12月资产配置月报：市场流动性趋紧

——12月资产配置月报市场流动性趋紧平安证券研究所策略组魏伟张亚婕郝思婧2019年12月1日证券研究报告 核心摘要1、经济基本面：全球：短期美、欧经济边际改善，主要经济体PMI以及先行指标投资信心指数均有所回升；国际贸易局势、英国脱欧等不确定性仍存，12月重点关注中美谈判进展及英国大选。国内：国内经济短期边际回暖，11月PMI重回景气区间至50.2；财政部提前下达2020年专项债限额，基建投资预计将受益于财政政策前移而持续发力；结构性通胀预计将延续上行，货币政策短期宽松空间仍有限；12月重点关注中央经济工作会议。2、金融流动性：全球：美联储12月降息预期减弱，主因在于美国经济数据好转；欧、日等央行短期进入观望状态，主要受有限的降息空间制约。国内：我国货币政策释放维稳资金信号，MLF降息、OMO降息以及LPR降息下，十年期国债收益率11月波动下行12.3bp至3.17%；中短期内货币政策预计仍维持稳健，主因在于高通胀掣肘及可能的财政政策前置发力。3、资产配置建议：A股：波动调整。年末绝对收益资金获利了结意愿增强，白马股回调、减持压力续增、新股破发等迹象显示资金仍趋紧平衡，在此背景下A股短期将波动调整；再融资全面松绑利好战略新兴产业融资，外资加速流入予以市场支撑，维持中长期战略看多。债券：无风险利率短期有上行压力。短期货币政策宽松空间有限，主因在于CPI仍有冲高之势以及短期经济预期边际改善。商品：金油价格盘整。OPEC+限产延期预期有所降温，原油价格预计将受此影响弱势震荡；美、欧经济边际改善，尽管不确定预期尚存但仍相对稳定，黄金价格预计短期将延续盘整。汇率：人民币汇率维稳。美元指数盘整，国内外经济预期边际改善下，人民币汇率将趋于稳定。港股：弱势震荡。海外央行年内进一步降息概率较小，中美贸易谈判以及英国脱欧仍具不确定性，预计港股短期将弱势震荡。美股：高位波动。近一周VIX指数有所抬升，市场对中美贸易局势的担忧有所升温，预计12月美股将于高位震荡。 国内外主要资产价格总览11月份受以美欧为代表的发达国家经济出现边际改善迹象影响，海外资金风险偏好继续边际回升，避险资产收跌。其中，发达市场股指收益高于新兴市场，国内股市震荡下行；而在避险资产中，美债、黄金、瑞郎等均收跌，国内债券价格上涨主要受益于央行MLF降息、OMO降息等。11月全球风险资产表现整体优于避险资产资料来源：Wind、平安证券研究所-6-4-202468布伦特原油中国五年期企业债AAA中国五年期企业债AA中国十年期国债标普500MSCI发达市场欧洲STOXX50MSCI全球孟买SENSEX30日经225俄罗斯RTS南华商品指数MSCI新兴市场人民币中间价韩国综合指数英镑创业板指CRB综合现货欧元日元瑞郎上证综指恒生指数COMEX黄金美国十年期国债11月收益率（%）3 宏观经济：美欧经济景气边际回升美欧经济景气回升。11月美欧经济数据出现边际改善，美、德、法等主要经济体PMI略有回升；作为经济先行指标的投资信心指数也小幅回升，预计美、欧经济景气度短期将延续回暖。中美贸易谈判、英国脱欧不确定性仍存。2019年收官在即，中美谈判、英国脱欧、地缘政治等风险事件的不确定性仍存，12月重点关注中美谈判第一阶段协议能否签署、英国大选对英国脱欧进程的影响。美、欧主要经济体投资信心指数回升美、德、法等主要经济体PMI边际回升资料来源：Wind、平安证券研究所40455055606518/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/11美国:Markit制造业PMI:季调美国:Markit服务业PMI:商务活动:季调法国:制造业PMI法国:服务业PMI德国:制造业PMI-30-20-100102030405018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/11欧元区:Sentix投资信心指数美国:Sentix投资信心指数德国:Sentix投资信心指数4 宏观经济：国内经济忧中有喜，专项债额度提前下达维稳基建投资10月经济数据全面回落，但11月PMI重回景气区间，工业生产有回暖迹象。10月消费、投资、工业增加值、工业企业利润增速等均较前值有所回落，显示经济仍存下行压力；但11月制造业PMI重回景气区间至50.2，高频数据显示生产有回暖迹象，预计短期经济预期或有边际改善。2020年专项债额度提前下达，预计基建将持续发力。11月27日财政部提前下达2020 年部分新增专项债务限额1 万亿元，较2019年提前下达限额增加1900亿元；政府还通过下调资本金比例、扩大资本金筹措渠道等方式增加地方政府投资意愿，预计基建投资将在新增专项债节奏前移的带动下持续发力。11月制造业PMI重回景气区间11月高频数据显示生产回暖资料来源：Wind、平安证券研究所4446485052545618/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/11PMIPMI:生产PMI:新订单PMI:新出口订单555759616365676971733040506070809019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/11日均耗煤量:6大发电集团:合计（万吨）高炉开工率:全国（%，右轴）5 宏观经济：结构性通胀继续上行结构性通胀继续上行，11月猪肉批发价略有回落。10月CPI同比增速为3.8%，主要受猪肉价格上涨以及其它肉类因消费替代效应而出现不同程度上涨的影响；11月猪肉批发价已有所回落，货币政策边际放宽但仍较为审慎。未来猪肉供给预计将进一步紧张，猪肉价格存在继续上涨压力。从生猪存栏和能繁母猪数据来看，猪肉供给预计将进一步紧张，而在春节之前猪肉需求大概率回升，猪肉价格仍存上涨压力，CPI增速仍有继续冲高趋势。10月CPI创年内新高至3.8%生猪产能进一步收缩资料来源：Wind、平安证券研究所1.01.52.02.53.03.54.01015202530354045505518/0218/0518/0818/1119/0219/0519/0819/11平均批发价:猪肉（元/公斤）CPI:当月同比（%，右轴）-45-40-35-30-25-20-15-10-5016/0216/0616/1017/0217/0617/1018/0218/0618/1019/0219/0619/10生猪存栏:同比（%）生猪存栏:能繁母猪:同比（%）6 宏观经济：央行提升通胀容忍度，货币政策重心稳增长央行强调逆周期调节，提升通胀容忍度，延续稳健基调。11月16日，央行发布三季度货币政策执行报告，报告判断国内经济下行压力持续加大，提出我国目前不存在持续通缩或通胀的基础，强调下一阶段货币政策将“加强”逆周期调节，删除“把好货币供给总闸门”的说法，更加注重通胀预期引导并警惕通胀预期发散。央行三季度货币政策执行报告重点关注五方面内容资料来源：中国人民银行、平安证券研究所报告认为贸易摩擦仍是拖累全球经济的重要风险；“低增长、低通胀、低利率”环境对货币政策调控构成挑战；全球经济的放缓可能进一步加剧局部地区的地缘政治冲突全球经济增长动能不足报告判断国内经济下行压力持续加大，外需减弱对出口增长形成压力，更加强调外部环境的错综复杂国内经济下行压力持续加大报告认为当前CPI增速走高的结构性特征明显，当前我国不存在持续通胀或通缩的基础，未来货币政策将更注重稳定通胀预期物价形势总体可控，警惕通胀预期发散相比二季度报告，稳健的货币政策删除了“要松紧适度”、“把好货币供给总闸门”的描述，适时适度进行逆周期调节改为“加强逆周期调节”货币政策更强调逆周期调节三季度金融机构一般贷款加权利率较二季度上升2bp，表明畅通利率传导机制有待进一步加强，央行将更加注重通过市场化改革降低企业融资成本以市场化改革促进实际利率水平明显降低7 流动性：货币政策释放维稳资金信号11月货币政策变相小幅降息，频频释放维稳资金信号。其中，11月5日下调MLF利率5bp至3.25%，短期提振市场情绪；11月18日下调OMO利率5bp至2.5%，旨在降低银行负债端成本；11月20日，1年期LPR报价利率如期下降5bp，5年期LPR利率首次下调5bp，货币政策宽松力度及频率略超市场预期。货币政策中短期仍偏审慎，主因在于高通胀掣肘及可能的财政政策前置发力。11月利率下调的信号意义强于实际效果，虽然经济下行压力下货币政策仍将温和宽松，但中短期内货币宽松空间仍受高通胀掣肘。一般贷款利率下行有限11月央行下调MLF利率资料来源：Wind、平安证券研究所3.233.243.253.263.273.283.293.303.314.104.154.204.254.304.3519/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/11贷款市场报价利率(LPR):1年（%）中期借贷便利(MLF):利率:1年（%，右轴）234567814/0314/0915/0315/0916/0316/0917/0317/0918/0318/0919/0319/09金融机构人民币贷款加权平均利率:一般贷款（%）SHIBOR:3个月:季（%）8 流动性：减持压力续增，陆股通创最大单日净流入陆股通单日净流入再创历史新高，外资加速流入予以市场支撑。MSCI扩容A股至20%于11月26日盘后正式生效，当日陆股通实现净流入214亿元，创历史新高；当前外资持股规模仅次于险资和公募，中长期来看，外资仍处加速流入阶段，其在A股市场的影响力将日渐提升。减持规模再创年内新高，市场情绪有所回落。11月大股东月均减持规模近522亿元，创年内新高；在今年底至2020年一季度的解禁高峰背景下，市场流动性仍承压。另外，11月新股破发、存量股破净的现象频发，A股日均成交额回落至4000亿元附近，显示市场情绪有所回落，资金风险偏好边际减弱。11月陆股通净流入604亿元11月减持规模再创年内新高至522亿元资料来源：Wind、平安证券研究所-600-400-200020040060080015/0415/0916/0216/0716/1217/0517/1018/0318/0819/0119/0619/11陆股通当月资金净流入(亿元)-600-500-400-300-200-100010018/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/11中小企业板创业板主板9 资本市场：再融资全面松绑，便利战略新兴企业融资再融资全面松绑。11月8日，证监会就主板（中小板）、创业板、科创板再融资规则征求意见，再融资制度迎全面松绑。此次再融资制度改革服务于“深改12条”中的“大力推动上市公司提高质量”，是继重组新规和分拆上市细则之后又一并购重组改革措施，其中对于创业板和科创板的松绑力度较大，在当前经济转型背景下，我们认为再融资规则的修订更有利于打通创业板和科创板的战略新兴上市公司的融资渠道。资料来源：证监会、平安证券研究所提高创业板发行包容度取消创业板公开发行证券资产负债率高于45%的条件；取消创业板非公开发行股票连续盈利2年条件；将创业板前次募集资金基本使用完毕，且使用进度和效果与披露情况基本一致由发行条件调整为信息披露要求发行定价更为市场化非公开发行对象由分别不超过10名和5名统一调整为35名；将发行价格不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折；将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月；增加发行定价基准日延长批文有效期再融资批文有效期从6个月延长至12个月，给予上市公司更长的选择时间，以降低市场低迷期对于再融资定价的影响再融资细则主要修改内容10 国内资产配置：无风险利率震荡，短期仍有上行压力11月货币政策边际放宽，无风险利率小幅下行。从MLF降息到OMO降息