2019年中报业绩点评：产品升级带动毛利率提升，利润超预期

公司点评 | 美的集团 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2019年08月31日 。 产品升级带动毛利率提升，利润超预期 美的集团（000333.SZ）2019年中报业绩点评 证券研究报告 公司点评 | 美的集团 西部证券 2019年08月31日 公司评级 买入 股票代码 000333 目标价栺 67 前次评级 增持 评级变动 调高 当前价栺 52.78 近一年股价走势 分析师 雒雅梅 S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 孙谦 sunqian@research.xbmail.com.cn 杨振艺 -13%-5%3%11%19%27%35%2018-082018-122019-04美的集团 白色家电 沪深300 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 归母净利润同比增14%，超市场预期。2019年上半年公司收入同比增长7%，达1543亿；归母净利润同比增长17%，达152亿；每股收益同比增长19%，达2.3元收入符合预期，利润超市场预期。 总体收入符合预期。1H19美的收入达1543亿人民币，符合西部证券预期。其中空调收入同比增长12%，消费电器收入同比增长6%，库卡收入同比下降4%。根据我们的推算，空调以及洗衣机是2019年上半年收入增长的主要驱动力。 产品升级带动毛利率提升，利润超预期。1H19美的毛利率同比提升2个百分点，达29.1%，高于西部证券预期。我们认为空调毛利率提升更多是内销占比提升导致的，而消费电器毛利率的提升则更多来自产品升级。 预计下半年价量动力继续保持。2019年下半年房地产复苏周期将带动空调出货量增长，同时冰洗产品升级仍在继续。我们预计空调在出货量上保持增长，而冰洗在价格上保持增加。我们预计2019年全年EPS为3.66元，当前股价对应PE为14X。我们调高评级至买入，目标价67元人民币，目标价对应PE为18X。 风险提示：行业价格战、天气对终端的负面影响、贸易战恶化 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 241,919 261,820 289,000 334,929 370,488 增长率(%) 51.3% 8.2% 10.4% 15.9% 10.6% 净利润 (百万元) 17,284 20,266 23,639 25,391 29,484 增长率(%) 17.7% 17.3% 16.6% 7.4% 16.1% 每股收益（EPS） 2.63 3.05 3.66 3.91 4.52 市盈率（P/E） 20.1 17.3 14.4 13.5 11.7 市净率（P/B） 4.1 3.6 3.1 2.8 2.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 美的集团 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2019年08月31日 产品升级带动毛利率提升，利润超预期 2019年上半年公司收入同比增长7%，达1543亿人民币；毛利率同比提升2个百分点，达29.1%；归母净利润同比增长17%，达152亿人民币。其中，Q2收入同比增长7%，达788亿人民币；毛利率同比提升1.6个百分点，达30.2%；归母净利润同比增长14%，达88亿人民币。 总体收入符合预期 1H19美的收入同比增长7%，达1543亿人民币，符合西部证券预期。其中空调收入同比增长12%，达714亿；消费电器收入同比增长6%，达584亿；库卡收入同比下降4%，达120亿。 根据我们的推算，空调以及洗衣机是2019年上半年收入增长的主要驱动力。其中，空调收入增长主要受销量驱动，根据产业在线数据，1H19美的空调销量同比增长15%；洗衣机及冰箱收入增长主要受价格驱动，根据中怡康数据，1H19美的洗衣机及冰箱零售均价分别同比增长14%/7%. 产品升级带动毛利率提升，利润超预期 1H19美的毛利率同比提升2个百分点，达29.1%，高于西部证券预期。其中空调毛利率同比提升1.8个百分点，达32.1%；消费电器毛利率同比提升3.7个百分点，达31.3%；库卡毛利率同比下降2.1个百分，达22.3%。我们认为空调毛利率提升更多是内销占比提升（内销量占比同比提升3%）导致的，而消费电器毛利率的提升则更多来自产品升级带来的毛利率提升。 1H19美的营业利润同比增长15.3%，达188亿人民币，高于西部证券预期。营业利润率同比提升0.8个百分点，达12.3%；每股收益同比增长18.5%，达2.3元人民币。利润指标均高于西部证券预期。 投资建议 我们预计下半年价量动力继续保持。2019年下半年房地产复苏周期将带动空调出货量增长，同时冰洗产品升级仍在继续。我们预计空调在出货量上保持增长，而冰洗在价格上保持增加。我们预计2019年全年EPS为3.66元，当前股价对应PE为14X。我们调高评级至买入，目标价为67元，目标价对应PE为18X。 表1：1H19美的业绩回顾 （除每股收益，百万人民币） 1H19 1H18 YoY% 2H18 HoH% 营业收入 154,332 143,736 7.4% 118,084 30.7% 营业成本 (108,551) (104,051) 4.3% (84,306) 28.8% 营业税金及附加 (929) (848) 9.5% (770) 20.6% 毛利 44,853 38,837 15.5% 33,008 35.9% 毛利率 29.1% 27.0% 2ppt 28.0% 1.1ppt 销售费用 (19,530) (16,893) 15.6% (14,193) 37.6% 管理费用 (4,110) (7,235) -43.2% (6,236) -34.1% 财务费用 1,436 984 45.9% 839 71.1% 资产减值损失 (145) (300) -51.8% (148) -2.1% 研发费用 (4,535) 0 (4,478) 其他经营收益 公司点评 | 美的集团 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2019年08月31日 公允价值变动净收益 348 (614) -156.7% (197) -277.0% 投资净收益 13 913 -98.6% (5) -338.9% 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 233 187 24.2% 162 43.5% 汇兑净收益 0 0 0 资产处置收益 (14) (19) -26.9% 17 -181.8% 其他收益 483 626 -22.9% 691 -30.1% 营业利润 18,799 16,300 15.3% 9,297 102.2% 营业利润率 12.18% 11.34% 0.8ppt 7.87% 4.3ppt 加：营业外收入 150 151 -0.3% 284 -47.0% 减：营业外支出 60 57 6.8% 169 -64.3% 其中：非流动资产处置净损失 0 0 0 利润总额 18,889 16,395 15.2% 9,411 100.7% 减：所得税 (2,830) (2,615) 8.2% (1,508) 87.7% 加：未确认的投资损失 0 0 0 净利润 16,059 13,780 16.5% 7,904 103.2% 持续经营净利润 0 0 0 终止经营净利润 0 0 0 减：少数股东损益 873 843 3.6% 577 51.3% 归属于母公司所有者的净利润 15,186 12,937 17.4% 7,327 107.3% 净利润率 9.8% 9.0% 0.8ppt 6.2% 3.6ppt 加：其他综合收益 172 (586) -129.4% (629) -127.3% 每股收益： 基本每股收益 2.32 1.97 17.8% 1.12 107.3% 稀释每股收益 2.30 1.94 18.5% 1.11 106.9% 资料来源：美的集团财报，西部证券研发中心 表2：2Q19美的业绩回顾 （除每股收益，百万人民币） 2Q19 2Q18 YoY% 1Q19 QoQ% 营业收入 57,335 51,979 10% 41,006 40% 营业成本 (38,984) (36,314) 7% (28,177) 38% 营业税金及附加 (511) (481) 6% (306) 67% 毛利 17,840 15,185 17% 12,523 42% 毛利率 31.1% 29.2% 1.9ppt 30.5% -0.6ppt 销售费用 (6,242) (3,680) 70% (4,171) 50% 管理费用 (982) (2,694) -64% (884) 11% 财务费用 1,095 204 437% 23 4659% 研发费用 (1,786) 0 (1,235) 45% 资产减值损失 (13) (91) -85% (201) -93% 其他经营收益 公允价值变动净收益 (237) (807) -71% 107 -322% 投资净收益 (86) 560 -115% 217 -139% 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 (1) 0 (10) -92% 公司点评 | 美的集团 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2019年08月31日 汇兑净收益 0 0 0 资产处置收益 0 (0) -143% 1 -89% 其他收益 198 96 108% 226 -12% 营业利润 9,787 8,771 12% 6,607 48% 营业利润率 17.1% 16.9% 0.2ppt 16.1% 2.3ppt 加：营业外收入 22 151 -85% 10 132% 减：营业外支出 8 5 50% 4 92% 其中：非流动资产处置净损失 0 0 0 利润总额 9,801 8,916 10% 6,612 48% 减：所得税 (1,683) (1,638) 3% (914) 84% 加：未确认的投资损失 0 0 0 净利润 8,118 7,279 12% 5,698 42% 减：少数股东损益 40 54 -27% 26 54% 归属于母公司所有者的净利润 8,078 7,225 12% 5,672 42% 净利润率 14% 14% 0.2ppt 14% 1.8ppt 每股收益： 基本每股收益 1.35 1.20 13% 0.94 44% 稀释每股收益 1.35 1.20 13% 0.94 44% 资料来源：美的集团财报，西部证券研发中心 风险提示 行业价格战、天气对终端的负面影响、贸易战恶化 公司点评 | 美的集团 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2019年08月31日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 48,274 27,888 45,720 55,079 76,317 营业收入 241,919 261,820 289,000 334,929 370,488