业绩短期承压，轻量化多点开花

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 业绩短期承压 轻量化多点开花 [Table_Title2] 敏实集团(0425.HK) [Table_Summary] 事件概述 公司公告2019年业绩：2019年实现营收132.0亿元，同比增加4.6%；归母净利16.9亿元，同比增加1.8%。其中2019H2营收70.4亿元，同比增长6.7%；归母净利8.0亿元，同比增长18.0%。 分析判断: ► 2019H2营收提速 疫情致业绩短期承压 2019年公司营收同比增加4.6%，其中：1）国内营收同比下降0.5%，对比同期国内乘用车行业产量同比下降9.2%，表现强于行业平均，主要受益于日系、欧系客户的良好增长；2）国外营收同比增加13.3%，对比去年增速12.1%，增幅持续扩大，主要受益于欧系客户的全球化发展。2019H2营收同比增加6.7%，对比2019H1的2.3%增幅扩大，其中：1）国内营收同比增加6.3%，对比2019H1同比减少7.7%，环比明显改善；2）国外营收同比增加9.9%，对比2019H1同比增加18.3%，增速有所放缓。2019年公司国外营收占比合计达42.4%，受全球疫情加剧的影响，预计2020H1业绩将有所承压。 2019年归母净利同比增长1.8%，略低于营收增速主要受毛利率下降；2019H2归母净利由负转正同比增加18.0%，对比2019H1同比减少9.3%，增长明显，主要受益于毛利回升以及其他利得与损失的增长，减少了管理、研发费用增加的影响。 ► 2019H2毛利率下行 研发投入持续加大 2019年公司毛利率31.2%，同比下降2.6pct，主要受国内乘用车行业产销不足、产能利用率下降及6月美国加征关税的影响；净利率13.4%，同比下降0.2pct，主要受管理和研发费用率增加影响。2019年公司费用率上升0.7pct，其中：管理费用达10.5亿元，同比增长11.4%，管理费用率同比提升0.5pct至7.9%，主要受员工薪资提高和新工厂招募员工影响；研发费用达6.6亿元，同比增长11.0%，研发费用率同比提升0.3pct至5.0%，主要系引进高级研发人才与推进电池盒等创新产品研发所致。受益于严格控制措施，销售费用达5.4亿元，同比增长3.7%，销售费用率略降0.1pct至4.1%。财务费用达1.6亿元，同比增长14.8%，财务费用率同比提升0.1pct至1.2%。 2019H2毛利率30.2%，同比下降0.6pct，环比下降2.2pct；净利率12.1%，同比提升1.5pct，环比下降2.8pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别达4.0%/8.4%/5.1%/1.2%，同比-0.3pct/+0.5pct/+0.1pct/ +0.0pct，环比-0.1pct/+0.9pct/+0.2pct/-0.1pct。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格（港元）： 20.40 最新收盘价（港元）： 16.62 [Table_Basedata] 股票代码： 0425 52 周最高价/最低价（港元）： 31.3/16.2 总市值(亿港元) 191 自由流通市值(亿港元) 191 自由流通股数(百万) 1150 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 联系人：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cn -30%-22%-13%-5%3%11%20%28%2019/042019/072019/102020/01相对股价%敏实集团沪深300证券研究报告|公司动态报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年03月31日 89611 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 ► 轻量化多点开花 智能化持续突破 1）轻量化：近年来公司铝电池盒、铝门框等轻量化产品进入快速放量阶段，技术和订单不断突破。其中铝电池盒业务迅速突起，目前已进入欧系、日系、美系以及中系等多家主机厂的电动车供货商体系，客户涵盖雷诺、宝马、戴姆勒、沃尔沃、捷豹路虎、日产、本田、福特等，订单覆盖中国和欧洲市场，且公司已获得德国大众MEB平台欧洲工厂铝电池盒定点，预计将逐步贡献显著增量。 2）智能化：智能外饰系列产品研发进展顺利，包括ACC标牌及格栅、智能柱板、主动进气格栅、充电口运动格栅等，获得多个项目定点，其中ACC标牌新承接到多家日系及欧系客户的订单。从中长期来看，公司有望复制铝产品的成功，未来在汽车电子领域展现目前抢占的先机，打开业绩增长新空间。 投资建议 随铝产品的快速放量及全球化进程加快，预计2020-2022年营收为139.3/159.2/186.8亿 元 ， 归 母 净 利 为16.0/17.9/20.4亿元，EPS分别为1.39/1.56/1.77元，按1：1.09汇率计算，EPS则为1.52/1.70/1.93港元，对应当前PE 12倍/11倍/10倍。参考行业平均估值，给予公司2021年12倍 PE估值，目标价20.4港元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 疫情致海外业务增长受阻，国内乘用车市场回暖不及预期，新业务拓展不及预期，中美贸易摩擦升级。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 12,553.20 13,198.19 13,933.46 15,923.77 18,680.31 YoY（%） 10.27% 5.14% 5.57% 14.28% 17.31% 归母净利润(百万元) 1,660.64 1,690.30 1,599.74 1,794.50 2,039.25 YoY（%） -18.00% 1.79% -5.36% 12.17% 13.64% 毛利率（%） 32.05% 31.23% 31.00% 30.80% 30.40% 每股收益（元） 1.44 1.47 1.39 1.56 1.77 市盈率 12.05 11.79 12.46 11.10 9.77 eXaXqVoYhYjYlXdUwVpPmRbR8Q8OtRpPsQrRfQpPnRkPmMqRbRrQzRvPoPqMvPqRrO 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 全球乘用车外饰件龙头 ............................................................................................................................................ 4 1.1. 客户全系覆盖 全球化布局日渐完善 .................................................................................................................. 5 1.2. 前瞻布局轻量化和智能化 逐步贡献显著增量 .................................................................................................... 5 1.3. 业绩短期承压 不改中长期成长性 ...................................................................................................................... 6 2. 进击铝电池盒龙头 .................................................................................................................................................... 8 3. 投资建议 ................................................................................................................................................................ 10 4. 风险提示 .................................................................................................................................................................11 图表目录 表1公司电池盒进展及相关技术 ................................................................................................................................ 9 表2 公司电池盒客户梳理 ........................................................................................................................................... 9 表3 公司分业务预测 ................................................................................................................................................ 10 表4 可比上市公司估值 ............................................................................................................................................. 10 图1 公司的发展历程 .................................................................................................................................................. 4 图2 公司2018年客户结构（%） .............................................................................................................................. 4 图3 公司2018年产品结构（%） .............................................................................................................................. 4 图4 公司历年客户结构（亿元） .