疫情宏观分析系列之二十五：刺激消费：如何出招，效果多大？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年5月11日 宏观经济 刺激消费：如何出招，效果多大？ ——疫情宏观分析系列之二十五 宏观深度 要点 ◆ 我国自疫情发生以来出台了一系列财政纾困政策，力度较温和。根据IMF的估算，截止5月1日，我国疫情期间的财政纾困金额约为2.6万亿人民币，相当于GDP的2.5%，日、英、美、加则为8.4%-20.1%。从结构来看，我国信贷支持较多、现金补贴较少；企业支持较多、家庭支持较少，居民失业金、补贴、消费券总计占GDP的0.2%。 ◆ 历史上的非常时期不少国家和地区通过消费券、现金补贴、税收返还等方式稳定和刺激消费需求。美国自大萧条时期开始发放食品券，并发展成日常补充营养援助项目（SNAP），次贷危机后很多国家、包括我国都发放过消费券，此次疫情期间我国又有50个城市发放餐饮、文旅、家装券等。美国在2001年、2008年主要通过类现金的税收返还政策稳定消费。此次疫情冲击期间，各国较多采用现金补贴的方式。澳、美、加、德、日、英现金补贴对GDP之比在1.4%-6.9%。 ◆ 从效果上来看，消费券的作用不宜被高估，无限制和必需品消费券类似现金，更具普适性，救急又救穷；我国本轮已经推出的更多是可选品消费券，边际拉动效应高，针对线下受损商业，但对类现金消费券和补贴的替代作用小。历史上，类现金的消费券、现金补贴、税收返还对额外消费的拉动在16-40%，其余用于还债、储蓄等；低收入群体，非常时期受影响大、消费倾向高、储蓄率低，现金类政策用于消费的比例更高。 ◆ 海外疫情发酵，出口相关企业就业压力或将加大（估计出口工业就业1403万人）。本次疫情中，美国的失业保险制度发挥了较大的作用，7周内首次申请失业金达3348万人。而我国一季度城镇领取失业保险金只有201万人。相对而言，我国失业保障制度门槛高、覆盖面窄、资金利用效率不高，覆盖保障群体与失业风险高的群体间存在错位，权利义务对等度、申请程序、农民工覆盖率等问题有待解决。 分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-52523808 zhangwenlang@ebscn.com 黄文静 (执业证书编号：S0930516110004) 010-56513039 huangwenjing@ebscn.com 2020-05-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目录 1、 各国本轮财政政策对比 ............................................................................................................ 3 2、 非常时期如何促进消费？ ........................................................................................................ 5 2.1、 消费券 .......................................................................................................................................................... 5 2.2、 现金补贴和税收返还 .................................................................................................................................... 9 3、 政策效果如何？..................................................................................................................... 10 3.1、 不宜高估消费券的拉动作用 ....................................................................................................................... 10 3.2、 现金补贴除了消费，还多用于还债............................................................................................................. 11 3.3、 税收返还对消费的额外拉动类似 ................................................................................................................ 12 4、 完善失业保障体系，支持消费 ............................................................................................... 13 4.1、 外需疲软，增加就业压力 ........................................................................................................................... 13 4.2、 失业保障制度的短板 .................................................................................................................................. 14 4.3、 失业保障体系待完善 .................................................................................................................................. 16 2020-05-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2月下旬以来，疫情开始在全球范围内蔓延。截至5月8日，全球确诊病例超过387万例，死亡人数达27万。疫情发生以来，各国不断加码经济纾困措施，已经有大量国家采取了包括现金补贴、信贷担保、税费优惠等财政纾困措施。 我国也自疫情发生以来出台了一系列的信贷支持、税费减免、补贴政策，但对比其他国家，我国的财政政策纾困力度总量较温和，结构上以信贷支持较多、现金补贴较少；企业支持较多、家庭支持较少。随着海外疫情对全球供应链和我国外需的影响加大，以及输入性病例风险压制国内需求，就业压力增加，我国对居民部门的收入补贴和消费刺激政策或可能加大。我们梳理了此次疫情与历次危机中各国的消费刺激政策，及其拉动消费的效果，以他山之石，来观察消费刺激政策的选项和有效性。 1、各国本轮财政政策对比 总体看，我国此次疫情后的财政政策力度较温和。根据IMF的估算，截止5月1日，我国疫情期间的财政纾困金额约为2.6万亿人民币，相当于GDP的2.5%，日、英、美、加为8.4%- 20.1%。 从侧重点来看，我国财政政策侧重企业端、信贷税费支持及基建投资，居民端力度较小、现金补贴较少。企业方面，我国主要在两个方面，1）贷款支持，包括针对抗疫企业的3000亿贴息再贷款，对小微企业融资担保；2）税费减免，包括小规模纳税人增值税暂降3个月（湖北免征、其他地区从3%降至1%），对公共运输、生活服务、快递服务收入暂免增值税，防疫物资企业扩产能税前抵扣，阶段性减免企业社保缴费。 但我国在居民端救助主要包括三方面，1）失业保险：截至3月底，我国已向230万名失业人员发放失业保险金93亿元。2）困难群众补贴：财政部已安排1560亿元困难群众救助补助资金的额度。4月10日，发改委价格司表示，疫情期间各地实际发放价格补贴累计达66亿元，民政部社会救助司表示，今年全国共为6155.3万人次的困难群众发放了补贴18.8亿元（平均每人次30.5元）。3）消费券：根据中国家庭金融调查与研究中心甘犁教授的统计，截止4月下旬，各地方政府推出的消费券规模在390亿元。三者加总仅占GDP的0.2%。 相较之下，其他国家除了对受疫情影响企业的信贷支持（贴息与担保）和税收延停缴，还有企业端的现金支持，但更重要的部分是侧重于居民端的现金补贴，包括一次性现金补贴、新增失业救济金、以及工资一定比例的补助。比如澳大利亚、美国、加拿大、德国、日本、英国现金补贴对GDP之比在1.4%-6.9%。 2020-05-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图1：本次疫情期间各国财政救助规模/GDP 图2：本次疫情期间各国现金补贴/GDP 资料来源：IMF，OECD，财政部，光大证券研究所整理。 注：财政救助规模数据截至2020年5月1日，GDP为2019年水平。 资料来源：IMF，OECD，财政部，光大证券研究所整理。 注：财政救助规模数据截至2020年5月1日，GDP为2019年水平。 表1：本次疫情期间各国财政救助政策 国家 财政救助金额 占GDP比重 援助对象 具体措施 项目金额 类别 美国 2.3万亿美元 11% 家庭 一次性退税、直接付款、弱势群体提供食品安全网 5750亿美元 现金补贴 扩大失业救助 2500亿美元 其他支持 企业 为大中小企业提供贷款、担保 11790亿美元 信贷支持 薪资保障计划：小企业赠款 600亿美元 现金补贴 医疗及其他 向医疗体系提供支持 3583亿美元 现金补贴 用于国际援助 499亿美元 现金补贴 德国 1560亿欧元 4.9% 家庭 提高短工津贴、低收入父母育儿福利 10亿欧元 现金补贴 企业 为受疫情影响严重自雇人士和小企业提供补助金 500亿欧元 现金补贴 将小企业及自雇人员截至年底的免息税收延期 税费优惠 降低餐饮行业增值税率 50亿欧元 税费优惠 对大型公司提供大规模援助，提供最高100%的贷款担保 信贷支持 医疗及其他 疫苗研发支出 550亿欧元 现金补贴 为学校网络授课提供现金补贴 5亿欧元 现金补贴 州级贷款担保 730亿欧元 信贷支持 日本 117.1万亿日元 21.1% 家庭 给贫困家庭发放的现金 6万亿日元 现金补贴 个人所得税、礼品税、消费税纳税延期 税费优惠 企业 为中小企业和大公司提供现金转移和财政支持 7.6万亿日元 现金补贴 为旅游业等中小企业提供紧急贷款和信贷担保 5000亿日元 信贷支持 医疗及其他 提高检测能力和生产口罩、消毒液等医疗器械 620亿日元 现金补贴 法国 1100亿欧元 5.0% 家庭 暂缓缴纳社会保障费和税款，并逐案给予减免 税费优惠 企业 推迟企业税收缴纳3个月 485亿欧元 税费优惠 新注册公司的流动性贷款实施特殊的国家担保 信贷支持 补贴小企业或自营职业者一年营业额损失、雇员工资 100亿欧元 现金补贴 设立40亿欧元的基金，以支持初创企业的现金流 40亿欧元 现金补贴 医疗及其他 医疗保险、卫生用品、额外医疗设备支出 45亿欧元 现金补贴 英国 4015亿英镑 18.1% 家庭 向自营职业者提供补贴，最高为其过去三年收入80% 42亿英镑 现金补贴 企业 为大型企业、陷入困境企业提供80%政府担保 信贷支持 雇主都有资格申请补助金，以支付被工人工资的80% 42亿英镑 现金补贴 为企业提供一次性现金补助金、退还小企业2周的法定病假