2020年一季报点评：疫情下积极应对，中线有望加速集中与整合

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 锦江酒店(600754) 买入 2020年一季报点评 （维持评级） 酒店 2020年04月30日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 958/958 总市值/流通(百万元) 26,631/22,294 上证综指/深圳成指 2,822/10,514 12个月最高/最低(元) 30.84/21.20 相关研究报告： 《锦江酒店-600754-2019年年报点评：业绩符合预期，龙头有望化危为机加速成长》 ——2020-03-29 《锦江酒店-600754-2019年三季报点评：Q3主业增势总体良好，收购整合有望提速》 ——2019-10-31 《锦江酒店-600754-2019年中报点评：Q2主业增势良好，中线关注激励优化和整合效应显现》 ——2019-09-02 《锦江股份-600754-2019年一季报点评：Q1基本符合预期，国企改革下中线整合优化空间广阔》 ——2019-04-30 《锦江股份-600754-2018年年报点评：业绩基本符合预期，短跟RevPAR长看激励&整合优化》 ——2019-04-01 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 疫情下积极应对，中线有望加速集中与整合  2020Q1年公司业绩下滑42%，考虑疫情压力相对好于预期 2020Q1，公司营收21.89亿元/-34.41%；归母业绩1.71亿元/-42.26%，扣非业绩亏损9363万元，EPS0.18元/股，考虑疫情压力相对好于预期。Q1确认非经常性损益2.64亿元对整体业绩影响较大。  疫情影响下RevPAR显著承压，开店速度相对良好 2020Q1，受疫情影响，境内酒店RevPAR-52.75%（OCC-36.48pct /ADR-2.11%)，其中中高端、经济型RevPAR各降52.86%、57.58%。2020Q1，境内酒店收入14.43亿元/-39.98%；前期服务费收入 1.16亿元/+13.54%，对主业形成支撑；持续加盟费收入 1.15亿元/-64.29%。公司疫情期间国内征用酒店由大股东统一买断支付，部分降低了经营压力。受欧洲3月中下旬疫情影响，卢浮2020Q1 RevPAR-14.54%（剔除收入下滑21.44%，业绩亏损906万欧元，增亏227万欧元。2020Q1，公司新开业酒店253家，关店120家，净增133家（直营-17/加盟150家，经济型8家/中高端125家），加盟扩张主导，中端继续提速。截至Q1末，公司开业酒店8647家，签约酒店13,287家。受执行新收入准则和疫情影响，公司毛利率和费用率波动较大，不过财务费用同比减少0.25亿，其他刚性成本费用也相对有所控制。  疫情下积极应对，中线龙头有望加速集中与平台整合 疫情影响下，公司酒店主业冲击在所难免，其中卢浮酒店仍需关注海外疫情影响，但公司依托大股东的支持，积极加盟展店及成本费用管控，尽量降低对经营的冲击。同时，公司境内酒店4月出租率增至40-50%+，逐步复苏，今年开店目标预计不变（新开业/净增1600家+/1000家+）。作为国内酒店规模NO.1，公司中端布局领先，疫情下有望加速行业集中，且伴随国企激励机制持续改善，后续酒店平台整合潜力仍有望持续释放。大股东支持下，公司积极聚焦轻资产酒店管理，短期可部分物业处置平滑业绩，中线可酒店管理专业强化谋发展。  风险提示：宏观系统性及疫情风险；收购整合风险，国企改革风险。  投资建议：疫情下短期承压，中线有望加速集中，维持“买入”。 考虑资产处置影响，上调20-22年EPS至EPS0.85/1.32/1.55元，对应A股估值33/21/18倍，疫情下短期承压但中线有望加速龙头集中，国企改革持续深化下，其管理提升和收购整合潜力较大，维持“买入”。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 14697.42 15099.02 12716.03 16334.21 17258.88 (+/-%) 8.21% 2.73% -15.78% 28.45% 5.66% 净利润(百万元) 1082.46 1092.50 815.55 1268.35 1483.16 (+/-%) 22.76% 0.93% -25.35% 55.52% 16.94% 摊薄每股收益(元) 1.13 1.14 0.85 1.32 1.55 EBIT Margin 9.48% 10.88% 6.54% 10.67% 11.52% 净资产收益率(ROE) 8.58% 8.24% 6.00% 9.00% 10.10% 市盈率(PE) 24.60 24.38 32.65 21.00 17.96 EV/EBITDA 23.37 20.66 33.79 23.19 21.07 市净率(PB) 2.11 2.01 1.96 1.89 1.81 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/19J/19S/19N/19J/20M/20沪深300锦江酒店 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 2020Q1业绩下滑42%，考虑疫情压力相对好于预期 2020Q1，公司实现营收21.89亿元/-34.41%；归母业绩1.71亿元/-42.26%，扣非业绩亏损9363万元/-232%，EPS0.18元/股。考虑一季度疫情对酒店行业的重大冲击，我们认为上述业绩表现相对好于预期。 在加速轻资产战略背景下，公司今年一季度出售部分自持酒店物业，确认资产增值带来的税前投资收益4.80亿元，对一季度盈利影响较大。同时，公司Q1因同程艺龙股价下滑，带来交易性金融资产的公允价值变动损失2.15亿元。此外，疫情期间停业酒店折摊租金损失0.51亿元，上述非经常性损益合计2.64亿元，对公司Q1业绩影响较大。 图1：公司2020年Q1收入增长情况 图2：公司2020年Q1业绩及扣非业绩增长情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 疫情影响下RevPAR显著承压，开店速度相对良好 2020Q1，受国内疫情影响，境内酒店整体RevPAR同比下滑52.75%（剔除停业酒店影响RevPAR下滑38.79%），其中OCC-36.48pct，ADR-2.11%。区分来看，中高端、经济型酒店RevPAR各自下降52.86%、57.58%，均明显承压。 2020Q1，同店RevPAR下滑48.30%（OCC-33.96pct/ ADR-3.79%），中高端同店RevPAR下降50.05%（OCC-36.59pct/ADR-5.74%），而经济型同店RevPAR下滑45.69%（OCC-31.63pct/ADR-0.23%）。 图3：酒店龙头季度RevPAR增长趋势 图4：锦江季度开店情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 2020Q1，境内酒店收入14.43亿元，比上年同期下降39.98%；合并营业收入中的前期服务费收入 1.16亿元，比上年同期增长13.54%，对主业形成支撑； 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 持续加盟费收入 1.15亿元，比上年同期下降64.29%。其中，维也纳收入下滑24.36%，业绩亏损0.22亿元，同比下滑143.19%。铂涛收入下滑49.25%，业绩下滑164.56%，既有疫情影响，同时也受同程艺龙公允价值变动扰动影响。此外，公司疫情期间国内征用酒店由大股东统一买断支付，按新收入准则相应部分收益在一季报可以确认体现，因此也部分降低了经营压力。 从境外酒店来看，受欧洲3月中下旬疫情影响，卢浮2020Q1整体RevPAR下滑14.54%（剔除停业酒店影响RevPAR下滑5.14%），收入下滑21.44%，业绩亏损906万欧元，增亏227万欧元。疫情升级下，欧洲多数国家出台了人工成本补贴政策，对公司尽量减少损失也有一定的帮助。 2020Q1，公司新开业酒店253家，关店120家，净增开业酒店133家，疫情下相对良好。其中直营酒店减少17家，加盟酒店增加150家，加盟扩张主导，经济型8家/中高端125家，公司整体中端布局和加盟布局继续明显提速。截至2020年3月31日，已经开业的酒店合计达到8647家，已经开业的酒店客房总数达到855,944间，处于国内酒店龙头NO.1。截至2020年3月31日，已经签约的酒店规模合计达到13,287家，已经签约的酒店客房规模合计达到1,342,486间，为后续持续门店扩张奠定良好基础。 表1：截至2020年3月31日，公司开业酒店情况 开业酒店家数 开业客房间数 酒店家数 占比（%） 客房间数 占比（%） 中端酒店 3,688 42.65 436,506 51 经济型酒店 4,959 57.35 419,438 49 全部酒店 8,647 100 855,944 100 其中：中端直营店 122 1.41 22,019 2.57 经济型直营店 850 9.83 88,343 10.32 中端加盟店 3,566 41.24 414,487 48.42 经济型加盟店 4,109 47.52 331,095 38.69 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 2020Q1，食品及餐饮业务实现合并营业收入5,325万元，比上年同期下降6.65%。主要是受新冠肺炎疫情影响，苏锡杭肯德基成本法下盈利相对滞后，对公司业绩有正面影响。 图5：公司分业务收入增长情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 2020年公司执行新收入准则，将原与客户履约相关费用从销售、管理费用项目下调整至营业成本下，致成本及具体费用率变动较大。综合来看，疫情影响下，公司成本和期间费用率合计增加15.38pct。其中毛利率同比增加53.14pct，销售/管理费率分别降低30.16/8.53pct，研发/财务费率分别增0.54/0.38pct。不过， 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 从绝对额来看，公司成本费用总额同比减少24.23%，财务费用绝对