国债期货周报：债市波动加大

2020年3月16日 国债期货周报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 债市波动加大 南华期货研究NFR 南华期货研究所 翟帅男 分析师 投资咨询从业资格：Z0013395 zaisuainan@nawaa.com 0571-87839252 摘要  趋势策略 ● 本周重点关注2月投资消费数据，此外还需继续关注海外疫情扩散情况和我国央行操作动向。基本面来看，2月社融略低于预期，通胀符合预期，对债市的影响不大。外部环境来看，意大利、伊朗疫情扩散迅速，法国、德国、美国确诊病例也大幅增加，避险情绪保持高位；美联储降息后，美债10年收益率大幅下行，最低到0.5%以下，随后拉升至0.94%，中美利差收为172BP；VIX指数保持高位，说明避险情绪高企，但海外投资者资产流动性出现一定问题，外资开始抛售中国资产，人民币汇率波动也开始增加，短期中美利差对外资流入的作用有限。政策方面，国常会表态后，降准很快落地，释放长期资金约5500亿元，且本周一新作MLF并下调利率概率较高。当前特殊时期稳增长、稳就业仍是第一目标，宽财政宽货币宽信用都将持续，货币宽松并未结束。总体来看，国际上疫情爆发超预期，全球经济衰退预期增加，中国经济的恢复也将受到影响。宽松预期和避险情绪将继续支撑债市，短期收益率没有明显上行的风险，但收益率处于历史低位的当下，债市波动率明显增加。趋势策略上，建议国债期货低吸高抛，保持一定多头仓位。  套利策略回顾和推荐 上周策略回顾 本周策略推荐 基差策略 长期建议做空基差，上周190015基差走升0.63元。 长期可做空06合约基差，目前做空190015基差性价比很高。 跨品种策略 可适当参与做平曲线，多T空2TF上周盈利0.1元。 前期的做平曲线策略可择机止盈平仓。 跨期策略 暂不推荐06-09价差策略 暂不推荐06-09价差策略 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 一、 基本面 1.1 通胀符合预期 2月CPI同比增速为5.2%，较上月走低0.2个百分点。食品项同比增速21.9%，再创新高。食品方面，2月份受肺炎疫情影响严重，供给短缺导致猪肉和蔬菜价格均有一定上涨，但3月复工复产稳步推进，供需失衡局面逐步缓解，食品价格预计回落。非食品项同比增速小幅降至0.9%，环比为-0.2%，非食品项回落是由于春节错位和商品价格下滑而承压。当前除湖北省外复工复产已完成超九成，供给恢复后食品价格将回归正常水平，加上地缘政治因素导致的原油价格暴跌，CPI拐点已至，后续预计逐步回落。 2月PPI再度转负，收为-0.4%。2月采掘工业和原材料工业价格全面转负，也是受新冠肺炎疫情导致的工厂停产企业停工导致。PPI增速受疫情影响较大，加上3月份国际油价的暴跌，PPI短期面临通缩压力。 图1.1 CPI当月同比 图1.2 CPI环比 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 图1.3 PPI同比与环比 图1.4 PPI分项环比 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 -5.00.05.010.015.020.025.0CPI:当月同比%食品:当月同比%非食品:当月同比%-4.0-2.00.02.04.06.08.0CPI:环比%食品:环比%非食品:环比%-7.0-5.0-3.0-1.01.03.05.07.09.0PPI同比%PPI环比%-5.0-3.0-1.01.03.05.07.0采掘工业:环比%原材料工业:环比%加工工业:环比% pOrPqNqNzRnMvMpOsOuMrQ9P8QbRmOqQnPnNiNpPoNjMtRmPaQqRsQwMnOtMxNnQtM 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 1.2 广义信贷低于预期 2月新增社会融资总量录得8554亿元，同比少增1111亿元，不及预期。其中，新增人民币信贷7202亿，同比少增438.6亿元，表外融资再度转负，继续拖累社融。从贷款结构来看，2月新增居民短贷和中长贷全面低于去年同期，仍是受肺炎疫情事件影响，企业短贷同比大幅走升，企业中长期贷款也表现良好，说明疫情对信贷影响的两方面，实体经济活动下滑，但国家对企业的定向扶持明显增加。直接融资方面，2月企业债券融资明显高于去年同期，政府债券融资有所回落，股票融资略高于去年同期。表外融资方面，新增委托贷款、信托贷款和未贴现票据全面转负，未贴现票据跌幅增加。2月M2同比上涨8.8%，较去年同期增长0.8%；M1增速录得4.8%，较去年同期回升2.8%，专项再贷款的增加和财政投放力度的加大使得货币供给明显增多。社会融资余额存量同比增速略升至10.7%。整体来看，社融整体不及预期，主要是由于非标大幅萎缩、政府债发行减少以及房贷暂时受限，后续随着宽财政宽信贷政策继续发力，3月社融预计回升。 图1.5 社会融资总量（除去外币贷款） 图1.6 M1与M2增速 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 二、 流动性回顾与展望 上周资金面有所收敛，银存间主要质押回购利率均小幅回升；Shibor利率短升长降，隔夜走升5.2BP，报1.414%。上周公开市场无逆回购到期，央行未进行逆回购操作。本周无逆回购到期，目前银行间流动性保持合理充裕。上周三的国常会提出，“要抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度”，随后周五晚间央行宣布实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。当前全球降息潮来临，加上我国经济短期明显回落，降准已经落地，且20号之前下调MLF利率的概率较高。 -10,000.00.010,000.020,000.030,000.040,000.050,000.060,000.0人民币贷款亿元表外融资亿元债券融资亿元股票融资亿元-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.0M1-M2 %M1:同比%M2:同比% 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图2.1 银存间质押式回购利率 图2.2 银存间质押回购利率周变动 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 三、行情回顾与策略建议 3.1行情回顾与趋势策略 过去一周，国债期货周内波动非常剧烈，现券收益率先降后升，10年期国债收益率上周最低下行至2.55%，已经明显低于16年的低点。截至上周五收盘，国债期货主力品种合约T2006收于100.995，较前周结算价降0.47%；TF2006收于101.64，较前周结算价跌0.28%；TS2006收于101.08，较前周结算价跌0.10%。周内十年期国债期货的成交量不断增加，持仓量也低位回升。 本周重点关注2月投资消费数据，此外还需继续关注海外疫情扩散情况和我国央行操作动向。基本面来看，2月社融略低于预期，通胀符合预期，对债市的影响不大。外部环境来看，意大利、伊朗疫情扩散迅速，法国、德国、美国确诊病例也大幅增加，避险情绪保持高位；美联储降息后，美债10年收益率大幅下行，最低到0.5%以下，随后拉升至0.94%，中美利差收为172BP；VIX指数保持高位，说明避险情绪高企，但海外投资者资产流动性出现一定问题，外资开始抛售中国资产，人民币汇率波动也开始增加，短期中美利差对外资流入的作用有限。政策方面，国常会表态后，降准很快落地，释放长期资金约5500亿元，且本周一新作MLF并下调利率概率较高。当前特殊时期稳增长、稳就业仍是第一目标，宽财政宽货币宽信用都将持续，货币宽松并未结束。总体来看，国际上疫情爆发超预期，全球经济衰退预期增加，中国经济的恢复也将受到影响。宽松预期和避险情绪将继续支撑债市，短期收益率没有明显上行的风险，但收益率处于历史低位的当下，债市波动率明显增加。趋势策略上，建议国债期货低吸高抛，保持一定多头仓位。 0.00.51.01.52.02.53.03.5DR001.IBDR007.IBDR014.IB-10-5051015200.00.51.01.52.02.5DR001DR007DR014DR021DR01MDR02MDR03M△bp（右）2020-03-132020-03-06 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图3.1 国债关键期限利率走势 图3.2 国债利率曲线周变化 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 图3.3 T合约的成交与持仓 图3.4 国债期货走势 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 3.2基差策略 过去一周，各期限品种的活跃券基差多数走升。具体来看，T2006对应的活跃CTD券变为180027，其基差水平约为1.01；TF2006对应的活跃CTD券为190013，其基差水平约为0.75；TS2006对应的活跃CTD券为190003，其基差水平约为0.40。若短期银保入市，其套保和风险管理需求将推升基差，可轻仓参与做多基差；目前06合约基差点位偏高，而基于基差最终会收敛的特性，策略窗口期较长的投资者可以选择做空T2006合约基差，目前190015基差约为2.11，长期做空性价比很高。 1.52.02.53.03.51Y %3Y %5Y %10Y %-6.0-4.0-2.00.02.04.06.01.52.02.53.01Y3Y5Y7Y10Y△bp（右）2020-03-132020-03-0660,00070,00080,00090,000100,000-10,00010,00030,00050,00070,00090,000T成交量手T持仓量(右)手95.097.099.0101.0103.0TS2006.CFETF2006.CFET2006.CFE 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图3.5 T主力合约活跃CTD券基差 图3.6 TF主力合约活跃CTD券基差 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 图3.7 TS主力合约活跃CTD券基差 资料来源：Wind资讯 南华研究 表1 过去一周基差变动回顾 资料来源：Wind资讯 南华研究 3.3跨品种策略 过去一周，主力合约结算价均下行，但2TF下行幅度稍超T合约，上周做平曲线（T-2TF）盈利0.1元。当前10Y-1Y现券利差已经明显回落，短期收益率曲线继续做平的性价比下降，前期的做平曲线策略可择机止盈平仓。后续若央行开始降息道路，将更利于短期国债期货，可参与做陡收益率曲线。 0.00.51.01.52.02.53.01900151800271900160.00.20.40.60.81.01.21.41.61900131800050.00.20.40.60.81.0190011190003合约品种2020/3/132020/3/6基差变动190015.IB2.1131.4840.629190006.IB1.4631.0670.397180027.IB1.0110.4660.545190016.IB1.2080.4590.749190013.IB0.7520.5840.169180005.IB1.0220.8180.204190011.IB0.6660.4580.207190003.IB0.3960.1450.25110年（T2006）5年（TF2006）2年（TS2006） 国债期货周报2020年3月16日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图3.8 国债期货跨品种价差（久期中性） 图3.9 现券长短期限利差 资料来源：Wind资讯 南华研究 资料来源：Wind资讯 南华研究 3.4跨期策略 目前03合约下市，而09合约流动性尚不足，暂不推荐06-09价差策略。 图3.10 06-