2019年财报点评：业绩实现高增长，积极推进全国布局

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 [Table_StockInfo] 红墙股份(002809) 买入 2019年财报点评 （首次评级） 2020年04月21日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 120/71 总市值/流通(百万元) 2,359/2,359 上证综指/深圳成指 2,838/10,528 12个月最高/最低(元) 20.80/14.05 证券分析师：黄道立 电话： 0755-82130685 E-MAIL： huangdl@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511070003 证券分析师：陈颖 E-MAIL： chenying4@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518090002 联系人：冯梦琪 E-MAIL： fengmq@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩实现高增长，积极推进全国布局  收入增长24.26%，净利润增长87.65%，拟10转7派0.62 2019年公司实现营业收入11.58亿元，同比增加24.26%，实现归母净自利润1.28亿，同比增长87.65%，稀释后EPS为1.06元/股，拟10转7派0.62元（含税），其中Q4单季度收入和归母净利润分别为3.83亿和0.34亿，分别同比增长34.4%和291.6%，全年业绩保持高增长主要受益于公司全国布局的不断推进，新开拓市场业绩贡献逐步显现。  销量保持高增长，盈利能力改善明显 2019年公司外加剂销量为78.75万吨，同增38.33%，实现收入10.47亿，同增36.31%，其中聚羧酸外加剂销售63.77万吨，同增43.63%。从区域结构来看，公司核心区域华南地区收入实现8.33亿（+10.45%），收入占比71.93%（-8.95pct），西南和华北区域市场开拓已得到明显体现，分别实现收入1.5亿（+247.3%）和0.56亿（110.04%），占比分别提升至12.99%（+8.34pct）和4.85%（+1.98pct）。报告期内，公司盈利能力改善显著，综合毛利率为33.47%，同比提高6.26pct，主要受益于原材料价格保持低位水平；期间费用率小幅提高2.67pct至19.36%，其中管理费用率降低1.57pct，销售、研发费用率分别提高2.75pct和1.35pct，主因大力引进销售人员、运费增加、新建研究中心投入使用后研发项目增加等，全年销售净利率实现11.1%（+3.74pct）。  积极推进全国布局，提升客户服务能力 公司积极完善全国布局，截至去年末，全国12个省市内共拥有20个生产基地，引进销售人员50余人（+128%），加强销售网络构建。同时，随着外加剂产品服务属性的重要性增加，公司不断提升客户服务能力，长期积累的服务经验已得到一定体现，全国预拌混凝土十强中，公司服务客户已有6家，预制混凝土桩企业15强中，前5强为公司客户。  行业集中度有望提升，给予“买入”评级 公司是全国前三的外加剂企业，产品经验丰富，技术研发优势突出，随着化工入园、环保要求提升、以及机制砂使用量提高，行业集中度仍有提升空间，预计2020-22年EPS分别为1.35/1.64/1.93元/股，对应PE为16.0/13.2/11.2x，给予“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行超预期；应收账款管理风险； 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 932 1,158 1,416 1,674 1,918 (+/-%) 47.7% 24.3% 22.3% 18.2% 14.6% 净利润(百万元) 68 128 162 197 231 (+/-%) -15.3% 87.6% 26.2% 21.5% 17.5% 每股收益(元) 0.54 1.07 1.35 1.64 1.93 EBIT Margin 10.5% 15.7% 16.9% 17.2% 17.5% 净资产收益率(ROE) 6.6% 11.0% 13.6% 16.0% 18.2% 市盈率(PE) 40.0 20.2 16.0 13.2 11.2 EV/EBITDA 27.7 15.7 13.4 12.0 11.0 市净率(PB) 2.64 2.24 2.18 2.11 2.04 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/19J/19A/19O/19D/19F/20上证指数红墙股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：红墙股份营业收入及增速 图2：红墙股份单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：红墙股份归母净利润及增速 图4：红墙股份单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：红墙股份聚羧酸减水剂收入和增速 图6：红墙股份萘系酸减水剂收入和增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0246810121420122013201420152016201720182019营业总收入（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5营业总收入（亿元）YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.00.20.40.60.81.01.21.420122013201420152016201720182019归属母公司股东净利润（亿元）YoY-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0.00.10.10.20.20.30.30.40.40.50.5归属母公司股东净利润（亿元）YoY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%024681020122013201420152016201720182019收入(亿元）YoY-50%0%50%100%150%01122320122013201420152016201720182019收入(亿元）YoY pOvNoMmQmRtPsMrRmRrRsR7NdNaQmOrRtRqQfQoOnReRpNqR6MrQoRMYpNxOwMmNtO 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图7：红墙股份聚羧酸外加剂销量及增速 图8：红墙股份萘系外加剂销量及增 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图9：红墙股份毛利率与净利率情况（%） 图10：红墙股份分产品毛利率（%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图11：红墙股份期间费用率情况（%） 图12：红墙股份增速应收账款周转率（次） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060702013201420152016201720182019聚羧酸外加剂（万吨）YoY（%）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%051015202013201420152016201720182019萘系外加剂（万吨）YoY（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%20122013201420152016201720182019毛利率净利率05101520253035404520122013201420152016201720182019聚羧酸系减水剂萘系减水剂-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%20122013201420152016201720182019销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率0.00.51.01.52.02.53.020122013201420152016201720182019应收账款周转率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 302 330 340 350 营业收入 1158 1416 1674 1918 应收款项 689 1115 1157 1418 营业成本 770 933 1101 1262 存货净额 54 67 78 90 营业税金及附加 6 7 9 10 其他流动资产 464 299 512 496 销售费用 117 136 159 180 流动资产合计 1509 1811 2087 2354 管理费用 84 100 116 129 固定资产 142 175 206 233 财务费用 (12) (3) 1 5 无形资产及其他 20 19 18 17 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 18 18 18 18 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 (39) (40) (41) (42) 资产总计 1689 2023 2329 2623 营业利润 155 203 247 290 短期借款及交易性金融负债 170 404 592 770 营业外净收支 2 1 1 1 应付款项 305 372 438 502 利润总额 156 204 248 291 其他流动负债 53 57 71 78 所得税费用 28 42 51 60 流动负债合计 528 832 1101 1351 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 128 162 197 231 其他长期负债 0 0 0 (0) 长期负债合计 0 0 0 (0) 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 529 832 1101 1351 净利润 128 162 197 231