2019年三季报点评：公司经营表现稳健，加码研发蓄力发展

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 浙江美大（002677）2019年三季报点评 强推（维持） 公司经营表现稳健，加码研发蓄力发展 目标价：16.4元 当前价：13.29元 事项：  公司发布2019年三季报，19Q1-Q3公司实现营业总收入11.42亿元，同比增长22.38%；归母净利润3.05亿元，同比增长23.12%。单季度来看，19Q3公司实现营业总收入4.38亿元，同比增长18.05%；归母净利润1.22亿元，同比增长20.37%。 评论：  Q3公司经营表现稳健，新品拓展有序推进。19Q1-Q3公司实现营收11.42亿元，同比增长22.38%，Q3实现营收4.38亿元，同比增长18.05%。集成灶作为厨电新兴品类，凭借着功能多样、价格优惠等优势，2019年以来依旧保持逆势增长态势，根据中怡康数据显示，2019年1-8月集成灶行业零售额约90亿元，同比增长23%，受今年宏观经济影响增速较2018年全年（同比+44%）有所下滑。与此同时，基于行业较快增长吸引了诸多企业入局，行业的竞争愈加激烈，截至8月集成灶市场（线上+线下）参与品牌数达220个（2018年205个）。公司作为集成灶行业的龙头，19年以来稳步推进多元渠道建设，坚持技术创新和新品研发，Q3新上线集成灶A系列（A6/A7/A8三大系列7款产品）助力产品结构持续升级，行业市场份额依旧领先。Q3公司受行业影响，营收增速较上半年略有放缓，整体表现依旧稳健。  Q3净利率小幅提升，经营现金流优异。19Q1-Q3公司实现利润总额3.56亿元，同比+22.74%，归母净利润3.05亿元，同比+23.12%。单季度来看，19Q3公司实现毛利率50.85%，同比-0.68pct。费用方面，19Q3公司期间费用管控获效，四项费用率合计16.94%，同比-1.29pct。细分来看，销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为10.00%、4.75%、-0.33%和2.52%，分别同比-1.41pct、-0.20pct、+0.14pct和+0.18pct，其中研发费用率提升较为明显，主要系公司坚持技术创新，持续加码研发投入。综合影响下，Q3实现归母净利率27.91%，同比+0.54pct。Q3公司实现经营性活动现金流净额2.48亿元，同比+123.41%，表现尤为亮眼。  多元渠道优化布局，110项目助力持续发展。公司渠道布局持续优化，2019年以来在一二线市场加快KA门店进驻，三四线市场拓展零售终端的同时升级原有经销门店，持续优化商业网络。此外，公司与建材连锁商场、电商渠道等展开积极合作，多元渠道并行发展。受电商渠道快速发展及上年末收回经销商货款信用额度影响，公司应收账款较2018年底增长152.13%。公司坚持技术创新，Q3推出A系列集成灶新品，持续优化产品结构。目前110万台集成灶及高端厨房电器产品项目完成竣工验收，将推进公司从传统制造方式向智能化、自动化和信息化转型升级，提升生产效率和产品质量，助力营收规模和盈利能力齐增。  投资建议：考虑费用管控略有成效，我们略微调整公司19/20/21年EPS预测分别至0.70/0.83/1.00元（前值为0.69/0.82/0.99元），对应PE分别为19/16/13倍。公司作为集成灶行业绝对龙头，受益于行业成长红利，目前正加强品牌宣传、多元渠道建设以及产品研发创新，有望为公司未来业绩增长提供强劲驱动力。基于以上，维持目标价16.4元，对应20年20倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动；市场拓展不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 1,401 1,701 2,050 2,521 同比增速(%) 36.5% 21.4% 20.5% 23.0% 归母净利润(百万) 378 453 536 648 同比增速(%) 23.7% 20.0% 18.3% 21.0% 每股盈利(元) 0.58 0.70 0.83 1.00 市盈率(倍) 23 19 16 13 市净率(倍) 6 6 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年10月21日收盘价 证券分析师：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 执业编号：S0360519060003 总股本(万股) 64,605 已上市流通股(万股) 31,324 总市值(亿元) 84.25 流通市值(亿元) 40.85 资产负债率(%) 25.5 每股净资产(元) 1.9 12个月内最高/最低价 15.32/9.04 《浙江美大（002677）2019年一季报点评：渠道研发加码，收入环比加速》 2019-04-25 《浙江美大（002677）2019年半年报业绩快报点评：集成灶龙头地位稳固，盈利能力稳步提升》 2019-07-30 《浙江美大（002677）2019年半年报点评：行业龙头地位依旧，注重营销加码研发》 2019-08-20 -7%10%27%44%18/1018/1219/0219/0419/0619/082018-10-23～2019-10-21沪深300浙江美大相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 小家电 2019年10月22日 浙江美大（002677）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 839 937 1,284 1,685 营业收入 1,401 1,701 2,050 2,521 应收票据 3 8 4 5 营业成本 679 807 976 1,200 应收账款 15 51 60 73 税金及附加 15 10 12 14 预付账款 31 22 42 51 销售费用 154 232 285 356 存货 64 125 151 185 管理费用 81 74 90 117 其他流动资产 4 5 5 8 研发费用 41 60 72 88 流动资产合计 956 1,148 1,546 2,007 财务费用 -4 -4 -5 -6 其他长期投资 80 80 80 80 资产减值损失 1 -1 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 324 314 430 525 投资收益 11 5 5 5 在建工程 238 382 262 152 其他收益 1 3 3 3 无形资产 175 198 218 237 营业利润 446 532 628 760 其他非流动资产 8 9 9 9 营业外收入 0 1 1 1 非流动资产合计 825 983 999 1,003 营业外支出 2 1 1 1 资产合计 1,781 2,131 2,545 3,010 利润总额 444 532 628 760 短期借款 0 0 0 0 所得税 66 79 92 112 应付票据 50 59 72 88 净利润 378 453 536 648 应付账款 111 132 159 196 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 134 163 196 241 归属母公司净利润 378 453 536 648 其他应付款 43 43 43 43 NOPLAT 374 450 532 643 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 0.58 0.70 0.83 1.00 其他流动负债 74 171 277 387 流动负债合计 412 568 747 955 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 其他非流动负债 4 4 4 4 营业收入增长率 36.5% 21.4% 20.5% 23.0% 非流动负债合计 4 4 4 4 EBIT增长率 23.4% 19.9% 18.2% 20.8% 负债合计 416 572 751 959 归母净利润增长率 23.7% 20.0% 18.3% 21.0% 归属母公司所有者权益 1,365 1,559 1,794 2,051 获利能力 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 51.5% 52.5% 52.4% 52.4% 所有者权益合计 1,365 1,559 1,794 2,051 净利率 26.9% 26.6% 26.1% 25.7% 负债和股东权益 1,781 2,131 2,545 3,010 ROE 27.7% 29.1% 29.9% 31.6% ROIC 31.6% 31.3% 30.7% 31.4% 偿债能力 现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E 资产负债率 23.3% 26.9% 29.5% 31.8% 单位：百万元 债务权益比 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 经营活动现金流 444 456 598 737 流动比率 232.0% 202.1% 207.0% 210.2% 现金收益 410 497 581 705 速动比率 216.5% 180.1% 186.7% 190.8% 存货影响 9 -61 -26 -35 营运能力 经营性应收影响 -29 -32 -24 -24 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 42 59 73 98 应收帐款周转天数 3 7 10 9 其他影响 12 -8 -7 -7 应付帐款周转天数 48 54 54 53 投资活动现金流 -171 -206 -66 -66 存货周转天数 37 42 51 50 资本支出 -305 -206 -66 -66 每股指标(元) 股权投资 11 0 0 0 每股收益 0.58 0.70 0.83 1.00 其他长期资产变化 123 0 0 0 每股经营现金流 0.69 0.71 0.93 1.14 融资活动现金流 -299 -152 -185 -270 每股净资产 2.11 2.41 2.78 3.17 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -299 -300 -391 -473 P/E 23 19 16 13 股东融资 0 0 0 0 P/B 6 6 5 4 其他影响 0 148 206 203 EV/EBITDA 32 26 22 18 资料来源：公司公告，华创证券预测 浙江美大（002677）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、首席分析师：龚源月 法国ESSEC商学院硕士。曾任职于弘则研究。2017年加入华创证券研究所。 助理研究员：贺虹萍 上海财经大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理