2020年一季报公告点评：Q1营收增速平稳，经营优化及减免政策增厚利润表现

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 4月15日，公司发布2019年一季报，一季度实现营业收入13.23亿元，同比+15.79%；实现归母净利润1.94亿元，同比+60.47%；基本EPS为0.30元。 二、分析与判断  营收增速稳健，毛利率提高、费用率下降及减税降费政策增厚利润端表现 2020Q1公司实现营收/归母净利润分别为13.23/1.94亿元，同比分别+15.79%/+60.47%。总体看，公司Q1营收增速保持稳健，主要原因包括：1）公司加强新品开发，巧乐角面包、原浆南瓜纤维面包等产品逐渐得到市场认可；2）武汉工厂、山东工厂陆续建成投产，提供产能保证；3）疫情期间，消费者对即食性面包产品需求有所上升，动销顺利。公司利润端增速亮眼，大幅高于营收端增速，主要原因包括：1）疫情期间公司动销情况良好，退货率得到较好控制，拉高毛利率水平；2）货折、买赠等促销活动下降，降低销售费用率；2）2020年2月以来，国家针对五险一金出台减征、免征等优惠政策，直接利好公司人力成本开支，进而有助于控制生产经营成本。  退货率下降提高毛利率，促销减少降低销售费用率 2020Q1，公司毛利率43.20%，同比+3.91个百分点。公司毛利率提升的直接原因包括：1）疫情对动销的负面影响较小，退货率有所下降；2）阶段性社保减免政策降低生产环节的直接人工支出，利好营业成本。20Q1公司期间费用率24.39%，同比-1.32个百分点；其中销售费用率20.73%，同比-2.26个百分点；管理费用率2.88%，同比-0.14个百分点；财务费用率0.78%，同比+1.07个百分点。销售费用率下降的主要原因是疫情期间面包产品动销良好，促销活动有所下降；此外，社保减免政策有效降低了销售、管理人员的人力成本开支，促进销售及管理费用率下行；财务费用率上升主要是可转债利息费用增加所致。  2020Q1成熟市场增速较高，新市场渠道建设加速完善 2020Q1公司华北/东北等成熟市场分别完成营收3.31/6.39亿元，同比分别+27.82%/+20.36%，增速快于公司整体水平，显示成熟市场的增长潜力得到进一步挖掘。华东/西南/西北/华南市场分别完成营收2.67/1.52/0.94/0.97亿元，同比分别+13.95%/+13.21%/+12.59%/+19.48%，与公司整体营收增速相当。 渠道建设方面，2020Q1公司共有经销商697家，较去年同期增长67家，同比+11.16%；较2019年底增加10家，环比+1.46%，显示公司销售网络得到进一步完善。华东/华南等新市场渠道扩张速度较快，20Q1分别拥有经销商137/28家，较去年同期分别新增34/14家，同比分别+33.01%/+100%。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 53.25 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-4-15 近12个月最高/最低（元） 54.49/36.62 总股本（百万股） 658.88 流通股本（百万股） 658.88 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 350.85 流通市值（亿元) 350.85 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：熊航 执业证号： S0100118080028 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 桃李面包（603866）2019年报点评：市场开发稳步推进，长期产能储备充足 -11%9%29%49%69%19/419/719/1020/120/4桃李面包 沪深300 [Table_Title] 桃李面包（603866） 公司研究/点评报告 Q1营收增速平稳，经营优化及减免政策增厚利润表现 ——桃李面包（603866）2020年一季报公告点评 点评报告/食品饮料行业 2020年4月16日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 桃李面包（603866） mary] 三、盈利预测与投资建议 预计20-22年 公 司 实 现 营 业 收 入66.14/76.13/87.56亿 元 ， 同 比+17.2%/+15.1%/+15.0%；实现归属上市公司净利润7.94/9.20/10.50亿元，同比+16.1%/+15.9%/+14.1%，折合EPS分别为1.20/1.40/1.59元，目前股价对应20-22年PE为44/38/33倍。公司目前受新市场开发投入及财务开支上升影响，短期估值处于相对高位；长期看，公司充沛的产能储备能维持营收端的长期稳定增长，未来随着新市场开发推进，费用率和估值有望下降；总体看，公司全国化扩张和长期成长性仍有保证，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 业务扩张速度不及预期，居民消费倾向下降，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 5,644 6,614 7,613 8,756 增长率（%） 16.8% 17.2% 15.1% 15.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 683 794 920 1,050 增长率（%） 6.4% 16.1% 15.9% 14.1% 每股收益（元） 1.04 1.20 1.40 1.59 PE（现价） 51.3 44.2 38.1 33.4 PB 9.4 9.1 8.7 8.1 资料来源：公司公告、民生证券研究院 qRvNqMqPsOmMpQoRzRxOyQ6MdNbRsQoOoMqQkPrRsOeRqRqO8OmNsQuOsOpPuOsOqQ 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 桃李面包（603866） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 5,644 6,614 7,613 8,756 成长能力 营业成本 3,410 3,974 4,558 5,225 营业收入增长率 16.8% 17.2% 15.1% 15.0% 营业税金及附加 62 80 88 103 EBIT增长率 9.4% 17.5% 16.8% 13.4% 销售费用 1,228 1,427 1,653 1,931 净利润增长率 6.4% 16.1% 15.9% 14.1% 管理费用 102 146 160 188 盈利能力 研发费用 9 9 11 12 毛利率 39.6% 39.9% 40.1% 40.3% EBIT 833 979 1,143 1,297 净利润率 12.1% 12.0% 12.1% 12.0% 财务费用 3 4 8 (3) 总资产收益率ROA 13.2% 14.8% 16.2% 17.3% 资产减值损失 0 11 8 7 净资产收益率ROE 18.3% 20.6% 22.8% 24.3% 投资收益 24 24 24 24 偿债能力 营业利润 863 1,011 1,170 1,337 流动比率 4.4 3.9 3.4 3.2 营业外收支 11 0 0 0 速动比率 4.2 3.6 3.2 3.0 利润总额 874 1,017 1,178 1,344 现金比率 2.3 1.8 1.5 1.4 所得税 190 223 258 294 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.3 净利润 683 794 920 1,050 经营效率 归属于母公司净利润 683 794 920 1,050 应收账款周转天数 29.4 28.9 29.2 29.0 EBITDA 996 1,153 1,341 1,519 存货周转天数 12.7 12.8 12.7 12.7 总资产周转率 1.2 1.3 1.4 1.5 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 1078 970 928 1028 每股收益 1.0 1.2 1.4 1.6 应收账款及票据 493 583 668 769 每股净资产 5.7 5.8 6.1 6.6 预付款项 23 28 32 37 每股经营现金流 1.3 1.4 1.7 1.9 存货 131 162 190 224 每股股利 1.0 1.1 1.1 1.2 其他流动资产 595 595 595 595 估值分析 流动资产合计 2622 2630 2707 2940 PE 51.3 44.2 38.1 33.4 长期股权投资 0 24 48 71 PB 9.4 9.1 8.7 8.1 固定资产 1545 1765 2009 2241 EV/EBITDA 34.7 30.1 25.9 22.8 无形资产 344 388 438 484 股息收益率 1.9% 2.0% 2.1% 2.2% 非流动资产合计 2564 2741 2969 3134 资产合计 5186 5371 5675 6074 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 414 458 540 611 净利润 683 794 920 1,050 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 163 185 206 230 流动负债合计 599 683 793 905 营运资金变动 66 (44) (16) (28) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 882 911 1,088 1,221 其他长期负债 84