拟收购短视频营销机构上海微祥，促进直播和新零售业务发展

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 拟收购短视频营销机构上海微祥，促进直播和新零售业务发展 [Table_Title2] 比音勒芬(002832) [Table_DataInfo] 评级： 增持 股票代码： 002832 上次评级： 增持 总市值(亿) 100.67 52 周最高价/最低价： 28.28/12.35 自由流通市值(亿) 65.56 最新收盘价： 19.21 自由流通股数(百万) 341.31 [Table_Summary] 事件概述 7月20日，公司公告签署《并购意向协议》，以4亿现金收购江西微传旗下上海微祥100%股权，收购PE为10倍。 分析判断: 上海微祥为新三板微传播旗下子公司，主营短视频营销；微传播拥有基于腾讯系、新浪系社交信息群落的社交电商专业团队。上海微祥的核心业务团队自股权过户之日起，仍需至少在目标公司任职5年，确保业务平稳过渡。交易完成时，上海微祥将设立董事会，其中，比音勒芬有权委派2名董事，上海微祥高管团队可以提名1名董事，董事长、法定代表人、财务总监、至少一名副总由比音勒芬委派，总经理由上海微祥高管团队人选担任。 我们分析，此次交易的意义在于：1）有望增厚公司业绩：江西微传承诺上海微祥在2020-2022年内净利润（扣非前后孰低）分别不低于4,000万元、5,000万元、6,000万元；2）微传播旗下与京东合作的多米粒电商平台将与比音勒芬开展直播电商相关业务，实现公司旗下威尼斯品牌与线上渠道的快速连接，3）公司切入短视频领域，筹备搭建包括直播电商在内的新零售电商业务。 投资建议 疫情以来，公司复苏好于同业，我们假设公司Q2收入增速转正、实现个位数增长，其中商场恢复更好、但机场店受影响，折扣率和费用率控制良好、净利增速超过10%。考虑上半年开店减少，将2020/2021/2022 EPS下调8%/8%/8%至0.89/1.07/1.26元，目前股价对应2020/2021 PE为22/18X，维持“增持”评级。 风险提示 疫情影响的不确定性；大股东减持风险；同店增长放缓风险；开店低于预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,476 1,826 2,010 2,387 2,750 YoY（%） 40.0 23.7 10.1 18.7 15.2 归母净利润(百万元) 292 407 467 560 661 YoY（%） 62.2 39.1 15.0 19.8 18.1 毛利率（%） 63.3 67.8 63.6 65.3 66.3 每股收益（元） 0.56 0.78 0.89 1.07 1.26 ROE 17.9% 20.8% 19.1% 18.2% 17.2% 市盈率 34.45 24.76 21.54 17.97 15.22 资料来源：公告公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 研究助理：朱宇昊 邮箱：tangss@hx168.com.cn 邮箱：zhuyh@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话：010-59775330 联系电话：010-59775330 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年07月19日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 1,826 2,010 2,387 2,750 净利润 407 467 560 661 YoY(%) 23.7 10.1 18.7 15.2 折旧和摊销 63 61 65 69 营业成本 588 731 828 927 营运资金变动 -124 -151 -148 -152 营业税金及附加 17 16 21 23 经营活动现金流 333 360 456 554 销售费用 548 543 659 762 资本开支 -226 -113 -172 -202 管理费用 136 149 191 225 投资 -89 -105 -120 -140 财务费用 -6 -11 -15 -19 投资活动现金流 -309 -201 -270 -318 资产减值损失 -29 0 0 0 股权募资 0 0 0 0 投资收益 17 17 21 24 债务募资 0 0 0 0 营业利润 473 542 649 767 筹资活动现金流 -82 0 0 0 营业外收支 -1 0 0 0 现金净流量 -58 159 185 236 利润总额 472 542 650 767 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 65 75 89 106 成长能力 净利润 407 467 560 661 营业收入增长率 23.7% 10.1% 18.7% 15.2% 归属于母公司净利润 407 467 560 661 净利润增长率 39.1% 15.0% 19.8% 18.1% YoY(%) 39.1 15.0 19.8 18.1 盈利能力 每股收益 0.78 0.89 1.07 1.26 毛利率 67.8% 63.6% 65.3% 66.3% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 22.3% 23.3% 23.5% 24.1% 货币资金 475 635 820 1,056 总资产收益率ROA 16.1% 14.9% 14.4% 13.8% 预付款项 84 88 99 102 净资产收益率ROE 20.8% 19.1% 18.2% 17.2% 存货 674 811 885 965 偿债能力 其他流动资产 665 796 989 1,197 流动比率 3.55 3.55 3.55 3.59 流动资产合计 1,899 2,330 2,793 3,319 速动比率 2.13 2.18 2.30 2.44 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.89 0.97 1.04 1.14 固定资产 219 275 383 549 资产负债率 22.4% 21.9% 21.0% 19.9% 无形资产 114 123 130 135 经营效率 非流动资产合计 626 811 1,101 1,478 总资产周转率 0.72 0.64 0.61 0.57 资产合计 2,524 3,140 3,894 4,797 每股指标（元） 短期借款 0 0 0 0 每股收益 0.78 0.89 1.07 1.26 应付账款及票据 155 192 218 244 每股净资产 3.73 4.68 5.87 7.33 其他流动负债 380 463 569 681 每股经营现金流 0.64 0.69 0.87 1.06 流动负债合计 535 656 787 925 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 31 31 31 31 PE 24.76 21.54 17.97 15.22 非流动负债合计 31 31 31 31 PB 6.95 4.11 3.27 2.62 负债合计 566 687 818 956 股本 308 308 308 308 少数股东权益 1 1 1 1 股东权益合计 1,958 2,453 3,076 3,841 负债和股东权益合计 2,524 3,140 3,894 4,797 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券等，曾获得2014-2015年纺织服装行业新财富第1名团队。 朱宇昊：中南财经政法大学硕士、学士，2020年7月加入华西证券纺服&教育团队。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分