Q2业绩增长超预期，新品上市+品牌焕新

公司动态 请务必阅读尾页重要声明 [Table_BaseInfo] 基本数据（2020.7.3） 通行 报告日股价（元） 60.28 12mth A股价格区间（元） 23.59-60.28 总股本（百万股） 599.07 无限售A股/总股本 20.90% 流通市值（亿元） 75.48 每股净资产（元） 4.64 PBR（X） 12.98 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2020Q1） 通行 邓文 67.84% 唐璐 10.89% 卢小波 2.72% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2020Q1） 火锅底料 40.2% 川菜调料 52.7% 香肠腊肉调料 0.5% 鸡精 3.2% 香辣酱 1.9% 其他 1.4% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 [Table_Author] 分析师： 周菁 Tel： 021-53686158 E-mail： zhoujing@shzq.com SAC证书编号： S0870518070002 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2020年上半年业绩预告，预计上半年归属净利润同比增长82.85%-101.18%，扣非归属净利润同比增长83.07%-101.65%。  事项点评 多方因素促成Q2盈利高速增长 我们估算Q2公司归属净利润约为1.11-1.29亿元，取中值计算同比增速约为312.37%。我们认为盈利高速增长：一是Q2收入恢复较快增长，主要系Q1订单履约及渠道加速开拓，Q1末公司账面合同负债1.09亿元，同比增长106.39%；二是去年底为应对辣椒、姜蒜等原材料价格上涨压力，公司上调部分产品出厂价，缓解成本压力的同时对毛利率有正向作用；三是疫情期间公司部分营销费用预算方案未如期实施，销售费用率大概率下行，为利润释放提供空间。为匹配渠道扩张、收入高速增长目标，我们预计营销费用将集中在下半年投放，近期公司“好人家”与《非诚勿扰》合作扩大品牌知名度，相关费用将在下半年确认。 不辣汤系火锅底料已上市，大红袍品牌全新出发 近日公司旗下“好人家”品牌新推出不辣汤系列火锅底料，已在天猫等电商平台上市，有阳光番茄、菌汤、骨汤、三鲜等口味，每100g售价来看高于传统麻辣牛油火锅底料，此外推出醇香牛油火锅底料新品，火锅底料产品线进一步丰富。公司以“好人家”和“大红袍”双品牌驱动，其中“好人家”定位中高端全品类产品，“大红袍”则定位中端、将主攻餐饮火锅底料市场。近日公司大红袍·大事业品牌战略全面启动，在渠道、时段、消费者推广方面和好人家实施差异化策略。 定增加码产能，产品研发力强，全国布局加快 公司拟定增募资不超过16.3亿元用于扩建产能，其中调味品产业化项目将年新增火锅底料5万吨、川菜调料10万吨产能，食品、调味品产业化生产基地改扩建项目将年新增火锅底料4万吨产能。公司IPO募投产能约3.8万吨（家园生产基地3.2万吨+双流生产基地0.6万吨），19年公司产能约11万吨，随着募投项目逐步投产，预计20年公司产能将达约14万吨。考虑定增产能项目，公司未来规划产能将超过30万吨，产能规模业内领先，且产能复合增速达30-40%左右，与股权激励营收增长目标匹配。公司有较强的产品研发力，老坛酸菜鱼调料和手工火锅底料是两大单品，此外青花椒鱼调料、小龙虾调料和麻辣香锅调料等也迅速增长，公司每年推出3-5款单品，产品矩阵日臻完善。公司拥有“好人家”“大红袍”两大品牌，“好人家”在家庭消费渠道渗透加快。公司从区域走向全国，西南区域收入占比从2016年的31.25%降至2019年的27.21%，全国经销商数量从786家增至1221家，今年将继续优化并下沉渠道，计划新开发500-700家经销商。我们认为公司未来的成长性体现在：（1）B端餐饮连锁化及C端家庭烹饪便捷化的需求上升促使复合调味料行业进入成长景气周期，公司作为川调龙头享受行业成长红利；（2）公司优化管理体系，[Table_MainInfo] 增持 ——维持 天味食品（603317） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2020年07月06日 Q2业绩增长超预期，新品上市+品牌焕新 行业：食品饮料 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 引进优秀人才完善职业经理人制度，实施股权激励激发内部活力；（3）公司有较强的产品研发力，大单品酸菜鱼调料已有十年生命周期但仍具竞争力，“好人家”品牌系列产品逐渐打开消费者市场，看好未来新品迭出带来的业绩增量，同时“大红袍”品牌全新出发，未来在餐饮渠道发力扩张；（4）公司加快全国化布局，西南区域外市场及县乡等渠道下沉有空间。  投资建议 由于公司利润增长超预期，我们上调盈利预测，预计2020-2022年公司归属净利润分别为3.94/4.99/6.51亿元，对应EPS分别为0.66/0.83/1.09元/股，对应PE分别为92/72/55倍（按2020/7/3收盘价计算）。公司所处复合调味料赛道成长性好，公司作为龙头享受行业增长红利，中长期内成长空间可观。公司股权激励目标积极，并从产能规划、产品体系、渠道扩张及内部激励等多维度优化提升来保障目标的可实施性，看好公司乘行业东风的快速发展潜力。维持“增持”评级。  风险提示 食品质量安全风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、产品销售增速下滑风险、全国渠道拓展不及预期等。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1727.33 2313.90 3086.01 4083.46 年增长率 33.96% 33.37% 32.32% 归属于母公司的净利润 296.97 393.68 498.95 650.75 年增长率 32.56% 26.74% 30.42% 每股收益（元） 0.50 0.66 0.83 1.09 PER（X） 121.60 91.73 72.38 55.49 资料来源：Wind，上海证券研究所（按最新股本摊薄，股价为2020/7/3收盘价） hX9ZtUbWnUaQcM7NpNrRsQrRiNnNtMkPpPoQ7NmOpPwMrQqRxNoNzR 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 3 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 676 827 1223 1678 营业收入 1727 2314 3086 4083 应收和预付款项 26 36 48 63 营业成本 1083 1417 1879 2476 存货 98 189 192 310 营业税金及附加 15 21 27 36 其他流动资产 940 940 940 940 营业费用 241 336 478 645 长期股权投资 0 0 0 0 管理&研发费用 90 120 160 212 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 -5 -7 -9 -14 固定资产和在建工程 362 448 519 574 资产处置收益 0 0 0 0 无形资产和开发支出 34 29 24 19 投资&其他收益 32 20 20 20 其他非流动资产 5 0 0 0 公允价值变动净收益 0 0 0 0 资产总计 2142 2469 2945 3585 营业利润 334 447 570 747 短期借款 0 0 0 0 营业外收支净额 12 12 12 12 应付和预收款项 291 296 357 456 利润总额 346 459 582 759 长期借款 0 0 0 0 所得税 49 66 83 109 其他负债 9 4 4 4 净利润 297 394 499 651 负债合计 300 300 361 460 少数股东损益 0 0 0 0 股本 413 413 413 413 归属母公司股东净利润 297 394 499 651 资本公积 486 486 486 486 财务比率分析 留存收益 943 1270 1685 2226 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 1842 2169 2584 3125 毛利率 37.29% 38.76% 39.11% 39.36% 少数股东权益 0 0 0 0 EBIT/销售收入 19.64% 19.38% 18.37% 18.06% 股东权益合计 1842 2169 2584 3125 销售净利率 17.09% 17.01% 16.17% 15.94% 负债和股东权益合计 2142 2469 2945 3585 ROE 16.02% 18.15% 19.31% 20.82% 现金流量表（单位：百万元） 资产负债率 11.42% 12.15% 12.26% 12.82% 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 流动比率 7.21 6.73 6.73 6.57 经营活动产生现金流量 378 387 587 666 速动比率 6.79 6.09 6.19 5.89 投资活动产生现金流量 -459 -123 -123 -123 总资产周转率 0.83 0.94 1.05 1.14 融资活动产生现金流量 403 -55 -69 -88 应收账款周转率 154.60 234.78 169.65 215.82 现金流量净额 321 209 396 456 存货周转率 11.02 7.51 9.79 8.00 数据来源：WIND 上海证券研究所 公司动态 分析师声明 周菁 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 增持 股价表现将强于基准指数20%以上 谨慎增持 股价表现将强于基准指数10%以上 中性 股价表现将介于基准指数±10%之间 减持 股价表现将弱于基准指数10%以上 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 增持 行业基本面看好，行业指数将强于基准指数5% 中性 行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数±5% 减持 行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数5% 投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资