公司动态点评：24万亿增加需求，龙头公司更受益

五粮液（000858）公司动态点评 2020年03月13日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年03月14日 目前股价 122.6 总市值（亿元） 4,758.85 流通市值（亿元） 4,653.62 总股本（万股） 388,161 流通股本（万股） 379,577 12个月最高/最低 143.10/73.72 分析师：黄瑞云 S1070518070002 ☎ 010-88366060-8862  huangruiyun@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<管理升级，坚定目标，“双三”战略保增长>> 2020-02-19 <<夯实笃行，稳中求进>> 2019-12-23 <<双节顺利过度，业绩达成无忧>> 2019-10-31 24万亿增加需求 龙头公司更受益 ——五粮液（000858）公司动态点评 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 30187 40030 50438 57449 65434 (+/-%) 23.0% 32.6% 26.0% 13.9% 13.9% 净利润 9674 13384 17765 22421 26547 (+/-%) 42.6% 38.4% 32.7% 26.2% 18.4% 摊薄EPS 2.49 3.45 4.58 5.78 6.84 PE 49 36 27 21 18 资料来源：长城证券研究所  全国化程度大幅提升带来龙头公司在24万亿计划中的增长红利。研究08年投资4万亿的一揽子计划后相关社零数据后发现，刺激计划后，直至2013年烟酒类、特别是高档酒的收入获得了较好的增速空间，因此我们认为这次的财政刺激计划也会为行业整体带来另一个增长窗口，而高档酒作为行业中赛道最好的细分领域，在这个机遇期也将获得增长预期。 五粮液作为高档酒的代表，在2008年一揽子计划之后的4-5年内营收均保持了较高且稳定的增速。因此我们预测，此次推出的24万亿投资计划也将会促进商政消费，叠加高档酒全国化、行业集中度提升趋势逻辑，在未来的几年，五粮液将会迎来一波发展的有利机遇期。  价格稳步逐渐上行，长期看量价平衡。虽然疫情对于终端消费有所影响，但目前全国批价稳定在900-910元左右，体现了公司挺价的决心、渠道工作和疫情管控的到位。我们认为在未来茅台提价的预期背景下，公司的提价前景和性价比优势将继续保持明朗，渠道和管理工作为将来的量价平衡、渠道深耕扩散奠定坚实的基础。  渠道工作落实到位，坚定维护经销商利益，疫情体现系统化前瞻性管理。19年五粮液给存量经销商很多奖励，目的在于提高他们的效率和积极性，极大地推高了渠道的渗透率和活力。疫情期间，五粮液集团党委书记、董事长李曙光连续主持召开三次专题会议，深入研究疫情防控和企业发展工作。据悉，专题会议要求，在加强疫情防控的前提下，要前瞻性、大力度的布局好下一步企业生产经营。  盈利预测与投资建议。我们预计公司19-21年收入分别为504、574、654亿元，19-21年净利润分别为178、224、265亿元，19-21年EPS分别为4.6、5.8、6.8元/股，基于行业集中度提高，高档酒壁垒带来龙头增速，给予2020年31倍估值，对应的目标价为180元，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情对销售影响较大，终端消费需求疲软，新品销售不及预期，-50%0%50%100%19-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-02五粮液沪深300食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 餐饮旅游 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 食品安全问题。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 全国化程度大幅提升带来龙头公司在24万亿计划中的增长红利 ................................. 5 2. 价格稳步逐渐上行，长期看量价平衡 ............................................................................... 6 3. 渠道工作落实到位，坚定维护经销商利益，疫情体现系统化前瞻性管理 ................... 6 4. 盈利预测与投资建议 ........................................................................................................... 7 5. 风险提示 ............................................................................................................................... 7 附：盈利预测表 .................................................................................................................... 8 公司动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：烟酒类社零数据当月同比：2008-2013的增长窗口 ..................................................... 5 图2：限额以上餐饮企业收入同比：2011-2013的增长区间 ................................................. 5 图3：五粮液营收保持较高且稳定的增速 ............................................................................... 6 公司动态点评 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 全国化程度大幅提升带来龙头公司在24万亿计划中的增长红利 截至目前，已有河南、云南、福建、四川、重庆、陕西、河北等15省份推出重点项目投资计划，2020年度投资规模超6万亿元，其中同步公布总投资规模的9个省份，总额超过24万亿元。 研究2008年投资4万亿的一揽子计划后烟酒类社零数据后发现，2008年刺激计划后，烟酒类的收入获得了较好的增速空间直至2013年，因此，我们认为这次的财政刺激计划也会为行业整体带来另一个增长窗口，而高档酒作为行业中赛道最好的细分领域，在这个机遇期也将获得增长预期。 图1：烟酒类社零数据当月同比：2008-2013的增长窗口 资料来源：Wind，长城证券研究所 对一个可以反映高档酒消费的指标——限额以上餐饮企业收入同比收入我们发现，在2008年的一揽子计划后直至2013年期间，限额以上企业餐饮消费确实迎来了较高的发展区间。 图2：限额以上餐饮企业收入同比：2011-2013的增长区间 资料来源：Wind，长城证券研究所 公司动态点评 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 五粮液作为高档酒的代表，在2008年的刺激计划后，在之后的4-5年内营收均保持了较高且稳定的增速，获得了消费的这一波红利。 图3：五粮液营收保持较高且稳定的增速 资料来源：Wind，长城证券研究所 而新一轮基建侧重的中西部地区和三四线城市，我们认为在这一轮的新基建过程中，五粮液作为高档酒全国化进程的排头兵，凭借自身的高档酒品牌力和强大的性价比壁垒，对于渠道深耕和管理细化将使得自己的全国化、渠道深化目标借势这一机遇。 因此我们预测，此次推出的24万亿投资计划也将会促进商政消费，这其中叠加高档酒全国化、行业集中度提升趋势逻辑，在未来的几年，五粮液将会迎来一波发展的有利机遇期。五粮液的千县万店计划，在全国开专卖店、核心终端店，同时通过数字化系统对于渠道进行更好的掌控，同时绑定核心管理层和经销商的利益，这些工作都使公司的渠道下沉、渠道深耕成为可能，预计将借投资东风实现新一轮的增长。 2. 价格稳步逐渐上行，长期看量价平衡 虽然疫情对于终端消费有所影响，但目前全国批价稳定在900-910元左右，体现了公司挺价的决心、渠道工作和疫情管控的到位。五粮液自推出新一版八代五粮液以来，公司一直将稳步提升价格作为工作重点，在1000元左右的高档酒价格带仍然占有不可动摇的优势地位，茅台价格的稳定和公司的价格差带来五粮液极大的性价比，我们认为在未来茅台提价的预期背景下，公司的提价前景和性价比优势将继续保持明朗，渠道和管理工作为将来的量价平衡、渠道深耕扩散奠定坚实的基础。 3. 渠道工作落实到位，坚定维护经销商利益，疫情体现系统化前瞻性管理 19年五粮液给存量经销商很多奖励，目的在于提高他们的效率和积极性，极大地推高了渠道的渗透率和活力；目前渠道工作的目标是老渠道不增加量，新渠道增加量为主，电 公司动态点评 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 商和实体大客户有很大的增量。疫情期间，五粮液集团党委书记、董事长李曙光连续主持召开三次专题会议，深入研究疫情防控和企业发展工作。据悉，专题会议要求，在加强疫情防控的前提下，要前瞻性、大力度的布局好下一步企业生产经营。 4. 盈利预测与投资建议 我们预计公司19-21年收入分别为504、574、654亿元，19-21年净利润分别为178、224、265亿元，19-21年EPS分别为4.6、5.8、6.8元/股，基于行业集中度提高，高档酒壁垒带来龙头增速，给予2020年31倍估值，对应的目标价为180元，维持“推荐”评级。 5. 风险提示 疫情对销售影响较大，终端消费需求疲软，新品销售不及预期，食品安全问题。 公司动态点评 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 30186.78 40030.19 50438.04 57448.93 65434.33 成长性 营业成本 8450.09 10486.78 13527.48 14362.23 16031.41 营业收入增长 23.0% 32.6% 26.0% 13.9% 13.9% 销售费用 3625.40 3778.43 4186.36 3504.38 3795.19 营业成本增长 15.5% 24.1% 29.0% 6.2% 11.6% 管理费用 2269.02 2340.50 2774.09 3130.97 3140.85 营业利润增长 44.8% 40.0% 30.2% 27.0% 18.6% 研发费用 0.00 84.08 26.49 37.71 53.69 利润总额增长 43.4% 38.9% 31.1% 26.9% 18.5% 财务费用 -890.51 -1085.01 -1411.38 -1888.70 -2329.23 净利润增长 42.6% 38.4% 32.7% 26.2% 18.4% 其他收益 70.22 106.23 44.11 55.14 68.92 盈利能力 投资净收益 68.21 100.86 59.16 65.42 73.41 毛利率 72.0% 73.8% 73.2% 75.0% 75.5% 营业利润 13374.54 18718.39