意向收购上海微祥，开拓新零售业务新征程

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年07月19日 比音勒芬（002832.SZ） 意向收购上海微祥，开拓新零售业务新征程 公司2020年7月19日公告，拟并购短视频营销机构上海微祥。公司于7月19日签署并购意向协议，意向以4亿元现金（对应2020年PE10倍）收购上海微祥（江西微传全资子公司）100%股权。上海微祥是国内领先的短视频营销机构，主要从事自媒体视频制作、广告推广等营销业务，拥有在快手、抖音等平台内容制作、传播、引流等方面的服务优势。并购协议中承诺标的公司2020-2022年内实现的归母净利润（扣非前后孰低）分别不低于4000/5000/6000万元，且并购后设立董事会，董事会由3名董事构成，其中，比音勒芬有权委派2名董事。 携手多米粒推广威尼斯，聚焦社交电商，公司新零售业务具备想象空间。并购业务若顺利完成，公司将与多米粒电商平台（目前与京东平台合作，与并购交易对手方江西微传同系微传播旗下公司）联手开展直播电商等新零售业务，同时借助上海微祥的大数据平台基础，深入短视频社交电商领域，大力推进威尼斯品牌推广与线上销售。本次并购业务有利于威尼斯品牌的迅速推广，同时公司能更好地优化整体资源配置，与公司品牌营销充分发挥协同效应。 引流VIP+数字化运营，我们预计公司Q2收入/业绩有望正增长。1）公司重视VIP流量维护， Q1终端销售人员通过社群营销、线上引流实现部分销售。随着人流增加，4月终端流水将有所恢复，5月-6月预计显著好于4月单月，我们预计Q2收入/业绩有望实现正向增长。2）发力数字化运营激活业务。6月与腾讯智慧零售签署战略合作协议，就数字营销、智慧门店等方面达成合作共识，整合资源共同发力探索新零售。我们认为疫情对服饰行业终端消费带来负向冲击，而公司前期产品优化+后期渠道变革，在整合过程中竞争力明显。 预计全年经营业绩稳中有增。我们认为公司全年收入/业绩依然能实现稳健增长。随着疫情的缓解，终端消费复苏，我们估计公司全年收入有望保持10%左右的增长：主品牌比音勒芬仍有扩店空间，预计今年净增门店80-100家左右，店效在公司过往的“调位置+扩面积”策略下能够保持平稳略有增长。 投资建议。公司定位运动时尚细分市场，终端表现优异。我们估计短期看疫情将对公司造成负面冲击，但长期看伴随渠道扩张以及运营效率提高，公司业绩能够实现快速增长。考虑疫情影响，我们预计2020-2022年归母净利润4.68/5.80/6.90亿元，现价19.21元，对应20年PE为22倍，维持“买入”评级。 风险提示：威尼斯品牌孵化不达预期；疫情持续时间超过预期，对开店及终端销售造成负面影响；运动休闲消费市场景气度回落。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,476 1,826 2,036 2,500 2,967 增长率yoy（%） 40.0 23.7 11.5 22.8 18.7 归母净利润（百万元） 292 407 468 580 690 增长率yoy（%） 62.2 39.1 15.1 23.9 19.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.56 0.78 0.89 1.11 1.32 净资产收益率（%） 17.9 20.8 20.6 22.4 22.9 P/E（倍） 34.4 24.8 21.5 17.4 14.6 P/B（倍） 6.18 5.14 4.43 3.89 3.34 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 服装家纺 前次评级 买入 最新收盘价 19.21 总市值(百万元) 10,067.38 总股本(百万股) 524.07 其中自由流通股(%) 65.13 30日日均成交量(百万股) 6.64 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：y angy ing1@gszq.com 相关研究 1、《比音勒芬（002832.SZ）：可转债成功发行，终端表现回暖迅速》2020-06-20 2、《比音勒芬（002832.SZ）：联手腾讯开启数字化运营，积极应对疫情冲击》2020-06-10 3、《比音勒芬（002832.SZ）：产品创新+VIP流量维护，迎战疫情显优势》2020-04-30 2020年07月19日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1813 1899 2376 2789 3234 营业收入 1476 1826 2036 2500 2967 现金 543 475 821 904 1232 营业成本 542 588 662 812 956 应收票据及应收账款 104 141 133 203 196 营业税金及附加 15 17 21 25 29 其他应收款 34 50 44 71 65 营业费用 438 548 591 735 875 预付账款 99 84 120 131 167 管理费用 108 136 149 184 218 存货 622 674 784 1006 1100 研发费用 46 59 66 81 96 其他流动资产 409 474 474 474 474 财务费用 -7 -6 -10 -12 -16 非流动资产 307 626 575 604 638 资产减值损失 14 -29 37 25 30 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 3 5 5 5 5 固定资产 9 219 214 220 229 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 112 114 125 140 157 投资净收益 14 17 17 17 17 其他非流动资产 186 293 236 245 252 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2119 2524 2952 3393 3872 营业利润 337 473 544 672 802 流动负债 479 535 648 772 823 营业外收入 7 2 4 4 4 短期借款 0 0 0 54 0 营业外支出 0 3 1 1 1 应付票据及应付账款 158 155 197 235 274 利润总额 344 472 546 675 805 其他流动负债 321 380 451 483 549 所得税 51 65 78 95 114 非流动负债 11 31 31 31 31 净利润 292 407 468 580 690 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 其他非流动负债 11 31 31 31 31 归属母公司净利润 292 407 468 580 690 负债合计 490 566 679 804 854 EBITDA 365 520 624 695 825 少数股东权益 1 1 1 1 1 EPS（元） 0.56 0.78 0.89 1.11 1.32 股本 181 308 524 524 524 资本公积 556 443 227 227 227 主要财务比率 留存收益 891 1206 1412 1730 2158 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 1628 1957 2271 2589 3017 成长能力 负债和股东权益 2119 2524 2952 3393 3872 营业收入(%) 40.0 23.7 11.5 22.8 18.7 营业利润(%) 47.1 40.1 15.0 23.6 19.3 归属于母公司净利润(%) 62.2 39.1 15.1 23.9 19.0 获利能力 毛利率(%) 63.3 67.8 67.5 67.5 67.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 19.8 22.3 23.0 23.2 23.3 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 17.9 20.8 20.6 22.4 22.9 经营活动现金流 171 333 519 335 695 ROIC (%) 17.0 19.8 19.6 20.9 21.8 净利润 292 407 468 580 690 偿债能力 折旧摊销 38 63 97 44 51 资产负债率(%) 23.1 22.4 23.0 23.7 22.1 财务费用 -7 -6 -10 -12 -16 净负债比率(%) -32.7 -22.7 -34.8 -31.7 -39.8 投资损失 -14 -17 -17 -17 -17 流动比率 3.8 3.6 3.7 3.6 3.9 营运资金变动 -158 -124 -19 -260 -13 速动比率 1.5 1.2 1.5 1.5 1.8 其他经营现金流 19 11 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -216 -309 -29 -56 -68 总资产周转率 0.8 0.8 0.7 0.8 0.8 资本支出 105 226 -51 29 34 应收账款周转率 18.7 14.9 14.9 14.9 14.9 长期投资 -10 -89 0 0 0 应付账款周转率 5.5 3.8 3.8 3.8 3.8 其他投资现金流 -121 -172 -80 -27 -34 每股指标（元） 筹资活动现金流 -136 -82 -144 -250 -246 每股收益(最新摊薄) 0.56 0.78 0.89 1.11 1.32 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.33 0.64 0.99 0.64 1.33 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 3.11 3.73 4.33 4.94 5.76 普通股增加 75 127 216 0 0 估值比率 资本公积增加 -75 -114 -216 0 0 P/E 34.4 24.8 21.5 17.4 14.6 其他筹资现金流 -136 -96 -144 -250 -246 P/B 6.2 5.1 4.4 3.9 3.3 现金净增加额 -181 -58 346 29 382 EV/EBITDA 25.9 18.5 14.9 13.3 10.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 mY9ZpY9UnU7NcMbRmOnNmOqQiNoOpQeRmOqQ9PqQvNxNoMtPMYpNzQ 2020年07月19日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。