ 6 图6：2019年公司销售净利率达33.8%，盈利水平出色 ................................................................ 7 图7：2017-2019年公司综合毛利率超过50% .................................................................................. 7 图8：十二五期间政府对环保事业的投资规模3.4万亿，占GDP比重达2.5% .......................... 9 图9：2009-2017年太湖平均藻密度迅速提升（单位：藻密度万个/L） ..................................... 10 图10：十三五期间仅四大湖蓝藻治理规模就达37.03亿元.......................................................... 10 图11：2019年湖泊富营养化问题加重，预计未来蓝藻治理的市场将更加广阔 ........................ 11 图12：2016-2019年公司运维服务收入占比持续提升 .................................................................. 12 表1：2008年以来公司获得近10项荣誉称号.................................................................................. 5 表2：政策推动水污染治理行业快速发展......................................................................................... 8 表3：公司在四大湖泊的藻水分离站项目数量远高于竞争对手（单位：个）........................... 12 表4：德林海募投资金将主要用于蓝藻治理相关的平台及研发建设........................................... 13 表6：公司分业务收入预测（百万元）........................................................................................... 13 表5：可比公司估值表....................................................................................................................... 14 4 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 1. 国内湖库蓝藻治理龙头，经营业绩高速增长 1.1. 国内蓝藻治理行业龙头，产品技术不断丰富完善 国内湖库蓝藻治理行业的高新技术龙头。公司成立于2009年，自成立起，就从事以湖库蓝藻水华灾害应急处置以及蓝藻水华的预防和控制为重点的蓝藻治理业务，相关技术持续突破，并逐步成为集关键技术开发、解决方案、系统设计、整装集成、运行维护、监测预警于一体的蓝藻治理综合服务商，2020年公司成功登陆科创板，开启新的发展阶段。 图1：公司湖库蓝藻治理技术不断突破 数据来源：德林海官网，东