拉丁美洲策略：阿根廷外汇与流量：ARS负债的液化正在进行中；资本外逃加速了

拉丁美洲战略请参考报告末尾的重要信息阿根廷外汇与流量：ARS负债的液化正在进行中；资本外逃加速了该文档由以下人员制作：Banco BNP Paribas Brasil S.A.通用汽车拉丁美洲策略与商品量化策略主管+55 11 3841 3421外汇与投资者关系拉丁美洲策略商品量化策略+55 11 3841 3492外汇与投资者关系拉丁美洲策略商品量化策略+55 11 3841 3447安德烈·迪加科莫（Andre Digiacomo）外汇与投资者关系拉丁美洲策略商品量化策略+55 11 3841 3445我们仍然对阿根廷资产持怀疑态度。在改变主意之前，我们需要先看到当地人外汇流出趋势的变化，因为不再可以使用投资组合流入来为资本外逃融资。我们面临的关键问题是，IMF的交易能否彻底改变这些动态。4月和5月的外国资产购买（金融和非金融部门）分别为35亿美元和47亿美元。这样，过去12个月的美元累计购买额增加到308亿美元。截至2018年5月的资本外逃总额为98亿美元，连续12个月为217亿美元（去年同期为60亿美元）。5月，非居民净投资组合流量仍处于负数阵营，而对美元纸币的需求却持续上升。随着ARS贬值，当地货币债务的液化正在进行中（正）：美元的勒巴克现在比2018年初的峰值低250亿美元。刚刚发布的2018年第一季度经常账户数据令人吃惊。外部融资能力连续12个月负338亿美元（占GDP的5.3％）。增长也使4月份的下滑感到惊讶。每月GDP代理（EMAE）同比增长-0.9％，而市场普遍预期为+ 2.1％。我们认为，外部失衡和增长转为负值的结合证明了新一轮ARS贬值是合理的。策略含义和进一步分析如下。以前有关阿根廷的出版物新一轮比索贬值取决于何时而不是是否外国资产购买（金融和非金融领域）保持强劲，5月份达到47亿美元（就抛售而言是最糟糕的月份），4月份为35亿美元（明显高于2015年12月以来的平均水平）。这样一来，该行业的12个月累计美元购买额从4月份的279亿美元（非金融私营部门的300亿美元）进一步增加至5月份的308亿美元。我们仍然关注国内美元购买的动态。在岸对美元的需求持续强劲这一事实需要引起注意：在以当地货币为交易工具的美元化经济中，储蓄对货币成本的弹性很低。因此，较高的利率将更多地旨在提高机构对地方债券持有人的溢价，而不会针对国内通货膨胀和对硬通货的零售需求。 如图1-2所示，4月非居民投资组合流入为负，这是自4月份以来首次非居民；投资组合流入非居民；投资组合流出外汇余额：非居民39,510非金融私营部门自资本管制结束以来累积的外国资产形成；金融私营部门醇）17,86129,638-44,126非居民；投资组合流入非居民；投资组合流出 USDARS（rhs）24.97图1-6：私人部门的流量，外国资产形成和美元直接购买Macri总统上任，并在5月份继续保持同样的势头。非金融私营部门的外国资产形成达到新高（图3-4）。我们仍然对阿根廷资产持怀疑态度。正如我们早期出版物中所强调的那样，我们需要看到外汇流出趋势的变化：从现在开始，本地人的动态对任何稳定计划都至关重要。到目前为止，来自外债和投资组合流入的美元主要用于资助资本外逃。图5-6显示了自资本管制结束以来阿根廷硬货币的每月和累计来源以及使用情况。外国直接投资和资金流入分别为53亿美元和421亿美元；另一方面，非金融私营部门累计形成的外国资产为441亿美元。3,0002,5002,1001,5003,000262,500242220181616年2月16年6月2017年10月16日至2月16日17年6月2017年10月2月18日-1,3634,7092月16日至6月16日至10月16日至2月17日45,00017年6月2017年10月2月18日1444,1263,7003,48037,5001,90030,000100-1,700-3,5002017年12月16日至3月16日17年6月2017年9月17年12月3月18日22,50015,0007,50002月16日至6月16日十月16日至2月17日至6月17日2017年10月2月18日3,0001,000-1,000X + I产品和服务的现金流量金融贷款，债务债券和信贷额度非居民投资组合流量（净额）外国资产形成；金融和非金融私营部门外国直接投资89145,00025,000X + I产品和服务的累计现金流量金融贷款，债务债券和信贷额度累计非居民投资组合流量（自资本管制结束以来累计外国资产形成；非金融私营部门累计外国直接投资-3,000-5,000-7,000-4,709-1,363-37010月17日至11月17日至12月17日至1月18日至2月18日至3月18日至18日5,000-15,000-35,000-55,0002月16日至6月16日十月16日至2月17日至6月17日2017年10月2月18日-12,003资料来源：BCRA，彭博律师事务所，BCRA，法国巴黎银行；截至2018年5月31日的数据5月，非居民投资组合的净流量加速增长，总计13亿美元。流出量为23亿美元，部分被9亿美元的流入所补偿。在连续3个月的基础上，流出量达到55亿美元（自2002年以来的最高记录）。2018年6月27日拉美策略2 www.globalmarkets.bnpparibas.com金融私营部门的外国资产形成非金融私营部门的外国资产形成总计2,0002,2419962,3602,000投资组合流量（rhs）9002,0001,5003001,5001,000-3001,000500-9005000-1,5000 从季节的角度来看，外国资产形成，美元本国需求和资本-6,391-9,821资本外逃2016年份2017表1和图13-14：外国资产构成细分飞行也显示出不可持续的动态（图7、8和10）：资本外逃和非金融私营部门的外国资产形成现在都处于创纪录的高位（图11-12）。截至2018年5月的资本外逃总额为98亿美元，连续12个月为217亿美元（去年同期为60亿美元）。图7-12：外国资产形成和资本外逃24,250累积外国资产形成2016年美元购买量2016年2017年年2018 年份2017股息+利息支付2016年2017年 年2018压抑19,40014,5509,7004,8500年201813,60122,1489,951-1,000-4,500-8,000-11,500-15,000非金融私营部门-13,331-2,172-12,410-2,000-5,500-9,000-12,500-16,000-4,375数字，因为资本管制2月4月6月8月10月12月2月4日6月8月10月12月12日2月4月6月8月10月12月26,0002月4月6月8月10月美国农业部4,750 现货外汇市场的资本外逃（百万美元，1200万滚动，rhs）-3,200-6,900-10,600-14,300-18,000年20182003 2006 2008 2011 2014 2017-15,708非金融私营部门的外国资产形成（10亿美元）10亿美元，累计1200万，rhs25201510502007200920112013201520175,000-2,500-10,000-17,500-25,000资料来源：BCRA，彭博律师事务所，法国巴黎银行，BCRA；截至2018年5月31日的数据外汇市场报告：对美元的持续需求5月，外国资产购买（金融和非金融领域）达47亿美元。美元净需求笔记总计34亿美元（总需求为50亿美元），分配给1,080,000个客户（比2018年4月增加25万个）–表1和图13-14。每个客户每月高达1万美元的需求占31％，即15.5亿美元。每个客户要求的平均价值为4.6k美元，比4月份的水平高40％。3,700名客户完成了未报告目的地的美元海外总交易额，为24亿美元。其中，有77％的需求量超过200万美元。资本外国资产形成每月净需求总需求数量值高达平均每航班（'000）（非金融机构）美元纸币分享变异外汇货币分享美元纸币客户（'000）1万美元客户（'000）17年12月-2,1722,7372,44189%29611%3,9001,04037%3.751月18日-2,5113,1241,60651%-8351,51849%2,8941,05046%2.762月18日-9341,34397072%-63637228%2,23078042%2.863月18日-2,2612,4641,86876%89759624%3,16790037%3.5218年4月-1,6852,0551,43470%-43462130%2,73683038%3.305月18日-2,4294,6163,43975%2,0061,17625%5,0031,08031%4.634,0002,5001,000-500-2,000国际资产形成（非金融机构）资本外逃（'000）2,7373,1242,4642,0551,343-934-1,6854,6164,0003,0002,0001,000美元票据的净需求每位客户美元票据的净需求（rhs）4.634.43.83.22.6-3,500-2,172-2,511-2,261-2,42902.012月17日1月18日2月18日3月18日4月18日5月18日12月17日1月18日2月18日3月18日3月18日18月18日5月18日资料来源：BCRA，彭博律师事务所； BCRA;法国巴黎银行；截至2018年5月31日的数据2018年6月27日拉美策略3 www.globalmarkets.bnpparibas.com-21,72929,0883.753.522.762.863.30 3,439 2,441 1,606 1,868 1,434 970 3,05017,0001,3508,000-350-1,000-2,050-10,000 到目前为止，BCRA对现货市场的干预总额为111亿美元（不包括公共M2 /总储备勒巴克/总国际储备USDARS（rhs）1.702.14图15-18：国际储备金（国际货币基金组织除外）和外汇干预图19-20：ARS贬值的积极方面银行）。国际储备总额（除国际货币基金组织外）总计481亿美元，比3月7日的峰值低约23％。截至6月19日，国际净外汇储备（国际货币基金组织除外）为359亿美元（图17-18）。外汇市场干预（百万美元，卢比）；不包括公共银行和养老基金27.0美元1,0961,7501,40016,00011,00025.323.521.88221746971,0507003506,0001,000-4,00020.003月18日3月18日4月18日4月18日5月18日18年6月18日-9,000一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月总储备（百万美元）60,000净储备（百万美元）USDARS（rhs）50,00040,00026.523.520.56,7504,0001,250-1,500四月和五月30,00020,00017.514.5-4,250-7,000中央银行总准备金变动3m移动平均线-5,103Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-182月16日至6月16日至10月16日至2月17日至6月17日至10月17日至2月18日-6,525资料来源：BCRA，法国巴黎银行，BCRA；彭博有限责任公司；截至2018年6月19日的数据ARS贬值的积极方面：ARS负债的液化正在进行中在先前的文章中，我们认为，阿根廷有一个千载难逢的机会来稳定外汇市场，方法是先让USDARS过冲，然后再使用IMF交易中的美元回购当地债务（首先集中在Lebacs上）。该过程正在进行中（请参见下面的图19-20）：美元的勒巴克现在比2018年初的峰值低250亿美元，而M2 /国际储备（总值）与勒巴斯/国际储备（