安踏（2020.HK）预测更新：强劲的2018年经营杠杆未计入

安踏德意志银行市场研究评分购买亚洲中国消费者纺织服装公司安踏路透社彭博交易所代号2020.HK 2020香港恒生指数2020ADR股票代号昂迪US03662P1075日期2018年3月1日预测变化售价2018年2月28日（港元）38.80目标价-12月（港元）44.8052周范围（港元）40.55-21.35恒生指数30,845预测更新：强劲的2018经营杠杆未计入买入安踏，因为市场共识可能低估了其2018年的盈利潜力在审查了安踏2017年的业绩以及对安踏私人ODM的采访后，我们更新了预测。我们对2018-20年度EBIT的估计仍比彭博财经LP的共识估计高5-9％。我们希望安踏成人-周强研究分析师（+852）2203 6196安玲玲研究分析师(+852 ) 2203 6177线销售在2018年将加速增长，在推动更好的运营杠杆的同时，让市场感到意外。维持买入。安踏成人离线细分市场可能会在2018年实现最大的财务增长2018年安踏成人收入强劲增长......：我们预计该细分市场（占安踏2017年收入的46％）将在2018年实现显着的11％的同比收入增长，而2016/17年为1％/ 1％，这是由于预计2017年零售销售将加速增长（我们预计安踏成人- 2017年线销售量增长超过10％，而2016年则为中位数个百分点（ppt），渠道库存状况则好得多。TP 43.50至44.80↑3.0%50403020103/169/163/179/17...导致经营杠杆：我们预测了安踏品牌（成人离线， 儿童离线和电子商务），EBIT利润率将同比增长123bps2018, 恒生指数（重新定基）受成人脱机细分市场强劲的经营杠杆所推动（根据我们的估计，该业务是100％批发的，同时承担大量总部支出，包括安踏内部财务分析模型中的广告和行政管理）。毛利率：我们不太担心我们认为安踏2H17的毛利率压力是由（1）物质成本上涨和（2）采取快速行动的初期效率低下补给下行风险：机制。在（1），我们与安踏的合约制造商进行了支票建议（1）激烈竞争及任何原材料成本已稳定下来，这将使安踏逐步通过行业折扣增加； （2）分销商成本：2017年7月订购了1Q18产品，中弱于预期的宏安踏开始将成本转嫁给分销商。开（2）快速补货是条件会减弱越来越多地受到分销商的拥护，从而有助于他们的零售折扣（和需求; （3）高于预期因此利润）。鉴于安踏的渠道库存；和（4）Fila失败分销商，我们预计安踏将顺利转嫁其他费用。推动可持续增长。估价我们使用DCF方法对安踏进行估值，因为我们希望投资者关注其长期增长状况。股票成本为10.6％：无风险利率= 3.9％（数据库假设），股票风险溢价= 5.6％（数据库假设），beta为1.3。我们假设永久增长率为2％。预测和比率年底12月31日2016年2017年2018年2019年2020年DB EPS FD（人民币）0.951.171.421.772.11变化百分比0.0%1.5%-1.7%-1.4%–DB EPS增长（％）16.523.621.124.519.2市盈率（x）17.420.322.117.814.9收益率（净值）（％）4.23.43.23.94.7资料来源：德意志银行估计，公司数据德意志银行/香港发行于：01/03/2018 10:11:05 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）083/04/2017中。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行价格/相对价格关键变更表现（％）1m3m12m绝对2.910.965.1恒生指数-6.25.729.9资料来源：德意志银行 2018年3月1日纺织品和服装安踏页面PAGE2德意志银行/香港运行数字购买价格表现保证金趋势增长与盈利偿付能力型号更新：2018年3月1日亚洲 中国纺织服装路透社：2020.HK彭博社：2020 HK价钱（18 Feb 28）HKD 38.80目标价HKD 44.80 52周范围HKD 21.35-40.55 市值（百万）港币百万元97,043美元百万元12,401安踏体育用品有限公司设计，开发，制造和销售运动服，包括面向专业人士和公众的运动鞋和服装。50403020103月16日6月16日9月16日12月16日3月17日6月17日9月17日12月17日安踏恒生指数（重新定基）26.426.025.625.224.824.424.023.615161718E19E20EEBITDA保证金EBIT保证金30252015105015161718E19E3530252015105020E销售增长（LHS）ROE（RHS）-60-62-64-66-68-7015161718E19E20E净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）周强+852 22036196安踏公司简介会计年度末12月31日2015201620172018年2019年2020年财务摘要DB EPS（人民币）0.810.951.171.421.772.11每股收益（人民币）0.810.951.171.421.772.11DPS（人民币）0.570.700.810.991.241.47BVPS（人民币）3.43.85.15.56.16.7加权平均份额（米）2,4992,5082,6342,6782,6782,678平均市值（人民币元）36,96141,41562,67178,51778,51778,517企业价值（元）31,35834,83553,26568,35467,18165,565评估指标市盈率（DB）（x）18.217.420.322.117.814.9市盈率（已报告）（x）18.217.420.322.117.814.9P / BV（x）5.035.196.015.665.174.68FCF收率（％）4.86.23.23.75.36.5股息收益率（％）3.84.23.43.23.94.7EV /销售额（x）2.82.63.23.22.62.2EV / EBITDA（x）10.910.212.612.610.08.2EV / EBIT（x）11.610.913.413.410.68.7损益表（CNYm）销售收入11,12613,34616,69221,12925,67130,281毛利5,1856,4598,24110,78313,41616,074息税折旧摊销前利润2,8853,4294,2395,4346,7297,969折旧188226250344382402摊销000000息税前利润2,6973,2033,9895,0906,3477,566净利息收入（支出）133108322201218243员工/会员000000杰出/非凡000000其他税前收入/（费用）000000除税前溢利2,8293,3114,3115,2916,5657,810所得税费用7418661,1521,4131,7532,085少数族裔485971788286其他税后收入/（费用）000000净利2,0412,3863,0883,8004,7305,638DB调整（包括稀释）000000DB净利润2,0412,3863,0883,8004,7305,638现金流量（元）经营现金流量2,2282,9942,8563,9965,1896,105净资本支出-463-421-861-845-770-606自由现金流1,7662,5731,9953,1514,4195,499募集资金/（回购）002,932000已付股息-1,424-1,746-2,178-2,394-3,246-3,883借款净收益/（十月）-18-392-790000其他投资/筹资现金流量-1707878000净现金流量1545122,0377571,1731,616营运资金变动-106291-640-1,285-345-354资产负债表现金及其他流动资产6,9337,5179,55410,31111,48413,100有形固定资产2,2142,5953,3023,8044,1924,395商誉/无形资产000000合伙人/投资000000其他资产3,3554,1116,2187,3768,5539,751总资产12,50214,22419,07421,49024,22827,246计息债务1,330938148148148148其他负债2,3583,3904,5665,7647,0018,241负债总额3,6884,3274,7145,9127,1498,389股东权益8,5809,54913,70614,84616,26617,957少数族裔235348654732814901股东权益合计8,8149,89614,36115,57917,08018,858净债务-5,603-6,579-9,406-10,163-11,336-12,952关键公司指标销售增长 （％）24.720.025.126.621.518.0DB EPS增长（％）19.516.523.621.124.519.2EBITDA利润率（％）25.925.725.425.726.226.3息税前利润率（％）24.224.023.924.124.725.0支付比例（％）69.773.469.470.070.070.0净资产收益率（％）24.926.326.626.630.433.0资本支出/销售额（％）4.23.25.24.03.02.0资本支出/折旧（x）2.51.93.42.52.01.5净债务/权益（％）-63.6-66.5-65.5-65.2-66.4-68.7净利息保障（x）纳米纳米纳米纳米纳米纳米资料来源：公司数据，德意志银行估计 2018年3月1日纺织品和服装安踏页面PAGE3新预测新旧预测图1：收益修正：预测基本维持图2：DBe与共识：我们更看涨，主要是由于收入和运营杠杆支持数据人民币元旧预测2018年2019年2020年2018年2019年2020年2018年2019年2020年收入21,12925,67130,28120,27825,01729,4874.2%2.6%2.7%毛利10,78313,41616,07410,54513,23515,7922.3%1.4%1.8%息税前利润5,0906,3477,5665,1226,3567,588-0.6%-0.1%-0.3%标题NP3,8004,7305,6383,8664,7975,728-1.7%-1.4%-1.6%盈利能力毛利率51.0%52.3%53.1%51.9%52.9%53.6%-0.9%-0.6%-0.5%息税前利润率24.1%24.7%25.0%24.8%25.1%25.7%-0.8%-0.3%-0.7%净利润18.0%18.4%18.6%18.8%18.9%19.4%-0.8%-0.5%-0.8%人民币元市场预测资料来源：德意志银行估计，公司数据资料来源：德意志银行（Deutsche Bank）估计，彭博金融有限责任公司新预测新市场预测2018年2019年2020年2018年2019年2020年2018年2019年2020年收入21,12925,67130,28120,57424,61628,7362.7%4.3%5.4%毛利10,78313,41616,07410,50712,80915,1372.6%4.7%6.2%息税前利润5,0906,3477,5664,8325,8516,9195.3%8.5%9.4%标题NP3,8004,7305,6383,7234,4825,2972.1%5.5%6.5%盈利能力毛利率51.0%52.3%53.1%51.1%52.0%52.7%0.0%0.2%0.4%息税前利润率24.1%24.7%25.0%23.5%23.8%24.1%0.6%1.0%0.9%净利润18.0%18.