2020年一季报点评：预调鸡尾酒显著放量，预收款及现金流亮眼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司发布2020年一季报。报告期内，公司实现营收3.38亿元，同比+19.12%，实现归母净利润0.62亿元，同比+45.16%。 二、分析与判断  疫情催化下预调鸡尾酒业务显著放量，预收款、回款数据亮眼 20Q1公司实现营收3.38亿元，同比+19.12%，实现归母净利润0.62亿元，同比+45.16%。其中预调鸡尾酒主业表现亮眼，实现营收3.03亿元，同比+26.55%，实现净利润0.40亿元，同比+58.59%，营收放量主要归功于疫情催化下“微醺”产品独酌属性凸显，净利润的提振主要归功于规模效应下毛利率的提升以及销售费用投放效率的提升。值得注意的是，20Q1公司预收款及回款数据表现亮眼，期末预收款较年初增加0.15亿元，订单额（预收款增加额与营业收入之和）同比+40.77%，销售商品、提供劳务收到的现金同比+30.5%，均远超收入增速，表明20Q1终端需求旺盛、经销商打款积极。  罐装产品规模效应及期间费用率下降提振盈利水平 毛利率：20Q1公司整体毛利率为67.2%，同比+1.1ppt，毛利率的提升主要归功于罐装产品放量背景下，规模效应带动摊薄人工成本及制造费用；净利率：20Q1公司净利率为18.2%，同比+3.3pct，主要归功于毛利率的提升及期间费用率的下降，20Q1公司期间费用率同比-4.7pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.3ppt/-1ppt/-2.3ppt/-0.1ppt，其中销售费用率下降主要归因于疫情期间消费者主动消费提升，因此费效比得到改善。  长期公司成长性值得期待 产品端：18Q2推出的新品微醺系列相比于经典瓶产品来说度数更低、适宜人群更广泛，因此自推出以来终端动销情况良好、复购率高，20年公司继续重点推微醺系列，预计短期内将持续放量，同时随着微醺产品规模的逐渐提升，规模效应将降低制造费用和人工费用的摊销，因此预计未来毛利率具备提升空间；渠道端：公司吸取15年渠道下沉策略失败的经验，采取稳扎稳打、精耕细作的策略二次布局三四线城市渠道；同时公司给经销商留足利润空间（利润率水平高于啤酒、低于白酒），并赋予完整的激励措施与考核目标，以充分激发经销商的主观能动性；产能端：持续推进巴克斯酒业生产基地建设逐步形成辐射全国的产能基地，满足全国多渠道渗透需求，大幅度优化物流成本。 三、投资建议 预计20-22年公司实现营业收入为17.45/20.62/24.23亿元，同比+18.8%/18.2%/17.5%；实现归属上市公司净利润为3.83/4.72/5.66亿元，同比+27.6%/23.2%/19.9%，折合EPS为0.74元/0.91元/1.09元，对应PE为44X/36X/30X。考虑到公司仍处于快速增长期，我们采用PEG指标作为估值参数，20年公司预期PEG为1.6倍，略高于可比公司平均预期PEG水平（1.5倍），考虑到公司在产品、渠道、产能三端加码将助力公司业绩持续改善，预计未来业绩增速将快于可比公司平均水平。综上，维持“推荐”评级。 四、风险提示 一、 疫情影响超预期、预调鸡尾酒行业竞争加剧风险、原材料价格异常波动风险、食品安全风险等。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 32.48元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-4-23 近12个月最高/最低（元） 36.80/14.78 总股本（百万股） 520 流通股本（百万股） 349 流通股比例（%） 67.11 总市值（亿元） 171 流通市值（亿元) 115 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -13%13%39%65%91%117%19/419/719/1020/120/4百润股份沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：徐洋 执业证号： S0100118110006 电话： 021-60876710 邮箱： xuyang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.百润股份（002568）19年年报点评：业绩符合预期，长期成长可期 2.百润股份（002568）19年三季报点评：鸡尾酒业务放量拉升业绩，公司未来可期 [Table_Title] 百润股份（002568） 公司研究/点评报告 预调鸡尾酒显著放量，预收款及现金流亮眼 —百润股份（002568）2020年一季报点评 点评报告/食品饮料 2020年04月24日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 百润股份（002568） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,468 1,745 2,062 2,423 增长率（%） 19.4% 18.8% 18.2% 17.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 300 383 472 566 增长率（%） 142.7% 27.6% 23.2% 19.9% 每股收益（元） 0.58 0.74 0.91 1.09 PE（现价） 56.0 44.1 35.8 29.8 PB 8.4 7.1 5.9 4.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 百润股份（002568） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 1,468 1,745 2,062 2,423 成长能力 营业成本 466 555 646 756 营业收入增长率 19.4% 18.8% 18.2% 17.5% 营业税金及附加 72 81 98 116 EBIT增长率 183.9% 28.0% 23.4% 21.0% 销售费用 429 506 588 678 净利润增长率 142.7% 27.6% 23.2% 19.9% 管理费用 90 105 120 136 盈利能力 研发费用 64 52 62 73 毛利率 68.3% 68.2% 68.7% 68.8% EBIT 348 445 549 665 净利润率 20.5% 22.0% 22.9% 23.3% 财务费用 (5) (7) (12) (20) 总资产收益率ROA 11.7% 12.6% 13.1% 13.3% 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 15.0% 16.1% 16.5% 16.5% 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 391 488 600 722 流动比率 1.6 2.1 2.5 3.0 营业外收支 (10) (2) (2) (5) 速动比率 1.5 1.9 2.3 2.8 利润总额 381 486 599 718 现金比率 1.0 1.4 1.9 2.3 所得税 81 103 127 152 资产负债率 0.2 0.2 0.2 0.2 净利润 300 383 472 565 经营效率 归属于母公司净利润 300 383 472 566 应收账款周转天数 27.6 26.0 27.3 27.0 EBITDA 420 534 652 775 存货周转天数 64.0 71.8 69.1 68.3 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 488 798 1308 1781 每股收益 0.6 0.7 0.9 1.1 应收账款及票据 118 141 171 197 每股净资产 3.8 4.6 5.5 6.6 预付款项 13 23 24 27 每股经营现金流 1.0 0.9 1.3 1.3 存货 90 132 116 170 每股股利 0.4 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 82 82 82 82 估值分析 流动资产合计 809 1216 1728 2306 PE 56.0 44.1 35.8 29.8 长期股权投资 0 0 0 0 PB 8.4 7.1 5.9 4.9 固定资产 1180 1349 1484 1687 EV/EBITDA 33.9 27.4 21.8 17.8 无形资产 192 199 203 203 股息收益率 1.2% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 1752 1820 1882 1956 资产合计 2562 3036 3610 4262 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 270 293 332 408 净利润 300 383 472 565 其他流动负债 72 72 72 72 折旧和摊销 72 89 102 111 流动负债合计 494 586 688 775 营运资金变动 133 (5) 100 (18) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 529 469 676 662 其他长期负债 64 64 64 64 资本开支 366 159 166 190 非流动负债合计 64 64 64 64 投资 0 0 0 0 负债合计 558 650 752 839 投资活动现金流 (366) (159) (166) (190) 股本 520 520 520 520 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 2 2 2 1 债务募资 (10) 0 0 0 股东权益合计 2003 2386 2858 3423 筹资活动现金流