三季报点评：三季度增速放缓，四季度有望回升

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 商业零售行业 公司动态点评 2013年10月11日 证券研究报告 三季度增速放缓,四季度有望回升 ——友阿股份（002277）三季报点评 分析师 姚雯琦 0755－83515144 执业证书编号S1070510120007 联系人 陈 鹏 0755-83667314 从业证书编号 S1070112070055 投资评级：推荐（维持） 投资建议： 预计公司 2013-2014 年EPS 分别为0.77元、0.92元，目前股价对应PE为20X和17X。公司是湖南百货龙头，管理层激励充分，省内加速下沉，内生增长强劲，奥特莱斯拓展给力，金融业务值得期待，积极布局O2O模式，维持“推荐”评级。 要点：  业绩符合预期。友阿股份发布三季报，前三季度实现营业收入43.68亿元，同比增长9.87%；归属于上市公司股东的净利润为3.66亿元，同比增长11.7%；每股收益0.65元；业绩符合预期。  商业三季度增速放缓。分季度看，Q3实现营业收入11.34亿元，同比下滑2.92%，我们认为Q3收入增速放缓主要是三方面的原因：（1）三季度黄金价格回升，黄金珠宝增速回落；（2）公司于2013年5月19日开始对下属门店友谊商城进行了歇业装修改造，对三季度产生较大影响；（3）三季度是消费淡季，而且反腐影响高档烟酒销售。随着友谊商城装修完毕开业，四季度消费旺季来临，公司四季度增速有望回升。  担保业务增长迅猛。公司旗下金融业务主要是小额贷款、担保和持有的长沙银行、资兴浦发村镇银行股权。小额贷款前三季度利息收入5343.49万元，同比增长2.28%，其中Q3利息收入1848.93万元，同比增长7.50%；担保公司2012年初成立，前三季度保费收入1125.40万元，同比增长147.86%，其中Q3保费收入592.98万元，同比增长143%。在金改的大背景下，许多省份对小额贷款公司资本金上限有所放宽，若湖南放松上限，小额贷款业务发展空间将迈上新台阶。  毛利率下滑。前三季度销售毛利率17.99%，同比下滑0.50个百分点。其中上半年毛利率下降1.11个百分点，主要是：（1）上半年黄金价格大幅下跌，低毛利率的黄金珠宝销售情况较好；（2）毛利率较低的奥特莱斯保持快速增长，拉低了公司整体的毛利率。第三季度毛利率同比增1.26个百分点，预计主要来自三季度金价回升、奥莱逐步成熟后毛利率提升及金融业务收入占比增加。  费用控制较好。得益于良好的费用控制水平及稳定的收入增速，公司前三季度期间费用率7.72%，同比下降0.34个百分点。其中，销售费用率3.42%，同比下降0.02个百分点，管理费用率4.49%，基本持平。此外，公司前三季度获得财务收益1311万元（去年同期为383万元）。  积极布局O2O模式。为实现线下与线上融合的O2O 商业模式，公司2013 年10 月10 日与腾讯旗下的腾讯大湘网签订了合作协议。由腾讯根据公司的需求，依托腾讯微信平台和会员入口，建设“友阿微购 youa-wego”微信公众平台。此平台通过腾讯微信可实现：移动在线支付；商场品牌和服务信息线上线下共享，让顾客轻松获取公司旗下商场资讯；会员卡绑定，使公司已有的40 多万会员无需持卡即可享受会员服务；通过智能服务实现与顾客一对一的互动和一键呼叫公司客服（400-888-9448）等。项目开发市场数据 目前股价（元） 15.59 总市值（亿元） 91.52 流通市值（亿元） 91.52 总股本（亿股） 5.59 流通股本（亿股） 5.59 12个月最高/最低 16.63/6.97 公司盈利预测（百万元） 2012A 2013E 2014E 营业收入 5,794.23 6,787.53 7,965.29 (+/-%) 21.17% 17.14% 17.35% 净利润 376.01 430.39 512.42 (+/-%) 29.44% 14.46% 19.06% EPS（元） 0.67 0.77 0.92 PE 23.17 20.24 17.00 市场表现图 数据来源：Wind资讯 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%友阿股份 上证指数 公司动态点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声 期60 个工作日，一期在本月底前上线。目前公司已和腾讯组织联合团队进行项目开发，同时加强地面基础设施的准备，包括公司旗下各门店实现无线WIFI 覆盖等，建设地面场景体验馆。通过该平台，公司可以利用自身线下的品牌优势，把线上的顾客通过微信平台带到线下来消费，通过线下活动与线上推广的相互映射，从而达到推广与营销的最大化，会员服务的优质化。  储备项目丰富，省内加速下沉。湖南省内的邵阳、郴州等城市消费快速增长，商业仍有扩张空间。公司计划以购物中心加速在邵阳、衡阳、岳阳、常德和郴州等湖南省地级市的渠道下沉，在3-5年内新开3-4家购物中心，所选项目均处于当地核心商圈。目前储备项目主要包括国货陈列馆、春天百货扩建项目、天津奥特莱斯、郴州友阿购物中心和邵阳友阿购物中心，天津/郴州项目预计2014 年底开业，邵阳项目有望2015 年初开业。  风险提示。宏观经济复苏不达预期；新开店培育低于预期。 公司动态点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声 附表：盈利预测表 利润表（百万） 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 主要财务指标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 4,781.80 5,794.23 6,787.53 7,965.29 9,447.15 成长性 营业成本 3,906.37 4,722.88 5,552.20 6,503.66 7,718.32 营业收入增长 34.17% 21.17% 17.14% 17.35% 18.60% 销售费用 210.61 216.82 257.93 302.68 368.44 营业成本增长 34.79% 20.90% 17.56% 17.14% 18.68% 管理费用 242.21 293.45 339.38 398.26 472.36 营业利润增长 27.40% 36.48% 12.83% 19.19% 16.53% 财务费用 0.68 -4.23 -16.14 -19.09 -23.72 利润总额增长 35.20% 29.42% 14.25% 19.06% 16.44% 投资净收益 19.70 31.90 19.49 19.49 19.49 净利润增长 34.39% 29.44% 14.46% 19.06% 16.44% 营业利润 381.23 520.29 587.06 699.71 815.40 盈利能力 营业外收支 18.52 -2.94 4.01 4.01 4.01 毛利率 18.31% 18.49% 18.20% 18.35% 18.30% 利润总额 399.76 517.35 591.07 703.72 819.40 销售净利率 6.18% 6.58% 6.44% 6.54% 6.42% 所得税 104.17 136.05 153.75 183.05 213.14 ROE 15.76% 16.55% 15.63% 16.19% 16.38% 少数股东损益 5.11 5.29 6.93 8.25 9.61 ROIC 14.21% 15.07% 14.00% 14.47% 14.58% 归属于母公司净利润 290.48 376.01 430.39 512.42 596.65 营运效率 销售费用/营业收入 4.40% 3.74% 3.80% 3.80% 3.90% 资产负债表 （百万） 管理费用/营业收入 5.07% 5.06% 5.00% 5.00% 5.00% 流动资产 2,587.97 2,758.30 3,335.44 4,057.60 4,983.06 财务费用/营业收入 0.01% -0.07% -0.24% -0.24% -0.25% 货币资金 1,874.56 1,752.90 2,186.79 2,744.21 3,459.58 投资收益/营业利润 5.17% 6.13% 3.32% 2.79% 2.39% 应收账款 17.31 26.84 31.44 36.90 43.76 所得税/利润总额 26.06% 26.30% 26.01% 26.01% 26.01% 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 292.21 262.49 232.90 233.10 234.23 存货 305.85 607.89 714.63 837.10 993.44 存货周转率 13.64 10.34 8.40 8.38 8.43 非流动资产 2,319.36 2,422.08 2,670.51 2,907.35 3,132.59 流动资产周转率 2.05 2.17 2.23 2.15 2.09 固定资产 963.93 927.11 1,019.56 1,242.88 1,459.81 总资产周转率 1.17 1.15 1.21 1.23 1.25 资产总计 4,907.33 5,180.37 6,005.95 6,964.95 8,115.65 偿债能力 流动负债 2,852.13 2,516.10 2,958.29 3,466.17 4,096.20 资产负债率 59.25% 49.68% 50.21% 50.59% 51.18% 短期借款 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 流动比率 0.91 1.10 1.13 1.17 1.22 应付款项 641.53 821.10 965.29 1,130.70 1,341.88 速动比率 0.80 0.85 0.89 0.93 0.97 非流动负债 55.34 57.43 57.43