国防军工2020年投资策略：不确定中的确定性，寻找价值与成长的交集

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年01月03日 分析师：沈繁呈 S1070518080001 ☎ 010-88366060-8757  shenfancheng@cgws.com 联系人（研究助理）：胡浩淼 S1070118050060 ☎ 0755-83516207  huhaomiao@cgws.com 行业表现 数据来源：贝格数据 相关报告 <<价值与主题齐驱，机遇与挑战并存>> 2019-07-12 <<产业链“瀑布结构”初现，关注高技术供应商>> 2019-01-06 <<冬天已经来到，春天还会远吗>> 2017-06-21 不确定中的确定性，寻找价值与成长的交集 ——国防军工2020年投资策略 股票名称 EPS PE 19E 20E 19E 20E 中直股份 1.09 1.35 44 35 中航沈飞 0.64 0.78 49 41 航发动力 0.52 0.64 43 35 海格通信 0.60 0.88 101 69 振华科技 0.61 0.78 29 23 和而泰 0.37 0.51 35 26 资料来源：wind，长城证券研究所 ◼ 军工板块业绩有所好转，估值依旧在历史底部区间：军工板块前三季度与沪深300、上证综指和深证成指同向波动，但波动幅度略大。在第四季度受外界环境因素影响，国防军工指数出现大幅下跌。军工板块2019年前三季度主营业务收入为2287.16亿元，同比增长3.43%。归属母公司净利润为111.93亿元，同比增长26.31%。军工板块2019年前三季度相较去年同期营业收入快速增长，归母净利和ROE大幅度提升，同时企业内部效率增加，费用率减少。截至2019年12月10日，军工板块估值为57X，虽然绝对值依旧较高，但相比以前年度已经回到历史底部区间。 ◼ 不确定中的确定性1：型号量产带动上下游繁荣，价值中初见成长。我们认为未来主机厂价格主要体现在现金流量增长的预期上面，其中预期性越强的主机厂将享受越高的估值溢价。受益于我国空军、海军加快推进国防现代化进程，新型号不断列装批量生产，我国航空产业链尤其是战斗机、直升机与发动机等主机厂所确定性和预期性最强。同时，型号量产叠加自主化发展需求，大幅增加军民两用半导体芯片行业弹性，尤其是部分 “卡脖子”军用芯片有望成为芯片行业自主化发展的突破口，成长性凸显。 ◼ 不确定中的确定性2：北斗组网带动应用崛起，成长中价值显现。从建设层面，北斗三号系统建设已进入决胜冲刺阶段，2020年6月份之前整个北斗三号卫星系统的三大轨道，30颗卫星有望全部组网完成。较原计划的2020年底，提前半年实现。同时北斗国际标准化进展顺利。从技术层面，国内已具备一定规模和水平的芯片制造生产研发能力，全面建立自主芯片产业的大趋势已经形成，国产北斗芯片已实现规模化应用，累计销量突破8000万片，高精度OEM板和接收机天线已分别占国内市场份额30%和90%。从应用层面，全球GNSS设备与服务市场在今后10年内将继续保持稳定增长。2018年中国国内导航产业产值已超过3000亿元，北斗高精度应用推广取得长足的发展，产业链日渐完善，经济和社会效益日益显现。北斗导航系统在智慧城市、交通运输、公共安全、减灾救灾、农业渔-15%-10%-5%0%5%10%国防军工沪深300核心观点 重点推荐公司盈利预测 分析师 证券研究报告 行业投资策略 行业报告 国防军工行业 行业投资策略 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 业、精准机控、气象探测、通信、电力和金融授时等众多领域得到广泛应用。 ◼ 风险提示：主机厂订单确认延迟，军用半导体元器件转化不及预期，北斗导航应用发展不及预期 行业投资策略 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 2019年上半年军工板块行情回顾 ......................................................................................... 5 1.1 军工指数前三季度与大盘同向波动，Q4 出现下跌 ............................................... 5 1.2 各子板块中船舶制造表现最好 .................................................................................. 6 1.3 军工板块估值依旧在历史底部区间 .......................................................................... 6 1.4 公募基金持仓以航空航天产业链为主 ...................................................................... 7 1.5 2019年前三季度军工板块业绩有所好转 .................................................................. 7 2. 价值中的成长：等待主机厂的“好价格”，拥抱军民两用元器件的“高弹性” ................. 9 2.1 主机厂行业未来现金流决定其“好价格” ................................................................... 9 2.2 主机厂公司推荐 ........................................................................................................ 11 2.3 军用半导体元器件民用转化催生“高弹性” ............................................................. 14 2.4 军用电子公司推荐 .................................................................................................... 15 3. 成长中的价值：北斗产业万事俱备，行业稳定增长期即将来临 ................................. 17 3.1 建设层面：北斗卫星将提前完成组网，国际化标准进展顺利 ............................ 17 3.2 技术层面：国内已具备一定规模和水平的芯片制造生产研发能力 .................... 21 3.3 应用层面：从国家安全到大众消费，各大领域全面推进 .................................... 22 3.4 推荐标的—海格通信 ................................................................................................ 29 4. 风险提示 ............................................................................................................................. 29 行业投资策略 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：各指数与中信国防军工指数2019年涨跌幅（截至12月10日） ............................. 5 图2：中信一级29家行业2019年涨跌幅（2019年12月10日收盘价） .......................... 5 图3：2019年军工行业各子板块表现（2019年12月10日收盘价） ................................. 6 图4：各指数与中信国防军工指数近六年动态市盈率 ........................................................... 7 图5：军工版块2015-2019年前三季度营收与同比增速 ........................................................ 8 图6：军工版块2015-2019年第三季度净利与同比增速 ........................................................ 8 图7：军工版块2014-2019年第三季度ROE情况 ................................................................... 8 图8：军工版块2014-2019年第三季度三费率情况 ................................................................ 8 图9：军工行业子板块2019年前三季度营收同比增速 ......................................................... 8 图10：军工行业子板块2019年前三季度净利同比增速 ....................................................... 8 图11：各军工集团上市公司2019第三季度营收增速 ........................................................... 9 图12：各军工集团上市公司2019第三度归母净利增速 ....................................................... 9 图13：历年前三季度主机厂营业收入与增速 ....................................................................... 10 图14：历年前三季度主机厂净利润与增速 ........................................................................... 10 图15：主机厂近两年股价走势（横着走） ........................................................................... 10 图16：主机厂近两年市盈率走势（向下走） ....................................................................... 10 图17：美国军用直升机各机型占比 ....................................................................................... 11 图18：美国空军中队扩编情况 ............................................................................................... 11 图19：现役主力型号与国产发动机对应表 ........................................................................... 11 图20：中、美、俄三国目前军用飞机数量对比 ...........