建筑和工程行业研究周报：持续推荐大建筑，重视园林／全装修／专业工程等成长性

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 17.96 国金建筑和工程指数 3402.39 沪深300指数 3966.96 上证指数 3199.16 深证成指 10431.91 中小板综指 10392.11 相关报告 1.《建筑蓝筹业绩或超预期，细分龙头成长性突出-建筑和工程行业研究...》，2018.2.4 2.《建筑蓝筹或再补涨，专业工程/全装修/装配式建筑细分龙头成长性...》，2018.1.28 3.《基建短期承压/地产销量回暖，全家装新气象显现-建筑和工程行业...》，2018.1.22 4.《短期继续推荐专业工程和全装修， 静待PPP变化-建筑和工程行...》，2018.1.15 5.《长租公寓/环保税利好装配式建筑/B端家装，地产略显松动迹象提...》，2018.1.7 黄俊伟 分析师 SAC执业编号：S1130517050001 (8621)60230241 huangjunwei＠gjzq.com.cn 持续推荐大建筑，重视园林/全装修/专业工程等成长性 行业点评  持续从去杠杆角度推荐建筑蓝筹，首推中国建筑/葛洲坝。1）近期受大盘深度回调影响，建筑蓝筹普遍跟随大盘走势大幅下跌，且本周建筑板块反弹力度较大的亦是以次新股为代表的中小创个股，但相比较其他版块蓝筹之前较大的上涨幅度建筑蓝筹前期上涨幅度较小，且始终处于低估值/低配置/低涨幅的“三低”状态，我们认为近期建筑蓝筹的下跌实为错杀；2）中央经济工作会议中将“打好防范化解重大风险攻坚战”放在打赢三大攻坚战之首，而杠杆率很高的建筑蓝筹将是去杠杆重要区域，在我们《央企降杠杆：建筑巨无霸的长期机会》的报告中指出，低毛利率是导致建筑行业高杠杆率的重要原因，提升盈利能力是最本质的长期去杠杆方式，此外提高存货周转率/应收账款周转率也是去杠杆重要方式，由此将有可能导致建筑蓝筹业绩存超预期可能，去杠杆视角将是建筑蓝筹2018年重要视角之一，葛洲坝/上海建工发布业绩预增公告，预计2017年业绩同增25%~35%/20.5%，大超市场预期或并非个体现象； 3）建筑行业处于集中度持续提升趋势已是不争的事实，2016/2017年八大建筑蓝筹新签订单增速均处于历史较高位置，其中中国建筑（24%/19.4%）、中国中铁（29%/26%）、中国铁建（28%/24%）、中国交建（12%/31%（前三季度）），中国中冶（25%/20%）、中国电建（18%/6%）、葛洲坝（18%/6%）、中国化学（12%/35%），8大建筑蓝筹普遍“余粮”充裕，具备提升业绩的基础条件；4）首推中国建筑、葛洲坝等。  蓝筹大幅下跌为成长性显著的个股提供了更多的关注，近期推荐成长性显著的园林/专业工程等。1）推荐园林龙头东方园林/铁汉生态等；①近期第四批PPP示范项目推出，行业结构也呈现更加偏向于生态环保类项目的趋势，其数量占比/金额占整体比重分别为9.34%/7.26%，较第三批增长0.43/0.33pct，其中铁汉生态/东方园林入选第四批PPP示范项目个数分别为8/7个，根据近期我们的专家调研，生态环保类以及民企参与程度较高的PPP项目或将在未来获得较多支持，我们认为在“美丽中国”大背景下，园林行业景气度仍旧维持高位，订单/业绩持续维持高速增长将是大概率事件；②财政部PPP项目库清理料将在3月底完成，在PPP加强监管趋势下未来PPP行业将产生分化，规范的公司市场份额将提升而不规范的公司市场份额将下降，东方园林/铁汉生态作为入选第四批PPP示范项目库项目数最多的两个园林公司预计市场份额将持续提升，且预计被清理出库的项目数将较少，清理库完成之后项目融资将加速；③当前是PPP预期低点，东方园林/.铁汉生态2018年估值仅分别为15/14倍，PEG仅分别为0.29/0.35，一旦3月清理出库项目数低于市场预期，估值将有望修复，当前时点性价比高；2）持续推荐中材国际-2018年建筑板块自下而上变化最大个股：①公司2017年净利润同比高增长80-100%，增长中枢高达90%业绩高增符合预期，表明公司基本面处于拐点无疑；②2017年订单同比增长29%近历史新高且毛利率高的新业务占比达17%，我们判断2018年公司订单将创历史新高，传统业务精细化管理+多元化发展已经取得了显著成功，将为未来业绩增长提供强劲动力；③“两材”合并为公司打开了历史发展机遇，作为中国建材集团旗下国际工程板块唯一的上市公司平台，未来在国际工程业务整合/水泥窑协同处置危废以及参与集团建材产能输出海外上面潜力巨大；④公司目前股价对应2018年PE仅11倍，低估值高成长特征明显，已处于布局合理区域。 风险提示：利率上行风险、PPP项目融资及落地风险、相关标的业绩增速不及预期、人民币持续升值等。 3299366140224384474651075469170213170513170813171113国金行业 沪深300 2018年02月21日 能源与环境研究中心 建筑和工程行业研究 买入（维持评级） ) 行业研究周报 证券研究报告 行业研究周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、新闻点评  事件1：国家统计局近日发布的数据显示，2017年我国民间投资达到38.12万亿元，同比增长6%，增速比上年提高2.8个百分点。（搜狐财经）  点评：政策利好频出，民间投资未来有望继续提速。1）伴随企业效益持续改善及相关政策效应逐步显现，2017年民间投资额增速达6%，较上年提升2.8pct有所回升，“国进民退”的投资结构存边际调整。2）近期国家利好民间资本参与PPP政策频出，2017年12月发改委发布《关于鼓励民间资本参与政府和社会资本合作(PPP)项目的指导意见》，从四大路径助推民间资本参与PPP建设：扩广度打开民间资本进入空间；优先选择及预算倾斜；提融资支持力度解决民营企业融资难问题；降低政府方违约风险解决民营企业相对“弱势地位”。近日发改委印发了全面开展民间投资项目报建审批情况清理核查工作的通知，要求尽快落实和加快办理相关民间资本项目。多项利好政策出台，民企PPP龙头有望深度获益。3）目前民间资本投资增速相对依旧处于低位，预计在政策持续催化下2018年民间投资增速将继续加快。  事件2：财政部公布第四批PPP示范项目，经过评审共选出396个示范项目，占全部申报项目的32%，投资总额7588.44亿元。从入选项目所属行业来看，其中市政工程领域项目数量最多，为163个，占比41%；其次是交通运输领域，为41个，占比10 %；第三是生态建设和环境保护领域，为37个，占比9%。（新浪财经）  点评：PPP扩张更重质，基建/园林板块迎重大利好。1）第四批PPP示范项目投资总额为7588亿元，相较第三批减少4120亿元呈大幅下跌态势；示范项目申报数量相比于第三批增加52个，入选项目数量却减少120个，凸显PPP监管政策趋严，PPP模式扩张更重质。前三批示范项目平均落地率为85.7%，落地总额占比约为85.1%，按此比例预计第四批中能落地项目约339个，落地投资金额约6458亿元。2）从PPP示范项目入选行业来看，市政工程/交通运输领域为163/41个（占比41%/10%）仍占绝对主流，伴随政策趋严资源有望向基建板块龙头聚拢利好大建筑。生态建设和环保领域为37个（占比9%）位居第三，美丽中国政策环境下生态环保力度不断加大，叠加环保税开征，生态文明建设从战略走向实处，深度利好园林板块。3）推荐绝对低估值大建筑央企中国建筑（7*2018EPS）/葛洲坝（8*2018EPS），景气度高园林行业东方园林（15*2018EPS）/铁汉生态（14*2018EPS），低估值PPP龙头龙元建设（14*2018EPS）。 二、重点推荐标的  中材国际（600970.SH）—业绩高增兑现，历史发展拐点确立。1）业绩翻倍增长，盈利能力大幅提升。①公司预计2017年业绩为9.2-10.2亿元，同增80%-100%，业绩翻倍增长，其中2017年Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增16%/63%/58%/628%-996%，四季度实现爆发式增长；②归母扣非净利为6.1-7.6亿元，同增110%-160%，凸显公司内生增长；③公司2017年ROE约12.3%-13.7%，较2016年提升5-6pct，盈利能力大幅提高；④公司2017年业绩高增系精细化管理提升毛利率，天津公司、中材建设个别毛利率较高项目进入收尾结算，成都院重大项目进入执行高峰；⑤2017年公司预计业绩基本符合我们此前的预期（10亿元），偏差在-8%-2%，我们判断公司2017年业绩包括可能超3个亿的汇兑损失，不考虑汇兑损失2017年公司业绩或已达13亿，接近公司历史最优水平；2）增长逻辑发现变化扭转预期，长期逻辑通畅短期业绩高增有保障。①我们认为公司业绩高增长为以转型为主的新增长逻辑（业务多样化结构变化，新管理模式以及新的行业空间），相较于原有增长逻辑下的业绩高增长兑现具有更大的边际改善程度，对公司转型成功且拓展到更大业务空间具有更强的逻辑支撑；②自上而下看，两材合并之后公司长期发展战略发生巨大变化，公司“靠山更大”且将获更多支持，未来在国改/国际工程与投资/水泥窑协同处置危废等看点众多；③自下而上看，2017年公司进入第三个发展阶段， 2017 行业研究周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 年业绩翻倍增长，2017年新签订单额接近历史新高，是2016年总营收的1.9倍，其中毛利率更高的新业务生产运营管理/环保订单占比从2015年的2%/3%提升至10%/7%，盈利能力显著提升。预计2018年传统业务稳增、新业务爆发式增长，伴随盈利能力增长、汇兑损失边际下滑，业绩有望达15亿元。  杭萧钢构（600477.SH）—业绩兑现超预期，规模效应助产业逻辑更通畅。1）业绩超预期，传统业务或显回暖迹象。①公司预计2017年归母净利8.1亿，同增80%，归母扣非净利7.96亿，同增86%，公司业绩符合我们的预期，超出wind一致预期，业绩高增主要系技术授权业务稳步推进增厚毛利；②其中Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增229%/29%/127%/83%， Q1/Q2/Q3/Q4新签技术授权协议5/13/9/9单，获取资源使用费1.8/4.7/3.4/3.4亿元，同增35%/123%/30%/-12%，四季度技术授权业务贡献资源使用费同比下滑但业绩实现高增或因传统业务(钢结构/地产)回暖。2）规模效应+人力成本上升，装配式建筑产业逻辑更通畅。①现阶段我国老龄化进程加速，建筑工业化大势所趋，装配式建筑优势突出引领建筑产业新方向， 2016年我国装配式建筑占比不足5%，远低于2020年“15%”的目标，保守预计未来四年行业CAGR超30%；②市场普遍认为我国装配式建筑成本过高（高于传统混凝土成本5%-20%，约100-400元），装配式建筑产业发展主要依托政策推动，缺乏内生增长逻辑。我们认为现阶段装配式建筑成本较高主要系前期投资规模巨大、国内人力成本较低，我们认为伴随渗透率提升装配式规模效应显现+人力成本快速上升，装配式建筑成本将加速下滑，利于装配式建筑大发展；③美丽中国/环保税收取以及长租公寓/雄安新区和装配式建筑的结合将为装配式建筑的推广提供加速度。3）减持无碍公司基本面，低估值特征明显。1月12日公司发布控股股东、高管减持计划，受减持计划影响公司股价出现大跌，我们认为装配式建筑产业逻辑通畅，公司作为钢结构龙头，传统主业与技术授权业务双轮驱动，业绩增长确定性强，我们预测公司2018年净利可达11亿元，现价对应2018年估值仅11倍，低估值特征明显。  全筑股份（603030.SH）：—业绩兑现超预期，订单翻倍来年可期。1）归母扣非翻倍彰显强劲内生增长，订单翻倍保障来年业绩高增。①公司预计2017年归母净利为1.55-1.75亿元