公司2019年业绩快报点评：Q4业绩增长再提速，盈利能力提升将持续

海普瑞（002399）公司动态点评 2020年03月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年03月01日 目前股价 25.48 总市值（亿元） 317.79 流通市值（亿元） 317.79 总股本（万股） 124,720 流通股本（万股） 124,720 12个月最高/最低 28.21/14.87 分析师：赵浩然 S1070515110002 ☎ 0755-83511405  zhaohaoran@cgws.com 联系人（研究助理）：谢欣洳 S1070118090028 ☎ 0755-83660814  xiexinru@cgws.com 联系人（研究助理）：谭竞杰 S1070118070038 ☎ 0755-83516207  tanjingjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<盈利能力持续提升，未来转型路径清晰>> 2020-02-03 <<产品提价逐步显现，盈利能力环比提升>> 2019-10-29 <<环比增长显著，四季度更值得期待>> 2019-10-15 Q4业绩增长再提速，盈利能力提升将持续 ——海普瑞（002399）公司2019年业绩快报点评 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4625 6326 7212 (+/-%) -3.9% 36.8% 14.0% 净利润（百万元） 1079 1207 1424 (+/-%) 75.0% 11.9% 17.9% 摊薄EPS 0.86 0.97 1.14 PE 29 26 22 资料来源：长城证券研究所  事件： 2020年2月28日公司发布2019年度业绩快报，2019年公司实现营业收入46.25亿元，同比减少3.95%，实现归母净利润10.80亿元，同比增长75.19%，略超我们此前预期。  要点1：业绩表现靓丽，印证盈利能力逐季提升逻辑 公司盈利能力显著提升，2019年实现归母净利润10.80亿元，同比增长75.19%，其中非经常性损益为6.33亿元，主要系公司不再将君圣泰纳入合并报表范围而确认的一次性投资收益，以及金融资产公允价值变动损益和政府补助；扣非后归母净利润4.46亿元，同比增长6.13%，主要是受制剂业务持续放量、生物CDMO业务高增长的带动。 2019Q4实现归母净利润4.08亿元，扣非净利润2.24亿元，同比来看，Q1归母净利润受投资收益确认影响，同比增长636.43%，Q2/Q3受成本上涨的影响出现不同程度的下滑，而Q4则同比增长146.95%。环比来看，公司1季度实现归母净利润为5.07亿元（扣非净利润0.11亿元），2季度归母净利润为0.39亿元（扣非净利润0.55亿元），3季度归母净利1.25亿元（扣非净利润1.56亿元），Q4保持强劲增长势头，归母净利润及扣非归母分别环比增长226.89% 和43.56%，印证了我们之前提出公司盈利能力逐季提升逻辑。  要点2：肝素产业竞争优势逐步体现，CDMO业务有望持续高增长 公司已实现“肝素粗品-API-依诺制剂”全产业链闭环打造，保障了产品的稳定供给和质量安全可控，市场竞争优势逐步体现： 原料药方面，2019年上半年受定价模式的限制，导致公司成本上涨压力传导滞后，三季度公司进行了定价模式调整，采取更加灵活的议价机制，价格及时向下游客户传导，整体的盈利能力逐步恢复到历年的正常水平。 -40%-20%0%20%40%19-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-02医药沪深300海普瑞核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 制剂方面，公司依诺肝素低分子制剂已经在欧洲主要国家实现上市销售，伴随准入国家数量持续增加，销售量有望持续快速增长。同时受到处方溢出带来销售结构调整，未来量价提升可期。 CDMO方面，赛湾在动物细胞和昆虫细胞的培养和pDNA技术方面具有较强的竞争优势，目前在手订单充沛，业务规模增长带动盈利能力快速提升，未来有望保持高速增长趋势。  要点3：创新药研发项目稳步推进，从播种季逐步走向收获季 公司聚焦在心血管系统疾病和肿瘤两大领域，在研三十多个 first-in-class 创新药品种，重点项目包括卵巢癌项目、AR-301 项目、 HTD-1801 项目、RVX-208 项目、H1710 项目等。 2月3日，RVX-208联合包括高强度他汀类药物在内的标准疗法用于近期出现急性冠状动脉综合征的2型糖尿病患者主要不良心脏事件的二级预防，获得美国FDA的突破性疗法认定（BTD），与FDA的密切合作也有望提速新药上市，不仅利于推进商业化开发计划，还将进一步布局创新药开发工作。 此外， AR301预计将于今年上半年启动中国III期临床试验，Oregovomab正在积极准备开展全球III期临床， NASH项目预计于今年中期完成二期试验总结，伴随公司多个品种进入临床后期阶段，未来创新转型路径清晰。  投资建议： 根据公司业绩快报，我们暂调整公司2019-2021年盈利预测分别为10.79亿元、12.07亿元、14.24亿元， EPS分别为0.86/0.97/1.14元，对应2020年2月28日收盘价，对应市盈率为29X、26X、22X。我们认为伴随原料药价格调整、海外制剂放量、CDMO业务快速发展，公司盈利能力持续提升，伴随创新药研发稳步推进，公司未来创新转型路径清晰，重申“强烈推荐”评级。  风险提示：新药研发不及预期、肝素粗品价格过快上涨、海外拓展不及预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 2670 4815 4625 6326 7212 成长性 营业成本 2030 2885 3065 3762 4217 营业收入增长 18.1% 80.3% -3.9% 36.8% 14.0% 销售费用 64 290 316 390 432 营业成本增长 32.0% 42.1% 6.3% 22.7% 12.1% 管理费用 407 381 334 359 387 营业利润增长 -101.7% 9843.2% 64.8% 11.9% 17.2% 研发费用 0 187 187 224 280 利润总额增长 -99.1% 16124.1% 65.4% 11.2% 17.1% 财务费用 94 88 94 93 78 净利润增长 -66.9% 369.2% 75.0% 11.9% 17.9% 其他收益 36 34 23 31 29 盈利能力 投资净收益 -51 -237 633 -60 -130 毛利率 24.0% 40.1% 33.7% 40.5% 41.5% 营业利润 -7 721 1188 1329 1559 销售净利率 4.4% 12.3% 22.2% 18.1% 18.5% 营业外收支 12 10 20 14 15 ROE 1.5% 9.5% 14.4% 14.1% 14.3% 利润总额 5 731 1208 1343 1573 ROIC 40.3% 11.5% 14.5% 14.4% 15.3% 所得税 -114 139 181 201 236 营运效率 少数股东损益 -13 -24 -51 -66 -87 销售费用/营业收入 2.4% 6.0% 6.8% 6.2% 6.0% 净利润 131 616 1079 1207 1424 管理费用/营业收入 15.2% 7.9% 7.2% 5.7% 5.4% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.0% 3.9% 4.0% 3.5% 3.9% 流动资产 6130 5600 7315 8383 10148 财务费用/营业收入 3.5% 1.8% 2.0% 1.5% 1.1% 货币资金 3496 2122 2190 2995 3415 投资收益/营业利润 688.2% -32.9% 53.3% -4.5% -8.3% 应收票据及应收账款合计 891 1085 1680 2568 2660 所得税/利润总额 -2523.7% 19.0% 15.0% 15.0% 15.0% 其他应收款 299 208 279 387 373 应收账款周转率 3.68 4.87 3.35 2.98 2.76 存货 857 1530 2302 1461 2756 存货周转率 2.82 2.42 1.60 2.00 2.00 非流动资产 7060 8055 8290 9204 9365 流动资产周转率 0.42 0.82 0.72 0.81 0.78 固定资产 839 1608 1655 2329 2646 总资产周转率 0.20 0.36 0.32 0.38 0.39 资产总计 13189 13655 15605 17587 19513 偿债能力 流动负债 3251 4504 6024 7279 8435 资产负债率 41.7% 54.3% 54.2% 53.8% 52.1% 短期借款 1361 1981 3366 4456 4675 流动比率 1.89 1.24 1.21 1.15 1.20 应付款项 143 335 1716 176 2474 速动比率 1.44 0.78 0.70 0.83 0.77 非流动负债 2252 2906 2434 2184 1731 每股指标（元） 长期借款 1819 2449 1917 1715 1251 EPS 0.11 0.49 0.86 0.97 1.14 负债合计 5503 7410 8458 9462 10166 每股净资产 6.08 4.87 5.63 6.47 7.52 股东权益 7687 6245 7147 8125 9347 每股经营现金流 -0.12 1.55 -0.63 1.05 1.14 股本 1247 1247 1247 1247 1247 每股经营现金/EPS -1.12 3.13 -0.73 1.08 1.00 留存收益 1887 2458 3000 3723 4596 少数股东权益 106 177 125 60 -27 估值 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债和权益总计 13189 13655 15605 17587 19513 PE 241.98 51.57 29.46 26.32 22.32 现金流量表 （百万） PEG -8.24 36.97 0.76 0.23 0.72 经营活动现金流 -407 668 -784 1308 1421 PB 4.19 5.24 4.53 3.94 3.39 其中营运资本减少 -404 908 -1517 -170 -432 EV/EBITDA 124.32 29.56 22.44 19.55 16.38 投资活动现金流 -1207 -544 214 -1206 -587 EV/SALES 12.43 7.22 7.68 5.63 4.84 其中资本支出 576 535 -162 899 277 EV/IC 2.68 3.14 2.75 2.39 2.18 融资活动现金流 564 -1616 -