固定收益研究周报：低利率时代如何运用“固收+”寻找超额收益

周报 http://www.cgws.com 报告日期：2019年12月08日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829784  wujinduo@cgws.com <<猪通胀预期叠加资金利率上行，利率债震荡>> 2019-11-05 <<CPI与PPI分化阶段利率怎么走？如何影响债市？>> 2019-10-15 <<5年期国债期货大涨，优质转债关注发行条款及时锁定收益>> 2019-09-23 低利率时代如何运用“固收+”寻找超额收益 ——固定收益研究*周报  “固收+”策略寻找超额收益。自2018年以来全球主要经济体面临持续的下行压力，中国经济并未置身事外。在房地产调控趋严，基建投资和工业增加值均出现下行的背景下，国内经济承压。中美贸易摩擦还未完全消除，按照特朗普总统的言论，双方达成一致协议可能要到2020年11月，整个过程还存在较多不确定性。尽管CPI因猪通胀持续走高一度导致市场对货币政策收紧的担忧，但10月下旬以后随着央行MLF+OMO+LPR一年期和五年期对称小幅调整，看空债券的理由不够充分。利率债收益以票息为主，而票息相对确定，因此一般很难创造超额收益。目前银行理财产品预期收益率来看，自2018年以来，银行理财产品3个月期和1年期收益率中枢从5.5%下降到目前的4%的水平。收益率下降伴随着银行负债端成本上升，要求大型商业银行、中小型商业银行、券商资管、信托、基金等非银行类金融机构固定收益类资产配置偏向于创造超额收益的“固定收益+” 策略。今年债市偏震荡市行情，10年期国债收益率窄幅波动，“固收+“策略成为增强收益的重要资产配置方法。  混合债券型二级基金。二级债基的投资标的除固定收益类金融工具外，也可适当参与二级市场股票买卖。产品由纯债+新股+精选个股组成，能够在取得固定收益的基础上尽可能增加权益类收益。组合配置二级市场股票及一级市场打新的资金不得超过组合的20%。80%以上的债券类资产也给组合提供了较为可靠的安全垫。混合型基金。以债券为主的偏债型混合基金，股票仓位限定0-30％。以股票为主的偏股型混合股票，股票仓位限定60％-95％。灵活配置类债券基金，股票仓位在0-95％之间，可以根据市场情况进行资产配置。可转债基金。可转债可以简单理解为“债券+股票期权”的组合。可转债基金根据基金资产投向的不同，分到一级债基、二级债基和偏债混合等不同大类中。从投资可转债的角度来看，偏债混合的投资是最为灵活的，可转债投资比例为30%—95%；其余种类可转债投资比例均不低于基金组合的65%，区别在于组合中其余部分的比例和投向。其它还有固收+定增、固收+期货或者大宗商品等策略组合，主要是在固收安全垫的基础上，大类资产配置上主动获取阿尔法收益。  本周信用债一级市场，净融资额上升，定向工具上升幅度最大。净融资额上升主因发行量增加而到期量减少。本周信用债二级市场交易量总体上升。收益率及信用利差有所分化。转债一、二级市场升温。  风险提示：通胀超预期；信用债违约风险 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 周报 周报 目录 1. “固收+”寻找超额收益 ........................................................................................................ 4 1.1 “固收+”何以盛行？ ......................................................................................................... 4 1.2 什么是“固收+”？ ........................................................................................................... 4 1.3 “固收+”该怎么加？ ......................................................................................................... 5 2. 信用债一级市场：净融资额上升，定向工具上升幅度最大 ........................................... 6 2.1 净融资额上升主因发行量增加而到期量减少，定向净融资额上升幅度最大 ......... 6 2.2 信用债二级市场：总成交量下降，短融最大 ............................................................. 7 2.3 中票收益率3年期上升，城投债收益率7年期上升 ................................................. 7 2.4 城投债信用利差下降，中票信用利差分化 ................................................................. 8 3. 可转债市场：转债指数小幅上升，一级市场扩容，二级市场略降温 ......................... 10 3.1 一级市场净融资上升、二级市场交易下降，转债指数小幅回升 ........................ 10 3.2 转债表现：涨幅超过1%的个券61只，材料、技术硬件等涨幅靠前 ................ 11 4. 债券衍生品：FR007利率互换变化不大，10年期国债期货IRR大涨 ...................... 16 4.1 利率互换市场：FR007互换利率变动不大 ............................................................. 16 4.2 10年期国债期货IRR大幅上涨 ................................................................................. 16 周报 图表目录 图1：理财收益率下降（%） ................................................................................................... 4 图2：中国国债收益率的相对价值（%） ............................................................................... 5 图3：信用债二级市场交易情况（亿元） ............................................................................... 7 图4：1年期中票收益率（%） ................................................................................................ 8 图5：5年期中票收益率（%） ................................................................................................ 8 图6：1年期城投债收益率（%） ............................................................................................ 9 图7：7年期城投债收益率（%） ............................................................................................ 9 图8：本周可转债成交量上升（11月25日-12月6日） .................................................... 10 图9：本周可转债涨幅为正的个券及正股涨跌幅（%） ..................................................... 15 表1：本周信用债发行、到期及净融资额 ............................................................................... 6 表2：中期票据本周到期收益率有升有降 ............................................................................... 7 表3：城投债收益率有升有降 ................................................................................................... 8 表4：城投债信用利差多数下降（BP） .................................................................................. 9 表5：中票信用利差有升有降（BP） ...................................................................................... 9 表6：可转债与其它指数对比 ................................................................................................. 10 表7：转债及正股涨跌表现（%）（截止2019年12月5日） ........................................... 11 表8：5年国债期货IRR大幅下降、10年期大幅上涨 ....................................................... 16 周报 1. “固收+”寻找超额收益 1.1 “固收+”何以盛行？ 自2018年以来全球主要经济体面临持续的下行压力，中国经济并未置身事外。在房地产调控趋严，基建投资和工业增加值均出现下行的背景下，国内经济承压。中美贸易摩擦还未完全消除，按照特朗普总统的言论，双方达成一致协议可能要到2020年11月，整个过程还存在较多不确定性。尽管CPI因猪通胀持续走高一度导致市场对货币政策收紧的担忧，但10月下旬以后随着央行MLF+OMO+LPR一年期和五年期对称小幅调整，看空债券的理由不够充分。 利率债收益以票息为主，而票息相对确定，因此一般很难创造超额收益。目前银行理财产品预期收益率来看，自2018年以来，银行理财产品3个月期和1年期收益率中枢从5.5%下降到目前的4%的水平。收益率下降伴随着银行负债端成本上升，要求大型商业银行、中小型商业银行、券商资管、信托、基金等非银行类金融机构固定收益类资产配置偏向于创造超额收益的“固定收益+” 策略。今年债市偏震荡市行情，10年期国债收益率窄幅波动，“固收+“策略成为增强收益的重要资产配置方法。 当前猪通胀压力仍在，预计明年下半年随着猪肉供给端缺口填补，猪肉价格逐渐回归正常。此外，2020年一季度社融数据较今年四季度有所回升，预计债市可能仍将震荡。因此，对于固定收益类配置，固收