三季度业绩符合预期，光通信市场持续景气，“一站式”解决方案优势助推业绩稳步向上

天孚通信（300394） 证券研究报告·公司研究·通信设备 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 天孚通信：三季度业绩符合预期，光通信市场持续景气，“一站式”解决方案优势助推业绩稳步向上 买入（维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 443 598 786 1,005 同比（%） 31.0% 34.9% 31.5% 27.9% 归母净利润（百万元） 136 177 218 287 同比（%） 21.8% 30.3% 23.5% 31.6% 每股收益（元/股） 0.68 0.89 1.10 1.44 P/E（倍） 53.14 40.77 33.01 25.08 投资要点  事件：天孚通信三季度业绩披露，2019年前3季度实现营业收入3.84亿元，同比增速为18.18%，实现归母净利润1.26亿元，同比增长38.47%，实现每股收益0.64元。  3季度业绩符合预期：光通信业务需求助推业绩稳步增长，第3季度实现营业收入1.35亿元，同比增长14.71%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长32.70%。新产品线投入量产、外销比重增加，助推天孚通信光通信业务快速增长。天孚通信毛利率稳中有升，2019年前3季度销售毛利率为54.44%，销售净利率为33.00%。其中2019年第3季度销售毛利率为55.31%，较第二季度增加2.24pp，销售净利率为 36.38%，较第二季度增加4.37pp。  持续增加研发支出，不断挖掘核心竞争力潜能：天孚通信前3季度发展研发支出0.42亿元，同比增长26.89%，主要原因为研发人员的增加以及研发材料的投入。公司在产品研发上持续投入，以芯片更高集成化、传输速度更高以及传输宽度更大为目标，将产品的研发能力和产品平台化能力进一步加强，巩固和提升了各产品的竞争力。  定位准确，客户关系稳定，5G助推公司业务高发展：天孚通信定位准确，业务不涉及客户端光模块产品，与客户关系稳定。5G网络建设的兴起带来海量光器件需求，在电信和数通市场的共同推动下，全球光器件市场规模保持快速增长，2018年，全球光器件市场规模达到116亿美元，到2020年全球光器件市场规模有望达到137亿美元。作为光器件供应商，天孚通信也因此迎来难得的网络大规模更新升级的机遇。  盈利预测与投资评级：我们预计2019-2021年营业收入分别为5.98亿元、7.86亿元、10.05亿元，每股收益分别为0.89元、1.10元和1.44元，对应的PE分别为41/33/25X，维持“买入”评级。  风险提示：高端光模块需求不达预期的风险；光器件市场竞争加剧的风险；海外经营环境恶化的风险；光器件市场竞争加剧的风险；海外经营环境恶化的风险；海外适合穿哪个开拓不达预期的风险；新产品毛利率下降速度超过预期的风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 36.20 一年最低/最高价 22.40/41.30 市净率(倍) 6.37 流通A股市值(百万元) 6362.12 基础数据 每股净资产(元) 5.68 资产负债率(%) 12.17 总股本(百万股) 198.90 流通A股(百万股) 175.75 [Table_Report] 相关研究 1、《天孚通信（300394）：光模块上游“一站式”解决方案提供商，受益5G大周期景气度提升、业绩持续高增长》2019-10-15 [Table_Author] 2019年10月29日 证券分析师 侯宾 执业证号：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn -20%0%20%40%60%80%2018-102019-022019-06天孚通信 沪深300 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 3季度业绩符合预期，营业收入稳重有升 2019年前3季度实现营业收入3.84亿元，同比增速为18.18%，实现归母净利润1.26亿元，同比增长38.47%，其中第3季度实现营业收入1.35亿元，同比增长14.71%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长32.70%。 我们认为3季度业绩稳步提升的原因为：天孚通信隔离器、线缆连接器、OSA等多个新产品线增加产能和收入，同时公司海外市场销售持续保持较高增长 图1：天孚通信营业总收入及同比增速 图2：天孚通信归母净利润及同比增速 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图3：天孚通信单季度营业收入及环比增速 图4：天孚通信单季度归母净利润及环比增速 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 天孚通信毛利率稳中有升，2019年前3季度销售毛利率为54.44%，销售净利率为33.00%。其中2019年第3季度销售毛利率为55.31%，较第二季度增加2.24pp，销售净利率为 36.38%，较第二季度增加4.37pp。 天孚通信2019年前3季度费用总额超过2018年前3季度费用总支出，2019年前3季度发生财务费用-0.04亿元，管理费用（含研发费用）0.64亿元，销售费用0.06亿元。 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%012345营业总收入（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%00.511.5归母净利润（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%00.511.5营业总收入（亿元，左轴） 环比增速（亿元，右轴） -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%00.10.20.30.40.5归母净利润（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图5：天孚通信销售毛利率、净利率（%） 图6：天孚通信三大费用明细（亿元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 第三季度天孚通信管理规模扩大，经营活动产生的现金净流量持续稳定，整体趋势稳步向好。 图7：天孚通信现金流情况（亿元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. “一站式”解决方案竞争优势显著，价值量稳步提升 1、持续增加研发支出，不断挖掘核心竞争力潜能 天孚通信前3季度发展研发支出0.42亿元，同比增长26.89%，主要原因为研发人员的增加以及研发材料的投入。公司在产品研发上持续投入，以芯片更高集成化、传输速度更高以及传输宽度更大为目标，将产品的研发能力和产品平台化能力进一步加强，巩固和提升了各产品的竞争力。 010203040506070销售毛利率 销售净利率 -0.20-0.100.000.100.200.300.400.500.600.700.80销售费用 管理费用（含研发费用） 财务费用 -4-3-2-101232018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3经营活动产生的现金流量净额 投资活动产生的现金流量净额 筹资活动产生的现金流量净额 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图8：天孚通信研发支出情况 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2、客户关系稳定，议价能力更强 天孚通信公司定位准确，业务不涉及客户端光模块产品，目前国内客户主要包括中际旭创、光迅科技和PON光模块的企业，国外客户主要为Finisar、AAOI、Oclaro等。 目前天孚通信是国内唯一能提供光模块上游“一站式”解决方案的提供商，解决方案专业、成本更低、良率更高，相对光模块上游器件提供商业绩确定性更大。因此相对于光模块厂商自身的封装成本，天孚通信更具成本优势，同时资源及产能稀缺，提升了天孚通信议价能力。 3、 5G建设加速推进，助推光通信市场持续景气 5G网络建设的兴起，推动着网络建设的扩容升级，并带来海量光器件需求。在电信和数通市场的共同推动下，全球光器件市场规模保持快速增长，2018年，全球光器件市场规模达到116亿美元，到2020年全球光器件市场规模有望达到137亿美元。作为光器件供应商，天孚通信也因此迎来难得的网络大规模更新升级的机遇。 3. 盈利预测与投资评级 我们预计2019~2021年营业收入分别为5.98亿元、7.86亿元、10.05亿元，每股收益分别为0.89元、1.10元和1.44元，对应的PE分别为41/33/25X，维持“买入”评级。 4. 风险提示 高端光模块需求不达预期的风险；光器件市场竞争加剧的风险；海外经营环境恶化的风险；光器件市场竞争加剧的风险；海外经营环境恶化的风险；海外适合穿哪个开拓不达预期的风险；新产品毛利率下降速度超过预期的风险。 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%00.050.10.150.20.250.30.350.40.452014-122015-122016-122017-122018-122019-09研发支出（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 天孚通信三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 841 882 942 1,066 营业收入 443 598 786 1,005 现金 149 88 44 38 减:营业成本 216 296 399 506 应收账款 129 175 224 286 营业税金及附加 6 8 11 14 存货 62 104 120 164 营业费用 9 12 17 21 其他流动资产 501 516 554 578 管理费用 30 80 106 127 非流动资产 354 440 546 664 财务费用 -7 1 5 9 长期股权投资 36 45 53 61 资产减值损失 2 2 2 3 固定资产 255 322 409 512 加:投资净收益 9 6 7 7 在建工程 17 22 28 31 其他收益 0 0 0 0 无形资产 41 45 50 56 营业利润 157 205 253 332 其他非流动资产 5 5 5 5 加:营业外净收支 -2 1 0 -0 资产总计 1,195 1,322 1,488 1,730 利润总额 155 205 253 332 流动负债 104 125 149 172 减:所得税费用 19 28 34 44 短期借款 0 0 0 0 少数股东损益 1 1 1 1 应付账款 40 55 73 90 归属母公司净利润 136 177 218 287 其他流动负债 64 70 76 83 EBIT 151 202 251 331 非流动负债 19 19 19 19 EBITDA 179 227 285 375 长期借款 0 0 0 0