百度（BIDU.US）19年第3季度在成本效益方面表现强劲

中国互联网行业黄(852) 3900 0889股票数据交易上限（百万美元）42,097百利吉福德3.5％资料来源：香港交易所分享性能绝对相对的12个月-25.5%-29.9%资料来源：彭博社12个月价格表现（美元$）250BIDU US CCMP（rebase）20015010050011月18日至2月19日5月19日至8月19日资料来源：彭博社审核员：安永会计师事务所相关报告1. 严格的成本保证金惊喜控制– 2019年8月21日2. 19年第1季小姐；充满挑战的一年– 2019年5月20日2019年11月8日百度（BIDU US）19年第3季度的成本效率强劲百度的3Q19业绩引人注目，严格的成本控制使利润率令人惊讶。我们预计其成本效益将在20财年继续保持，并且广告人气将稳定下来。我们将19/20财年的盈利预测上调40％/ 6％，并将目标价上调至156.5美元。维持买入。19年第三季度强劲表现。19年3季度收入达到281亿元人民币（同比-0.4％，环比增长7％），比市场预期高2％。非通用会计准则净利润同比下降35％至44亿元人民币，比市场预期高出56％，主要是由于交易费用降低以及标的管理费用减少。 19年第四季度的指导意见是收入同比增长-1％至+ 6％，中间点与市场预期一致。除了爱奇艺的19Q4指导，百度核心的指导高于预期。尽管存在宏观不确定性和广告库存不断增加，但鉴于百度的营收稳定且利润率令人吃惊，我们认为百度的业绩令人印象深刻。百度核心：健康的流量指标和增强的生态系统。19财年第三季度，百度的核心搜索收入环比增长8％（同比增长-9％），拥有稳定的流量指标（百度App DAU同比增长25％）和用户参与度。 Mgmt表示，在线营销总体趋于稳定，其中广告在教育，零售和电子商务领域表现良好。我们对百度的营收前景持乐观态度，主要是：1）医疗保健过渡执行良好； 2）通过迷你程序，视频和托管页面策略加强了不断发展的生态系统；和3）目标价156.5美元（先前目标价为147.6美元）当前价格US $ 121.9上升/下降+ 28.4％每月平均3个月的价格（百万美元）405.252w高/低（美元）196/93已发行股份总数（百万）277资料来源：彭博社股权结构黑石5.2%先锋集团3.6%借助健康的流量指标来稳定广告情绪。 20年1季度可能会疲软1个月19.0%11.9%季节性因素，但19年第4季度和20财年的前景似乎好于市场6个月21.8%13.1%期望。我们预计其百度核心将在20财年实现9％的同比增长，这要归功于ROI驱动的战略以及丰富功能带来的潜在货币化潜力。持续的成本效率带来更好的利润前景。19年第三季度的非美国通用会计准则营业利润率为13％，大大高于我们的预期。展望未来，mgmt。指导成本控制（从S＆M和TAC方面）在2H19E和FY20E中继续进行。鉴于其强劲的19年三季度业绩和乐观的净利润，我们将19/20财年的盈利预测上调40％/ 6％。维持买入。我们将基于SOTP的目标价从147.6美元上调至156.5美元。该股的FY19 / 20E市盈率为21倍/ 18倍，估值吸引。我们认为百度的艰难时期已经过去，并且预计医疗转型和移动生态系统货币化将带来更多的上升潜力。维持买入。收益摘要（12月31日）2017财年18财年19财年20财年FY21E收入（人民币百万元）80,060102,277106,243118,253132,163同比增长（％）20.227.73.911.311.8调整净收入（百万元）22,27023,32314,03816,62121,156调整每股收益（人民币）63.766.339.947.360.2同比增长（％）67.54.1-39.818.427.3市盈率（x）13.212.721.017.814.0市净率（x）2.51.71.61.51.3产量 （％）0.00.00.00.00.0净资产收益率（％）15.916.97.78.49.6净负债率（％）净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据，CMBIS估计页1招银国际证券|股票研究|公司更新买（维持） 2019年11月8日2图1：收益修订人民币百万，十二月19财年新20财年FY21E19财年旧20财年FY21E19财年差异（％）20财年FY21E收入106,243118,253132,163106,777117,635131,490-0.5%0.5%0.5%毛利42,66949,99858,67943,19649,65557,600-1.2%0.7%1.9%营业利润8,14012,39317,7084,98111,11017,20863.4%11.5%2.9%净利14,03816,62121,15610,05215,69221,09339.7%5.9%0.3%每股收益（人民币）39.9147.2660.1529.0045.0060.0037.6%5.0%0.3%毛利率40.2%42.3%44.4%40.5%42.2%43.8%-0.3个百分点+0.1点+0.6点营业利润率7.7%10.5%13.4%4.7%9.4%13.1%+3.0点+1.0点+0.3个百分点净利润13.2%14.1%16.0%9.4%13.3%16.0%+3.8个百分点+0.7点+0.0个百分点资料来源：CMBIS估计图2：CMBI估算与共识人民币百万，十二月19财年招商银行20财年FY21E19财年共识20财年FY21E19财年差异（％）20财年FY21E收入106,243118,253132,163106,362119,352134,293-0.1%-0.9%-1.6%毛利42,66949,99858,67941,25948,99957,7713.4%2.0%1.6%营业利润8,14012,39317,7083,77410,07816,076115.7%23.0%10.2%净利14,03816,62121,15610,24115,22120,54837.1%9.2%3.0%每股收益（人民币）39.9147.2660.1528.9644.9460.1937.8%5.1%-0.1%毛利率40.2%42.3%44.4%38.8%41.1%43.0%+ 1.4ppt+1.2点+1.4点营业利润率7.7%10.5%13.4%3.5%8.4%12.0%+4.1点+2.0点+1.4点净利润13.2%14.1%16.0%9.6%12.8%15.3%+3.6个百分点+1.3点+0.7点资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计图3：SOTP估值10亿美元估价方法论多次应用/暗示指标持股比例10亿美元每股（美元）FY1920财年19财年百度核心29.383.2EV / EBIT10.09.12.93.2100%爱奇艺8.323.5Mkt帽57%携程2.57.0Mkt帽12%净（债务）/现金15.042.7资产负债表上预测的现金权益价值55156.5资料来源：CMBIS估计 2019年11月8日3图4：19年第三季度回顾人民币百万元1Q182018年第二季度2018年第三季度2018年第四季度19年1季度19年2季度19年3季度生活质量同比共识差异％净收入20,90725,97228,20327,19524,12326,32628,0806.7%-0.4%27,5352%收入20,90725,97222,48127,19524,12326,32628,0806.7%24.9%27,5352%营业利润4,5685,4224,4281,112(936)2332355910.7%-46.8%1,37671%净利6,6946,40212,3962,081(327)2,412(6,373)-364.2%-151.4%1414-551%调整净利4,5857,4336,7514,7039673,6354,38720.7%-35.0%2,80856%调整每股收益（人民币）16.3021.0619.0113.422.7710.1112.6124.7%-33.7%7.7762%保证金（％）毛利率52.6%53.8%49.6%42.6%38.5%38.8%41.7%37.3%营业利润率21.8%20.9%19.7%4.1%-3.9%0.9%8.4%5.0%调整净利润16.4%28.6%30.0%17.3%4.0%13.8%15.6%10.2%增长（％）收入（同比）23.8%24.4%-4.3%15.4%15.4%1.4%24.9%-2.4%收入（环比）-11.2%24.2%-13.4%21.0%-11.3%9.1%6.7%4.6%营业利润127.8%28.8%-5.8%-76.7%-120.5%-95.7%-46.8%-68.9%调整净利91.4%33.4%-25.6%-15.5%-78.9%-51.1%-35.0%-58.4%资料来源：公司数据，彭博社图5：19年第三季度收入细分人民币百万元1Q182018年第二季度2018年第三季度2018年第四季度19年1季度19年2季度19年3季度生活质量同比总收入20,90725,97228,20327,19524,12326,32628,0807%0%在线营销服务17,16921,06522,48121,19717,65719,32720,4346%-9%其他服务3,7384,9075,7225,9986,4667,0897,6468%34%资料来源：公司资料 2019年11月8日4财务摘要损益表现金流量汇总12月31日（人民币）FY17A FY18A FY19E FY21E FY17A FY18A FY18A FY19E FY20E FY21E净收入80,060 102,277 106,243 118,253 132,163净额收入18,289 22,582 11,797 14,709 在线营销69,051 81,913 77,382 84,600 89,676 D＆A 9,545 9,102 15,175 18,828 22,918其他服务11,010 20,365 28,861 33,653 42,487厕所12,194 (5,007)8,6062,5792,855COSG（38,313）（51,744）（63,574）（68,255）（73,484）其他3,244 4,676 0 0 0毛利41,748 50,533 42,669 49,998 58,679营业CF 4,271 31,353 35,578 36,115 45,183研发（12,928）（15,772）（15,936）（17,147）（18,503）资本支出（12,475）（18,089）（21,707）（26,048）（31,257）S＆GA（13,128）（19,231）（18,593）（20,458）（22,468）员工0 0 0 0 0营业利润15,692 15,530 8,140 12,393 17,708其他（35,970）（19,336）0 0 0投资CF（48,445）（37,425）（21,707）（26,048）（31,257）利息收入3,154 4,451 4,250 3,548 3,965利息经验（1,615）（1,883）（2,199）（2,199）（2,199）总资本521 16,677 0 0 0汇兑亏损（482）（122）0 0 0债务变动（691）16,255 0 0 0E.M.I损失（63）（79）0 0 0其他5,530（10,306）0 0 0其他收入4,598 9,428 4,196 4,196 4,196融资CF 5,360 22,626 0 0 0税前利润21,28427,32514,38617,93723,670现金变动18616,55413,87110,06813,926税(2,995)(4,743)(2,590)(3,229)(4,261)现金（以年为单位）10,89811,08427,63841,50951,